廣發小盤基金經理陳仕德：我的基金人生

　　現任廣發基金管理有限公司投資管理部副總經理、廣發小盤成長股票(LOF)基金經理的陳仕德可算得上廣發基金的「元老」了。

　　1994年，陳仕德剛涉足資本市場，做國債期貨，經歷過著名的「3·27國債風波」，失敗的經歷至今讓他印象深刻。1995年，他獲得了在廣發證券做自營的機會，在當年的「5·29」行情中，大漲三天成功逃頂。他回憶說，那時候的股票齊漲齊跌，根本很難進行價值投資，當時只要晚一天出來命運就完全不同。

　　經歷大起大落之後，陳仕德開始轉向價值研究，心態變得平和起來，思維也更加嚴謹。他說，公募基金管理的真諦是強調投資組合的優化，並不斷地進行動態調整。對管理人來講，重要的是思維訓練，要有嚴謹的態度，在決策時要多問幾個為什麼。

　　廣發小盤成立於2005年2月2日，是目前市場上成立較早的一隻小盤基金，長期成為基民的寵兒。其規模從最初的十多個億，迅速成長為「小巨 人」。在目前所有的小盤和中小盤基金中，廣發小盤成長的資產規模最大，其淨資產規模也超過了百億，而其餘中小盤基金大多在40億元以下。從長期的業績來 看，廣發小盤的業績優異，這與陳仕德始終如一的堅守不無關係。據統計，目前全部500多只基金中，僅有106只基金的基金經理任職超過3年，其中基金經理 任職在5年以上的僅有12只，廣發小盤成長基金就屬於這「十二金釵」之一。

　　陳仕德之前曾在不同的場合多次談到，他找企業有四個標準，把握了這幾個要素，成功的機會將會大大增加。

　　首先，要看公司所處的行業發展空間是否足夠大。行業未來的空間必須足夠企業成長，如果企業發展一下子就觸及到了行業容量的天花板，這種企業成長空間已經不大，因為即使吃掉了行業的全部蛋糕，也就那麼大。

　　其次，要看公司治理結構是否健全。一個很有事業心、很有激情的管理層，一個激勵到位的公司機制，將能夠保持企業長期健康地成長。

　　第三，盈利模式很重要。公司如果位於價值鏈最豐厚的那一環節，而且市場進入壁壘很高，那麼這個企業也將是成長性很好且盈利能力有保障的企業。

　　第四，公司股票的總市值不能太大。市值成長是投資者分享公司成長的途徑，打個比方，在30億元市值的時候投資蘇寧電器，等它的市值做到600億元的時候，就有了20倍的收益。(華夏時報)

2009年四季度該基金公司重點配置了商業零售、家用電器等消費板塊，蘇寧電器、瀘州老窖、青島海爾、山西汾酒都是廣發的重倉股。樂投私募研究認為，在當前投資適當放緩、出口快速恢復、消費加速增長的大形勢下，泛消費類行業2010年繼續會有好的表現，去年四季度，汽車、家電、食品飲料等大消費行業表現突出，其中蘇寧電器四季度漲幅達到26.78％。相信廣發基金會從消費持股中獲益良多。

中國經濟增長的挑戰實錄

　　新浪財經訊2010年3月20日-22日，由國務院發展研究中心主辦、中國發展研究基金會承辦的「中國發展高層論壇2010年會」在北京釣魚台 隆重召開，本屆年會的主題的是中國與世界經濟：增長·調整·合作。新浪財經全程直播本次論壇，以下為學術峰會：中國經濟增長的挑戰實錄：

　　劉鶴：我簡單介紹關於中國中央政府宏觀政策的基調。大家知道2009年當金融危機惡化以後，中國經濟首要任務，中央政府宏觀經濟政策的首要任務 是保增長，保增長的內涵實際上是擴大就業，保持社會的穩定，保持政治的穩定，我們已經看到政策取得非常明顯的效果。到今年我們感覺到內部環境、外部環境都 在發生新的重大的變化。在這個背景下中國中央政府繼續保持宏觀經濟政策的基調不變，但是同時它的內涵已經發生了變化，如果用最短的話來說，就是要在保持經 濟繼續增長的前提下加大經濟結構調整的力度，加快轉變經濟發展方式。也就是說，中國將把擴大內需、調整結構作為今年經濟政策的重點。不久前溫總理特別強 調，要在增長、結構調整和管理通脹預期三者之間保持一個平衡。我們這節要討論的問題就是我們怎麼理解這個問題，它的內涵是什麼，我們將從全球視角和國內視 角出發討論有哪些現實的挑戰和風險。首先我們熱烈歡迎來自美國斯坦福大學教學，諾貝爾獎金獲得者邁克爾。斯賓思先生。

　　邁克爾。斯賓思：非常感謝劉博士，女士們先生們早上好！劉博士剛才談到的話題我過一會兒會談，首先非常高興能夠有機會跟大家交流，希望今天論壇 之後再單獨交流這個問題。我想說中國通貨膨脹和資產泡沫的問題。首先談一談資產泡沫，我想在最近的危機當中有一些教訓可以吸取，而且可以再被大家拿出來學 習。資產泡沫是有週期性的，不同的觀點認為，可能全世界大家都會發現發現資產泡沫是比較困難的事情，有的時候干預資產泡沫也比較困難，我想所有人都同意的 觀點，資產泡沫往往與寬鬆的信貸政策以及包括很高的槓桿率是相隨的，尤其是在居民的這個層面，因為在他的資產負債表上，比如說包括他們的房屋、退休金以及 儲蓄或者投資的領域，我們通常會看到這樣的情況，也就是說這些資產的價值在不斷的上升，很多讓向他們借這些資產以獲得3%—4%的資產回報率，事實上他們 發現這樣的回報並不是真實的，最後不得不進行去槓桿化，當然我並不是指所有人，但是我想說危機之後這種去槓桿化的確需要額外更長的時間，事實上可以縮短這 個時間，如果可以把我們資產負債表進行重組，就能夠在全球找到新的需求，而且能夠增加1萬億美元的需求，另外在未來幾年還會繼續進行資產負債表的重組。另 外在激勵或者經濟刺激融資措施方面的回報也是逐漸的下降，因此在與這些發達國家或者說主要受到危機影響國家國內需求方面也會逐漸的下降，未來我們到底有怎 麼樣的選項？我們顯然對資產泡沫概念還不是很明確，有些國家可能已經感覺到，他們需要做一些判斷，那麼在做判斷的過程當中有可能會作出錯誤的判斷，因此我 們所要做的是做判斷的時候儘可能少犯錯誤，顯然我們是有這樣的選擇，首先在監管方面儘可能對槓桿進行限制，目的是要避免歷史的重演，因此我們現在處於這樣 的過程當中，在某種程度上我們正在減少私營部門的槓桿率，但是同時公共部門的槓桿率在上升，這可能是對現在情況很好的描述，現在大家都同意一點，如果說我 們要有一個這樣赤字的財政的話，我們必須要有明確的計劃，也就是說隨著時間的推移，避免市場的波動性，尤其是美元的波動性。現在我們需要這樣一個政治上的 架構或者機制有一個比如說未來五年的發展規劃。沒有人會否定這樣的提議，也就是說通貨膨脹將一直是中央銀行所關注的問題之一，其實我們還有一種觀點，他不 應該是中央銀行唯一考量的問題，那麼央行其實還應該花更多的時間來關心金融部門的資產負債表的或者儲蓄的資產負債表的平衡問題，包括出現這些問題的時候誰 來進行監管、誰來進行干涉，到底央行來做還是誰來做，這取決於誰有更多信息，與此同時非常重要的一點，我們需要一個系統性的對於整個體系的認識。而且從長 遠來說我們需要對於整個經濟體系或者金融系統的改革的結構有一個長遠的目標。當然，要實現這樣的目標可能還需要幾年的時間。謝謝！

