寄望於流動性政策，只會延誤對經濟危機的應對，延長經濟衰退
全球經濟正陷入深淵。在這場危機中，人們對增加流動性寄予厚望。過去兩個月，中國大幅提高了信貸規模。自2008年11月以來，中國股市跑贏其他市場約40%。這些都吸引了全球投資者的目光。
全球市場屢次因中國動向而起伏。投資者清楚，下一次經濟上升，儘管尚不知何時、以何種方式發生，但必將與中國密切相關。由於美國仍需數年解決「雙赤字」難題，歐洲和日本仍受困於老齡化問題，中國似乎是推動經濟好轉的惟一希望。
然而，對流動性的信心與依賴，似乎有點表錯了情。在格林斯潘時代，流動性被賦予了神奇力量，金融從業人員花費大量的時間討論它，卻沒有幾個人知道流動性到底是什麼。
流動性政策為何失效
在20世紀70年代的滯脹時期，流動性並不是經濟管理的有效工具。工人們在預見到了貨幣增長帶來的通貨膨脹衝擊後，要求提高工資以抵消通脹的影 響，但是，工資的增長將立即傳導至CPI，引發通脹抬頭。貨幣擴張與通脹之間存在直接的傳導路徑。因此，中央銀行放鬆銀根僅僅會推高通脹，而無助於刺激需 求。
自當前這場經濟危機在2007年8月爆發後，各國中央銀行再次祭出了流動性法寶作為應對措施。對流動性擴張政策的信任，提高了金融市場的信心， 並在數月內穩定了市場。但在2008年，這一政策開始失效，增加流動性並沒有推升資產價格或是改善需求。全球經濟和金融市場陷入了一個惡性循環。
儘管金融人士通常把流動性看做類似於「免費的錢」，但事實上，它是一種短期債務。當有足夠多的家庭或是企業願意借款消費時，它就會發生作用；但 當信貸泡沫破裂，不管利率多麼低，都沒有幾個家庭或是企業再有借款的意願。此時，流動性政策徹底失效。用貨幣經濟學的術語描述，就是流動性增加而貨幣乘數 縮小。
怪信心還是怪錢袋
中國的情況與西方不同，總體而言並不存在高槓桿率問題，尤其是家庭部門沒有太多債務。這就是當中國擴張流動性時全球如此矚目的原因。中國擁有將流動性轉化為需求的潛力。然而，中國家庭部門跟政府部門、企業部門之間的結構性不平衡，妨礙了流動性向有效需求轉化。
中國當前的流動性來源於高額貿易順差。由於中國央行並沒有像以前那樣，發行央票以對沖貿易盈餘，目前，流動性都集中在銀行體系當中，而銀行以接 受貼現票據的形式，將部分資金貸給國有企業。由於以這種形式獲得的貸款利率都相當低，國有企業可以將資金存起來而不用擔心成本，甚至有時候還小有獲利。這 在會計上會導致銀行體系資產負債表迅速擴張。對政府項目放貸可以增加有效需求。財政刺激項目具有乘數效應，銀行貸款可以放大這一效果。但這一刺激政策將穩 定經濟，但不會推動其重返高速增長狀態。
部分人士希望，擴張流動性能夠抬升資產市場價格，進而改善經濟，這實際上相當於製造一個新的泡沫。在2000年高科技泡沫破裂後，格林斯潘採用 的就是這種做法。時過境遷，格氏昔日的光輝開始成為今日的夢魘。製造新泡沫以應對舊泡沫破裂的後果，是不負責任的行為，即便可以為，也不應為之。
過去十年，強勁的出口支撐了中國的高額投資。如今，我們迫切希望居民需求可以取代出口，令投資獲益。最快的解決辦法，是將政府財富分配給公眾。寄望於流動性政策，只會延誤對經濟危機的應對，延長經濟衰退。
(作者為《財經》雜誌特約經濟學家、玫瑰石顧問公司董事，全文有刪節)
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