　　劉世錦：邁克爾。斯賓思先生。下面請樊綱先生發言。

　　樊綱：謝謝！我想也是回想到去年我們參加這個會的時候，大家都在預測中國經濟去年的情況，我們應該將來也做個記錄，每年開會大家講了什麼，誰講 對了誰講錯了，我提這個建議是因為我講對了，去年我認為中國經濟達到8%以上的增長不成問題。我之所以有那個信心，一方面因為當時中國政府已經採取了強有 力的宏觀政策。更重要的我認為，中國在過去幾年一直在採取一些宏觀調控措施，在壓泡沫、在壓那些膨脹，所以沒有使經濟向其他一些經濟一樣達到大泡沫的程 度，從經濟學基本道理來講沒有大泡沫後面就沒有大危機，調整起來相對容易，而中國經濟拐點在07年四季度而不是08年四季度，已經經過一年調整再實行新調 整應對危機就比較容易。從這點就給我們一個啟示，其實這也是宏觀經濟學基本的要求，要做到逆風調節特別重要的是要在繁榮期要採取反週期的政策，而不是在繁 榮期看著泡沫起來，當然大家說不知道風險在哪裡，失於監管、調控，等泡沫大了最後危機的發生就不可避免。

　　現在中國應該說經濟還在高速增長。今年在我看來也會實現8—9的增長率，而且今年在一定程度上會實現正常增長，也就是說，增長的主要動力不再像 去年那樣是政府的支出，而是更多靠市場力量，包括房地產投資增長，包括企業部門投資增長，繼續包括居民消費增長，包括外貿出口至少不像去年負增長，這樣經 濟增長就趨於正常，如果繼續下去到了2011年中國經濟可以說又進入了新的繁榮期。從今年開始到明年我個人認為中國經濟事實上又會進入一個新的繁榮期。因 此這個時候對我們的挑戰是同樣的，如何管理繁榮，現在我們要討論的問題，包括通貨膨脹率、房地產泡沫、資產泡沫這些問題一定程度上也屬於繁榮期的問題，這 個對我們都是重大的挑戰。我個人認為通貨膨脹的威脅有，但是近期內看還不是特別大，2月份2.7%的通貨膨脹率，實際上基於去年這個時期的通貨緊縮，有統 計上的問題。如果按照月度環比2月份通貨膨脹沒有比12月份高，幾乎是0。而更重要的對於中國來講確實是資產泡沫，因此管理繁榮很大程度上是怎麼管理財產 市場、資本市場管理這些槓桿等等。過去教訓也在於此，這次金融危機也是因為財產泡沫資產泡沫，回想過去30年主要危機不是因為通貨膨脹而是因為財產膨脹導 致的。剛才說了宏觀當局不僅要看到通貨膨脹而且要看出廣泛的問題，如何管理資本市場管理資產泡沫問題是我們著重考慮的。第一要有預見性，就是要早調整，不 要等到泡沫形成再調整。因此，現在中國的中央政府已經採取了調控政策我認為是正確的。第二非常關鍵的問題是用哪些手段調，僅僅靠教科書財政、貨幣這些工 具，我認為資本市場上還不夠。我認為通過金融政策，包括按揭貸款啊，包括對槓桿的控制等等，才能實現真正的管理。這方面我們都經驗不足但是吸取各國資產泡 沫導致危機的教訓，我想金融儘管還不過還需要其他的政策，希望我們可以共同討論中國現在做的事情也許具有普遍意義，因為還有很多行政體制市場體制還不健全 因此還不得已搞一些直接控制的政策，比如說金融政策、比如對按揭的管理也許就具有一定的普遍意義。

　　順便說一句，不是說體制沒改就不要管理繁榮，落後國家體制不健全的國家可能更需要管理繁榮，否則一旦陷入危機後果不堪設想。

　　現在管理好繁榮中國最大挑戰是進一步推進改革，宏觀政策、結構調整和微觀資源配置效率問題等等還有很大的差別，中國現在很大的問題是結構問題， 包括容易產生泡沫，包括房地產市場上容易產生泡沫很大原因是在於體制不健全，這些體制不改就對政府的手段天天要調整，而且經常會出現問題，如果更多的穩定 器不排除還會出現問題，如果內在穩定器會使我們管理繁榮抑制資產泡沫的問題不一定得到緩解，但是可以使經濟的變化更有序，使政府的政策也更加能夠實現。

　　劉世錦：下面請氏家純一先生做講演。

　　氏家純一：謝謝主席！女士們先生們早上好！今天非常高興能夠有機會闡述一下八十年代後期到九十年代早期日本經濟這段經歷中汲取什麼經驗和教訓。 日本泡沫經濟起源追訴到1985年9月的廣場協議，協議中一年中日元兌美元急速上升30%，日本共計五次把貼息率降到2.5%，導致日本國內出現大量資本 過剩，資金大量投入股市和房地產市場，形成廣泛的經濟，造成九十年代早期泡沫經濟的崩塌。日本的經驗教訓是一旦泡沫擴大和破裂之後，就會導致經濟嚴重持久 的低迷。在給定的時間內，我希望圍繞貨幣政策闡述以下三點。

　　首先大部分中央銀行目標保持其貨幣價值的穩定。但是資產價格本身的變動會對經濟造成破壞，同時當資產價格上升時經濟活動會被信用擴張刺激，即使 存在時滯最終仍將導致物價上升，所以中央銀行制定貨幣政策時要同時關注消費者物價指數和資產價格，雖然日本20世紀八十年代後期資產價格大幅度上升，不過 因為當時的繁榮過熱以及物價上漲一開始並不是太熱，所以當局並沒有改變政策的緊迫性，1985年通貨膨脹高漲日本銀行轉為實施緊縮的貨幣政策，但是那個時 候泡沫已經形成，並且已經擴大蔓延開了，資產價格和物價相當長的時間內有著大幅度的偏離，中國也是這樣，寬鬆貨幣政策之間也可以觀察到資產價格先與物價先 行上升的現象。

　　第二，有人知道開始的時候我們並沒有意識到正處在泡沫經濟當中，我想說的是如果出現資產價格的急速上升，同時貨幣供給的擴大，這些就是可靠的危 機信號，尤其在針對房地產部門的信貸。在日本的泡沫時期，對非銀行金融機構、房地產、建築三個產業融資達到銀行融資總量25%，特別是很多房地產相關融資 通過監管當局看不到的非銀行機構實行的。我們應當嚴格的控制通過非銀行的信貸渠道，比如地方政府投融資平台所做的投機性地產貸款。

　　最後，我想說一下在風險沒有表面化之前如何掌握經濟中的潛在風險和實施前瞻性貨幣政策的重要性。上世紀八十年代後期當日本經濟發生泡沫時，那個 時候公眾強烈的反對實施緊縮性的貨幣政策，所以才支持政府干預資產泡沫的時機過晚措施過少，在1989年5月我們才實施緊縮的貨幣政策，即便實施這個政策 之後股價和地價分別繼續上漲半年和兩年以上。在中國房地產價格上升的步調正在加速，正在達到需要警戒的水平。而且隨著經濟的復甦我們也面臨著越來越大的通 貨膨脹的壓力，在最近的全國人民代表大會上，溫家寶總理提出了今年政府應將貨幣供給就是M2供給量增長率降到17%。

　　劉世錦：下面請鄭永年先生發言。

　　鄭永年：謝謝主辦者國務院發展研究中心，中國發展研究基金會，再次給我一個機會給大家分享一些意見。我想講的是怎麼樣預防房地產泡沫轉變成為社 會泡沫。這幾年中國對房地產社會上爭論很大，房地產是不是一個經濟泡沫，我想這個問題應當留給經濟學家去回答，我自己不是學經濟學的，但是我覺得中國房地 產從現象上看不是經濟學供求所能解釋的。很多城市像北京、上海房地產的控制率10%以上，有些城市甚至達到50%以上，同時根據中國社會科學院的調查， 85%以上家庭買不起房子，我想這不是經濟學所能解釋的。

　　我擔心，從一些社會發展來看，如果房地產事情處理不好，在中國尤其華人社會很容易變成社會泡沫，因為房地產對中國甚至對華人來說，像新加坡、香 港，主要是社會的民生權。我們很擔心西方的人權觀念會影響年輕人，影響中國社會，導致不穩定，我覺得這點沒必要，華人社會對於民生權認同度非常高，而不是 說西方所說的政治權力。如果認同度很高的民生權，包括住房、教育、醫療，這些權力如果不能實現我想會導致社會的不穩定因素。怎麼辦？下面有幾點。

　　第一，我覺得要調整政策思路，在中國房地產一直被看成經濟政策，我觀察在房地產做的比較好的國家，像新加坡，我覺得房地產是社會政策，如果看成經濟政策房地產GDP功能就凸現出來，社會功能就會忽視，這個思路不調整我覺得會有問題。

　　第二，要調整中央跟地方的稅收關係，財政關係。因為現在房地產的主要高漲的角色是地方政府，地方政府就是地方財政，大家都在罵地方政府，我覺得 光罵沒有用，主要是中央跟地方之間的財政關係，因為94年分稅制財政向中央政府傾斜，地方政府沒錢，中央政府要不就把多分錢給地方政府，要不就是把地方職 能收上來，光是中央政府出政策地方政府出錢，我覺得不會遏制房地產漲價。

　　第三，要增加中國政府的社會性投資，因為中國前30年改革完全是生產性投資取得的，對社會性投資不夠，每次經濟危機來，中國都是犧牲社會政策來 取得經濟增長，97年金融危機就是靠教育產業化，教育成了經濟增長很大的能源，這次金融危機來了以後房地產成為經濟主要增長能源。這些領域在很多的國家都 需要大量政府投入，那中國成為暴富經濟增長我覺得不正常。

　　第四，要限制國有企業大量進入房地產，因為國有企業現在越來越成為房地產領域，我覺得會跟私人投資一樣會把房地產炒的很高，那麼國有企業是公家 的，所以中國國有企業運行我覺得不太正常，國有企業虧本了要用納稅人的錢填補，國有企業賺了錢就是國家的。我覺得中國現在社會改革需要大量向國有企業徵收 利潤，用於社會改革。最後我覺得私人投機也是房地產價格高漲的原因，我覺得外國熱錢的投機，現在發展階段中國房地產過分的開放，因為自己社會需求還沒有解 決之前，那麼大門向外國人開放我覺得不正常，像新加坡80%房地產屬於政府，外國資本進不去，中國各個地方政府為了錢房地產大門向外國投機開放，我覺得這 個要限制。

　　另外一塊是私人資本，中國很大一塊是私人資本投機，很多人買了房子放在那兒不住。私人資本不僅在中國投機，中國私人資本到美國、歐洲、新加坡， 我住在新加坡，新加坡私人房地產炒的很高，我們買不起房子。中國應該向私人資本開放其他領域。要控制房地產市場從技術上不難，主要是政策思路要調整，思路 調整了以後才能有效的制止。謝謝！

　　劉世錦：下面請姚景源先生發言。

　　姚景源：我認為2010年我們中國經濟面臨物價上漲的局面，但是我們得看到在中國2010年我們是導致通脹的因素和抑制通脹的因素同時存在。目 前我們導致2010年中國出現通貨膨脹主要原因，第一是輸入性通貨膨脹，就是說國際市場上大宗基礎性商品價格的變動，現在在經濟全球化狀態下，特別是中國 經濟對這類國際上大宗基礎性商品依賴程度比較高，所以它就有可能推動中國的價格上漲，導致我們出現輸入性通貨膨脹。第二，大家知道我們現在過高的通脹預 期，過高的通脹預期也會導致人們的行為，也是整個社會出現價格上漲和通貨膨脹的大的風險。第三，各位知道，我們重要要優化我們的結構，我們最重要的任務還 是要轉變我們的發展方式，要轉變我們現在的發展方式很重要的是實施改變，其中價格改革是很重要的環節，比如說我們現在環境保護，我們的資源性產品的價格應 當實施改革，因為只有這樣我們才能夠從那些高能耗、高污染當中轉變出來。所以這種價格改革也必然的會推高我們的物價。還有一點，我要強調從我統計學技術角 度看就是翹尾因素，因為去年我們全年是-0.7%，那麼翹尾因素也會對今年整個價格造成影響，這是導致中國2010年出現通脹風險的主要原因。

　　另一方面，中國經濟也存在抑制通脹的因素。第一，我們的農業穩定糧食豐收。各位知道中國去年糧食總產量10616億斤，就是中國糧食已經連續六 年豐收，看建國60年來的記錄，中國糧食基本上五年一個週期，現在中國中國打破了這個週期，我們農業連續六年豐產。中國老百姓都知道有一句話，糧價穩百價 穩，應該講農業糧食的豐收和穩定為中國2010年價格基本穩定奠定了重要的基礎。第二，是行業的產能過剩，產能過剩這個局面也會抑制價格的上漲和通貨膨脹 的發生。所以看中國的價格要看到我們現在，導致通脹的風險因素和抑制通脹因素同時存在，如果把改革開放30年歷史看一看，幾次大通脹再來探討規律性，這 30年改革開放大的通脹，最高的1994年，CPI24.1，1988年是18，我們在30年改革開放中大的通貨膨脹有什麼特點，三件事碰在一起，第一就 是經濟過熱，比如說1994年我們CPI24.1，但1994年全國固定資產投資增長61%， 我們去年是30，1、2兩個月是26.6。第二是農業特別是糧食出了問題。第三就是貨幣和信貸的過量發。如果說這三個因素碰到一起，我講中國躲不過通貨膨 脹，現在一定不能讓這三樣東西碰到一起，溫家寶總理政府工作報告中要處理三個關係，保持經濟平穩較快成長加大結構調整力度管理好通脹預期。經濟平穩較快增 長這是核心，什麼意思呢？就是不能讓它往下下，我覺得我們要防範經濟二次探底的風險，如果經濟往下下，又要把整個精力放在保增長就會耽誤結構，但是也不能 過熱，如果過熱通脹預期管理不住。所以我覺得解決2010年物價上漲這件事情，最重要的就是我們要保持經濟平穩較快增長加大結構調整力度管理好通脹預期。

　　大家知道溫家寶總理今年提出我們目標是保4，居民消費價格指數上漲3%左右。這個指標我覺得應當是對於整個國民經濟運行和價格走勢來看我覺得是 難度比較大的指標，比如2月份已經到了2.7，2月份的2.7從技術分析剛才樊綱同志已經講了，2月份同比2.7，環比1.2，如果分析我們環比的1.2 中鮮菜鮮果占了0.57，然後同比的2.7我們食品類佔了2.01，就是74%。所以說目前來看鮮菜鮮果和食品價格的上漲是主力，如果再回到2月當月考察 還有兩個問題，第一是氣侯因素，今年冬季低溫多雪導致鮮菜鮮果物流受到影響。還有春節因素，同比今年2月有春節，起來2月不是春節。所以我覺得總體來看， 中國今年確實面臨價格上漲的壓力，但是我們抑制價格上漲的因素同時存在，儘管3%是難度很大的指標，但是我相信宏觀調控作用下，我們能夠完成和實現這個指 標。謝謝各位。

　　劉世錦：下面請夏斌先生。

　　夏斌：各位大家好！我注意到前面幾位已經超了我儘量注意時間，我儘可能按照幾個準備好的觀點說一下，大家非常關心中國資產價格市場資產價格泡沫，我認為輿論界，特別是美國的輿論界是很自由、很活躍，也是很可愛的市場。

　　大家想一想，在2008年底2009年初很多人預測，中國的經濟在2009年的增長在6%，甚至6%以下中國會發生重大的社會動盪，在去年的第 三季度，有些預測的人又在不斷的修正中國經濟增長速度，調高中國經濟增長的速度，在中國的學者已經警告中國經濟復甦中存在風險的同時，希望輿論界更多的是 唱多中國，特別是資本市場上。今年以來又出現了中國資產市場泡沫要破滅，中國經濟要崩塌這樣的輿論，而且同時要求人民幣升值。那麼怎麼讀懂中國的經濟？去 年我曾經講過，中國的經濟系統畢竟和美國的經濟系統不一樣，儘管可以用西方經濟學概念研究一些問題，分析框架可以用經濟學框架分析，但是兩國經濟體系內很 多機制不一樣，我舉個現象，2008年9月到2009年3月這個期間，美聯儲資產增加了兩倍，從7、8千億增加到2.4萬億左右，銀行系統對非金融部門的 貸款不但沒有增加而且下降50%，當然美國企業融資方式不僅僅是銀行部門。在中國中國人民銀行同樣採取了刺激的政策，人民銀行在去年的第一季度基礎貨幣稍 微一放鬆整個社會貸款馬上出現了天量的增加，貸款的實際增長率出現了改革開放以來從來沒有過的現象，因為時間關係來不及論證解釋。

　　而去年以來中國的宏觀政策變動，一方面在有效的穩住的中國經過增長的同時，帶動了拉美一些大中出口商品國家，以及環太平洋國 家的貿易增長，中國的刺激政策，對世界經濟從衰退走向復甦確實作出了貢獻。有位美國學者有個數據統計，他說從2008年的10月到2009年的3月，在這 輪各國採取財政刺激政策中間，財政的刺激性的支出佔GDP的比例在這個期間中國是最高，佔到6.8，美國佔了5.4，日本2.3，德國1.6，英國才是 0.9，就是說中國在這輪財政復甦了很多。另一方面，我們確實看到中國積極的財政政策和貨幣政策，同時也給中國帶來了資產價格泡沫隱患的代價，我就不展開 分析，因為分析太多了。所以，儘管應該肯定在推動去年中國經濟實現盡快復甦中間，中國的房地產業投資的作用功不可沒，發揮了很大的作用，在去年第二季度經 濟增長當中中國房地產發揮了很大的作用。但是今天警惕房地產泡沫進一步吹大，以及防止房地產泡沫突然之間的破滅，我認為同樣是今年中國政府宏觀調控政策中 的重大的內容，對此，我作為一個經濟學工作者、研究者來說，我個人認為怎麼看這個問題？第一，其實中國政府已經充分認識到房地產資產價格再這樣快速上漲可 能帶來的嚴重危害，就是政府已經認識到了，而且給予充分的關注。第二，政府已經和正在採取有關政策措施給予調控，包括增加中低收入房住房的措施，和打擊投 機買房，打擊投資買房的措施。有些政策效益出來了。第三，在當前複雜經濟全球化趨勢中間進一步調控中國的房地產市場，要關注長期目標與短期目標的兼顧問 題，要考慮一個經濟系統中間房地產制度的建設，和非房地產制度建設的銜接、配合問題，因為不僅僅是房地產金融的問題。中國房地產市場的建設應該以消費品為 主，這方面我們應該更多學德國的模式，而不是學美國房地產上的做法，考慮當前經濟複雜形式我個人認為應該花兩到三年的時間，健全中國以消費品為主導的房地 產各項政策制度，既不能不重視當前泡沫隱患又不能過於著急，我認為目前出台一系列政策措施，正在朝著以消費者為主導的房地產的方向走，我也希望這個方向不 要變，繼續走下去。本來想講結構問題，算了來不及了，謝謝大家！

　　劉世錦：我們這個單元應該有一個小時，我們開始是10：10分，我想我們可能再花15分鐘進行問答。有任何問題都可以提出來。

　　提問：我剛才非常同意鄭永年的看法，實際上我們現在房地產的問題不是簡單的經濟政策的問題，實際上裡面涉及很多公共政策的問題，我想很多經濟政 策能夠在具體房價簡單做一些調整，但是實際上有兩個方面的問題需要進一步考慮。第一是房地產問題涉及城市規劃的問題，實際上要非常清楚到底一個城市整體規 劃裡有哪些土地使用是居民住房使用的，還有哪些是商業性使用的，所以從某種意義上簡單反對土地拍賣我覺得不見得合理，坦率講商業用地拍賣越高對政府收入越 高應該是好事兒，所以首先城市規劃真正合理制定以後有一定剛性，現在坦率的講我們城市規劃沒有剛性。第二是城市公共財政體系的改革，剛才鄭永年已經提到， 城市現在有很多新的社會職責，需要有合理收入，很多像物產稅，沒有這些稅收來源政府只好採取不合理的方式。另外，政府的收入使用可能不夠透明、不夠合理， 也使得公眾對賣地的錢怎麼使用也有疑問。

　　所以我覺得這些問題實際上是更重要更基本的問題。謝謝。

　　吳敬璉：我給氏家純一先生提一個問題，他剛才講演非常深刻，對於中國經濟學非常注意的想從日本的20年失落吸取教訓。因為大家公認是因為日本的 巨大的房地產和股市泡沫的崩潰自己了失落，所以中國人非常注意研究、學習，從日本的經驗中得出教訓。但是對於日本到底為什麼在八十年代後期出現這麼大的泡 沫，實際上中國有完全不同的解讀，氏家純一先生剛才講到了，這個問題是從《廣場協議》開始的，《廣場協議》以後日元不能用行政辦法管理了，因此出現了升值 的趨勢。那麼因為出口的需求不足，所以日本的中央銀行日銀就採取了擴張性的貨幣政策支持日本的經濟復甦，這個政策看起來短時期很成功，但是導致日本房地產 市場和股票市場泡沫的形成。問題就在於這個機制是什麼？從《廣場協議》到巨大的泡沫形成，這個中間經濟上的機制是什麼不清楚，在中國有很不同的解讀。我想 問氏家純一先生，你怎麼看？從《廣場協議》到泡沫生成這中間的機制是什麼？謝謝！

　　氏家純一：首先我想說我們日本當時在廣場協定，在1985年之後我們是一個擴張性的貨幣政策，因為外需的低迷，所以我們得不斷的擴大我們的內 需，也就是為什麼我們央行進行了擴張性的貨幣政策。另外從消費者層面來看，這個寬鬆的貨幣政策同時還有相對寬鬆的財政政策，的確進一步擴大了私營部門的消 費和企業的投資，但是到底有沒有達到這樣的效果？其實沒有，為什麼呢？因為日本的居民他們擁有較大的財富，差不多14萬億美元，他們的資產主要以房屋的形 式存在的。由於房屋價格的飛速的增長，而在這個過程當中，整個房地產出現了非常大的波動和風險，而這並沒有真正的刺激國內需求的增長。因此，在這段時間對 於資本的支出的需求也沒有跟著上升，因此這也是為什麼在最後看到只是股票和房地產市場價格上升的非常快。通常情況下我們會發現，通脹或者價格的指數並沒有 發生非常快的變化，我們也並沒有很早認識到這種通脹率的上升，可能我們發現時可能就比較晚了。

　　：我提一個問題，我是來自民政部的，我管老年人、兒童的社會福利事務。今天非常高興聽到一點經濟和社會關係，前兩天我提到改革者為什麼會忘記自 己會老，我發現很多老的改革者他的護理問題非常大，但是我們經濟發展你們說泡沫，你們說金融問題的時候，你們說很多問題的時候，那養老產業，兒童福利問 題，包括房地產的標準，我們看看哪一個小區給老年人建了活動場所，給兒童建點很方便的園地呢？在北京極少極少發現。我想請在座的特別是主席台的嘉賓能不能 回應一下，到底中國的社會問題和經濟發展有多緊密的聯繫，該不該重視一下老年問題、兒童問題？謝謝！

　　劉鶴：因為時間關係結束以前每個嘉賓1分鐘左右時間說幾句話，還是按照原來的遊戲規則。

　　夏斌：那我就把沒說完的說一下，一年來中國資產價格漲落起伏與美國金融危機危機下中國的調整，因此要比較徹底的解決這個問題，中國包括其他有關國家都要加快危機後的結構調整，在一定程度上要忍受因為危機所需要付出的一定的代價，尋找新的增長點。

　　姚景源：我認為如果說我們把握住保持經濟平穩較快增長加大結構調整力度管理好通脹預期，這樣一個核心問題。那麼我們今年提出的保持物價上漲3%左右的目標就完全能夠做到。

　　鄭永年：我自己的觀察，人類歷史上有兩個主義最了不起，一個是資本主義一個是社會主義，資本主義市場經濟是人類創造財富最好方式，社會主義是保護社會最好的方式，中國現在只有市場經濟沒有保護社會的機制，我覺得中國正是時候要發展社會主義了。

　　氏家純一：我想說說匯率問題，因為在日本在85年《廣場協議》之後，我們匯率對於美元大幅度上升，我想這種非常大幅度的匯率的升值，導致了日本 經濟的研究的困難，那麼我想我們需要讓整個行業能夠對於匯率變化進行非常快速的調整，那麼我想有一個比較靈活而且高效的匯率的政策將是這一經濟沉澱發展有 意的。

　　樊綱：我們經濟學作為專業只能對經濟方面作出貢獻，希望搞社會學的人多講話，多參與決策，這些問題可以從不同專業角度大家共同對發展的進程作出貢獻。

　　邁克爾。斯賓思：我同意各位的發言，我想國際的經驗的分享都是贊同這樣的觀點，各國經驗都是贊同這樣的觀點，也就是說宏觀經濟的穩定性是重要， 不然我們將會全盤皆輸，另外我們還面臨兩個挑戰，對於所有國家來說，第一現在流動性氾濫，一分鐘前我們討論到了讓他們再重新調整自己資產負債表時他們不會 花太多錢進行消費，在美國這也是導致資產價格不斷的上升。尤其在中國現在這種資本流入的限制或者控制是非常重要的，不然就很難控制我們的通貨膨脹。第二個 挑戰應該說更加具有爭議，其實每個人都同意適當的通貨膨脹是好事兒，價格穩定也是一個好事兒，現在應該說把我們的目標要放的稍微高一點，有兩個原因：一是 大家可以有更多的緩衝，也就是說面對滯脹或者經濟下行時我們有更大的緩衝地帶，同時也能夠給一個國家在控制或者調控通貨膨脹當中對於價格的管理有更大的餘 地，比如說對於發展中國家來說其實大宗產品的上升能夠幫助他們提高收入。因此，我們要考慮這兩者。謝謝！

　　劉鶴：謝謝大家踴躍的參與。我們這個單元到此結束。(新浪財經)

國資委：78家央企將退出房地產業務

　　香港新聞網3月18日電 針對近日備受指責的國企拿地熱潮，國資委今日下午召開發布會稱，按照國資委要求，78家不以房地產為主業的中央企業正在加快調成重組，在完成自有土地開發和已實施項目後要退出房地產業務。

　　浙江在線報道，目前，除16家以房地產為主業的中央企業外，還有78家不以房地產為主業的中央企業開展了房地產業務。2008年，這些企業所屬三級以上房地產子企業共227戶，約占中央企業全部三級以上房地產企業數量的60%，但銷售收入僅占到15%，利潤只占7%。

　　另外，國資委還公布了2009年央企地產業務有關情況，2009年中央企業房地產業務銷售收入為2209億元，房屋銷售面積為2807萬平方米。

　　自2003年國資委成立以來，央企先後確認和公布了16家以房地產作為主業的中央企業，三級以上房地產子企業戶數由原來的728戶減少到目前的373戶，集中度明顯提高。

　　據國資委統計，這16家中央企業地產板塊資產總額為5616億元，占全部中央企業房地產板塊資產總額的85%；銷售收入為1899億元，占全部中央企業放低長業務銷售收入的86%；淨利潤為188億元，占全部中央企業房地產業務淨利潤的94%。

　　國資委指出，這些數據表明，中央企業的房地產主業主要集中在16家以房地產為主業的企業。

　　國資委宣傳工作局局長、新聞發言人杜淵泉在會上表示，處于調整階段的中央企業集團下控股或參股的房地產公司，要加快調整步伐，在完成階段性任務後有序退出。

　　國資委確定的以地產為主業的央企包括中國建築工程總公司、中國房地產開發集團公司、中國保利集團公司、華僑城集團公司、中國鐵路工程總公司、中 國鐵道建築總公司、中國中化集團公司、中糧集團有限公司、中國冶金科工集團有限公司、中國五礦集團公司、中國水利水電建設集團公司、中國葛洲壩集團公司； 外加4家境外企業，即港中旅集團有限公司、招商局集團有限公司、華潤集團有限公司、南光集團有限公司。

離不開的貸款限額控制

　　淨出口狀態、強勁的實體經濟貸款需求、有限的銀行風險識別能力以及低利率傾向等四個因素會較長期存在，也就意味著，在2020年之前，貸款限額控制都是最主要的貨幣政策工具　　

　　1998年1月1日，中國人民銀行取消了實施近半個世紀之久的對國有商業銀行貸款限額(規模)的控制，實現了貨幣信貸總量由直接控制為主轉為以 間接調控為主。取消貸款限額控制後，中央銀行對商業銀行實行「計劃指導、自求平衡、比例管理、間接調控」的信貸資金管理體制。此後，中央銀行每年僅對商業 銀行的新增貸款提出一個指導性的參考目標，商業銀行在遵守資產負債比例管理九大指標規則的前提下貸款完全自主。2004年和2005年商業銀行實際新增貸 款量低於央行指導性參考量，2006年商業銀行實際新增貸款量超過央行指導性參考量27%，2007年超20%，當年第四季度央行已對大型商業銀行進行 「道義勸告」約束放款。2008年央行公開恢復了貸款限額控制，並非常嚴格地執行了10個月。2008年11月，迫於全球金融危機的劇烈影響， 央行取消貸款限額控制，各行敞開放貸。但這次只維持了8個月，到2009年7月貸款限額控制事實上恢復。貸款限額控制的作用越來越大，貨幣信貸調控方式重 回10年前，似有計劃經濟、直接調控回潮。貸款限額控制為什麼被重新啟用？為什麼1998～2005年「比例管理」有效，2005年以後無效？筆者認為， 間接調控控制不了貨幣供應是重新啟用貸款限額控制的直接原因，下面四個因素決定了我國在較長期內必然要實行貸款限額控制。

　　淨出口狀態下的嚴重資金過剩

　　我國自1994年成為淨出口國家，淨出口占GDP比例逐年上升，由當年的0.96%升至2007年的7.84%，2008年仍達6.94%， 2009年儘管受到全球金融危機的劇烈衝擊佔比仍達3.99%。1994～2009年，我國累計貿易順差10萬億元。淨出口意味著商品實物出去了，貨幣或 稱為「資金」進來了。同時，人民幣匯率自2003年存在升值預期，大量國際資本、1998～2004年外逃的國內資本，以貿易項下或以外商直接投資形式流 入中國。資本和金融項目順差佔GDP的比例雖然數值不穩定，但多數年份都在2%以上，2004年高達5.73%。我國實行強制結售匯穩定匯率，導致央行被 動供應貨幣。進來的「資金」是以「外匯」形式存在，先賣給商業銀行，商業銀行再賣給中央銀行，中央銀行被動供應基礎貨幣。中央銀行年度新增外匯佔款佔年度 新增基礎貨幣供應比例逐年增大，2000年為26.23%，2001年達到120.10%，2005年最高達到295.24%，2008年也高達 124.49%。

　　經濟史上，所有淨出口國家都成為資本過剩國家。我國先是存在嚴格的外匯管制，民間資本流不出，2008年開始「鬆流出」，因為配套政策條件沒跟 上，更因為我國的企業對國際市場還不熟悉或技術及管理水平沒有國際競爭力難以赴海外進行大規模的直接投資，再加上我國的銀行業對國際市場瞭解有限同時又迷 戀國內的高利差而較少發放境外貸款。2007年末，中國淨對外直接投資累計為-6348億美元，淨對外貸款餘額為-145億美元。結果，我國絕大多數外匯 資本變成外匯儲備存放在中央銀行，中央銀行直接存放或投資於境外市場，沒有經過民間的本幣兌換過程，外匯雖然出去了，卻沒有減少國內本幣資金。資本只有經 由「民間」走出去才能緩解淨出口狀態形成的資本過剩。

　　我國的外向型經濟享有低工資、低稅率和低資源環境補償的便利，致使其收入分配嚴重傾斜於資方和中高層管理人員，形成高儲蓄。公有經濟市場化過程 中的收入分配也嚴重傾斜於管理層和公職人員，同樣形成高儲蓄。結果，國內銀行體系存款充足，存差(存款餘額-貸款餘額)居高不下，銀行體系存差佔存款比例 1995年為6.17%，2001年上升到21.80%，2008年達到33.13%；存差佔GDP比例也由1995年的5.47%上升至2008年的 59.06%。巨量過剩資金保存在國內銀行體系。但是，存款充足要變成可貸資金充足，還要受存款結構的影響。我國債券、股權融資市場不發達，使得銀行存款 中，居民儲蓄存款和企業一般存款佔絕對主導，佔比分別穩定在50%左右和30%以上，導致銀行體系資金來源穩定，貸款能力超強。

　　總而言之，我國是淨出口國家，並且資本民間形式輸出不暢，是造成國內資金過剩、銀行貸款能力超強的根本原因。直接融資不發達，增強了銀行體系資金的穩定性，提高了放貸特別是發放中長期貸款的能力。

　　強盛的實體經濟貸款需求

　　我國經濟發展正處於城鎮化、重化工業化階段，房地產、電力、鋼鐵、石化、水泥、汽車等資本密集型產業佔主導，設備投資和基礎設施投資需求龐大， 帶來了強勁的融資需求。重化工業化階段的經濟特徵就是高投資、高增長，高投資就需要高融資。2009年3月底，全國銀行業中長期貸款餘額13萬億元，基礎 設施貸款餘額7萬億元，工業企業貸款餘額4萬億元，工業企業貸款中電力行業貸款餘額1.4萬億元。2009年銀行業新增7.1萬億元中長期貸款中，基礎設 施貸款佔比達到35.2%。

　　國有企業和政府預算軟約束曾是歷次投資、信貸失控的主要原因。國有企業歷經股份制改造，投資和貸款的盲目性已大為減少。政府財政借款曾長期困擾 我國貨幣信貸穩定，1994年《預算法》頒佈後，財政收支的差額全部通過債務進行彌補，不再向中央銀行借款和透支，地方各級預算按照量入為出、收支平衡的 原則編制，不得發行地方政府債券。此後10年，政府借款大幅度減少。直到2003年，國家開發銀行開創政府融資平台貸款模式之後，變相的政府借款勃興， 2009年達到高潮。截至2009年6月末，全國四級政府融資平台共8221家，銀行貸款餘額5.56萬億元，全年新增估計有3.8萬億元，佔全部新增貸 款(9.59萬億元)的39.6%。當然，對政府融資平台貸款也不能全盤否定，在全球和國內實體經濟信心嚴重受挫的情況下，既有政府信用「作保」又無商業 化經營壓力的政府融資平台抓住機遇大量貸款，客觀上起到了「保增長」的作用。同時，大部分政府融資平台貸款的風險還是可控的。

　　銀行體系可貸資金充足，再加上強盛的實體經濟貸款需求，必然帶來銀行貸款的大量投放。貸款業務始終是我國銀行業最有經濟效益和社會效益的業務， 銀行存貸利差平均在2.3%以上。上市銀行的淨息差2001年為2.65%，2007年高達2.97%，2009年上半年尚有2.27%。貸款的快速增 長，是由我國經濟發展所處的歷史階段決定的，銀行業只是順勢而為。

　　目前，中國城市化率為45.68%，依然有巨大的提升空間。高融資、高投資、高增長「三高」的歷史階段至少還會持續十年。

　　尚未根本提高的銀行風險識別能力

　　我國主要銀行都已實現股份化乃至上市，2008年底上市銀行資產佔銀行體系總資產比例達到62.02%。股份制改造後，銀行之間業績增長攀比壓 力增加，迫使各家銀行千方百計追逐利潤增長。2004～2008年，14家上市銀行業績(稅後利潤)複合增長率為32.64%，遠高於製造業 (10.9%)和全部A股複合增長率(18.93%)。銀行業績增長主要靠發放貸款，淨利息收入佔銀行主營業務收入比例達85%左右。對公中間業務的發展 也以貸款為基礎。日益增長的業績壓力正在侵蝕著股改以來有所改進的銀行信貸文化。

　　商業銀行股份制改造後，風險管理能力大大提高，主要表現在風險治理機制的進步和風險管理技術的完善。前者體現在普遍建立了「盡職調查—審貸委員 會—授信執行」制度，後者體現在內部評級體系與風險計量模型的逐步建立。但風險識別的專業能力提高緩慢。各大銀行普遍不重視宏觀經濟研究和產業經濟研究， 各類看上去比較縝密比較完美的微觀風險管理技術成為無本之木。如果商業銀行對宏觀經濟沒有判斷力，管理市場風險的內部模型法可能在方向上就是錯誤的；如果 商業銀行對行業沒有判斷力，管理信用風險的內部評級法第一步就可能是根本錯誤的。審貸委員會制度如果沒有專業能力和職業精神的配合，就會變成無人負責的混 沌制度，比過去的行長批貸款還要差。專業能力不過關，銀行風險管理者底氣不足，風險管理政策的連續性就難以保持，存在銀行界多年的「跟風放貸」習慣也難以 扭轉，這些都會助推貸款的大起大落。

　　到什麼時候銀行風險識別能力才能有實質性提高？即便各大銀行現在就開始對產業經濟研究和宏觀經濟研究大量投入，考慮到研究人員的培養、數據庫的建立，建立一支像樣的研究力量至少需要三年，真正發揮作用還要兩三年。

　　不便使用的利率調控手段

　　利率是最基本的市場化貨幣政策工具。市場經濟下，只要給出合理的資金價格，沒有借不到的資金。所以，一切貨幣控制工具最終都是通過利率手段起作 用的。例如，美國的公開市場操作，最終也是通過利率手段發揮作用。美聯儲在公開市場賣出國債，吸納基礎貨幣，造成市場貨幣供應減少，致使利率提高，實體經 濟因使用資金的成本上升而減少投資和消費，經濟降溫。

　　利率工具通過資金成本起作用，過程間接，動一點點沒效果，大幅度的調整才見成效。我國企業和政府高負債，降息容易，加息特別是加得較高，阻力就 很大。2007年、2008年經濟過熱，實際存款利率分別為-1.65%和-1.96%，實際貸款利率也僅為1.76%和1.33%，本該大幅調高利率， 但貨幣當局一直沒有找到「合適的升息時機」。2010年CPI上行趨勢明顯，但工業企業資產負債率已超過64%，利率很難提高。低利率進一步強化了實體經 濟的貸款需求。以房地產市場為例，目前1年期貸款基準利率為5.31%，下浮10%為4.779%，14年之後，利息與本金等同。但14年之後到2022 年，很少有人懷疑北京等地的房價不會上漲一倍。一些大型企業和融資平台利用利率更低的中期票據來籌資投資土地就更合算了。

　　到什麼時候利率手段才能經常性使用？低利率是我國的基本「金融國策」，經濟發展的整個「三高」階段是不會也不宜更改的。放開貸款利率下限控制， 則會使央企的利息成本更低，一般企業的融資成本則大幅度升高。我國的利率市場化之路極有可能與日本近似，即銀行間接融資市場利率市場化從緩，同時快速發展 實行市場利率的債券市場，與銀行間接融資市場相競爭，逐漸實現完全的利率市場化，而這一過程尚需不下10年時間。

　　總之，淨出口地位並且資本輸出不暢帶來境內資金嚴重過剩，銀行貸款能力充足，恰逢境內實體經濟資金需求強勁，並且銀行風險識別能力不足，使得銀 行貸款投放必然高速增長。本可有效調控貨幣信貸的利率手段又因企業及政府高負債而不便大力度使用。諸種因素復合作用決定了貸款限額控制必須要走上前台。

　　總而言之，淨出口狀態、強勁的實體經濟貸款需求、有限的銀行風險識別能力以及低利率傾向等四個因素會長期存在，至少持續到2020年。也就意味 著在2020年之前，貸款限額控制都是最主要的貨幣政策工具。採取明確宣示實行貸款限額控制、維持「貸款」定義窄口徑、提高貸款限額的調整頻率以及科學切 分規模和獎規模促調整等四方面優化貸款限額控制，有助於達成既控制住貨幣供應量不致發生通貨膨脹，又能減弱市場震盪、滿足實體經濟的資金需求並促進我國經 濟金融結構的戰略性調整。(中國銀行公司金融總部-黃金老)

巴菲特的護城河

　　帕特·多爾西《巴菲特的護城河》
　　
　　去年，我在北京參觀了國家科技館，其中有個關於生命週期的主題引起了我一番「思維格柵」：有的生命朝生暮死，如中國《詩經》裡就出現的蜉蝣，其 成蟲不食，一般只活幾小時至數天而已；有的生命卻能夠見證滄海桑田，如加拿大最長壽的巨杉(別稱「世界爺」)，活了2550年。我們長期投資，不正是要避 開那些「蜉蝣」企業，擁抱那些「常青樹」企業嗎？ 而那些「常青樹」企業，無不擁有持久的競爭優勢，巴菲特將之比喻為「護城河」。

　　1993年，巴菲特在致股東信中首次提出了「護城河」概念：「最近幾年可樂和吉列剃鬚刀在全球的市場份額實際上還在增加。他們的品牌威力，他們的產品特性，以及銷售實力，賦予他們一種巨大的競爭優勢，在他們的經濟堡壘周圍形成了一條護城河。」

　　2000年上，巴菲特進一步解釋說：「我們根據『護城河』、它加寬的能力以及不可攻擊性作為判斷一家偉大企業的主要標準。而且我們告訴企業的管 理層，我們希望企業的護城河每年都能不斷加寬。這並不是非要企業的利潤要一年比一年多，因為有時做不到。然而，如果企業的『護城河』每年不斷地加寬，這家 企業會經營得很好。」

　　世界頂級評級機構晨星公司股票研究部負責人帕特·多爾西的新作《巴菲特的護城河》，詳細論述了「護城河的四大來源」：

　　1、無形資產。包括商標權、專利權和法定許可權，「三權鼎立」。

　　投資者最常犯的錯誤是認為知名品牌一定會帶來競爭優勢。多爾西認為，最關鍵的不是品牌受歡迎的程度，而是它能否影響消費者行為：只有提高消費者購買意願的品牌，或者能鞏固消費者對商品的依賴性的品牌，才能形成經濟護城河。

　　專利權可以成為經濟護城河最有價值的源泉，但專利是期限的，一旦到期，競爭就會接踵而來，專利是可以受到挑戰的，利潤越大，就有越多的人想攻破它；所以，要當心那些把利潤建立在少數專利產品基礎上的企業，「只有那些擁有多樣化專利權和創新傳統的企業，才擁有護城河。」

　　法定許可權讓競爭對手很難甚至不可能進入你的市場。但是企業無法借助經濟監管來左右價格。例如，公用事業和製藥公司銷售產品都需要審批，只是管制機構可以決定公用事業的收費水平，卻不能對藥品價格指手畫腳，因此，製藥公司的利潤率要遠高於公用事業。「如果能找到一家企業，它可以像壟斷者那樣進行定價卻不受任何管制，那麼你很可能已經找到了一個擁有寬護城河的城堡。」

　　2、轉換成本。「客戶從公司A產品轉向B公司產品省下的錢，低於進行轉換發生的花費，它們的差額就是轉換成本。」轉換成本可以成為企業非常有價 值的競爭優勢，因為如果企業有辦法讓客戶不跑到競爭對手那裡去，就可以維持較高的資本收益率。人們通常認為銀行是同質化競爭，沒有護城河可言，這其實是一 種誤解。較高的轉換成本、優秀的企業文化(尤其是風險文化)、強大的品牌地位、卓越的服務和網絡效應等都可以構成銀行的護城河。其他從轉換成本中受益的行 業還包括：軟件業中的企業數據庫、財務軟件，機械製造業的精細鑄件公司，金融服務業中的資產管理公司，能源業中的丙烷配送業務，醫療衛生領域的實驗室設備 生產企業等。

　　3、網絡效應。網絡的天性是「以主導者為核心實現擴張」，因此網絡效應的絕對本質意味著，不可能同時存在眾多的受益者，建立在網絡基礎上的企業，更易於形成自然壟斷和寡頭壟斷，這就是網絡效應成為極其強大的競爭優勢的根本原因。

　　在以信息共享或聯繫用戶為基礎的業務中，更容易找到這種護城河，如美國運通的信用卡業務，微軟的Windows操作系統，eBay的在線拍賣業 務等。商品期貨交易所比證券交易所的網絡效應更明顯，原因在於每個期貨交易所的期貨合約都各不相同，在芝加哥商品期貨交易所購買的期貨合約，就必須在這裡 賣出，其網絡是封閉的。而在紐約證交所買的股票，可以在其他五六家證券交易所賣出，其網絡是開放的。

　　4、成本優勢。它來自四個方面：低成本的流程優勢、更優越的地理位置、與眾不同的資源和相對較大的市場規模。低成本的流程優勢往往只能建立起暫 時性的護城河，如戴爾和西南航空公司的成功，在一定程度上依賴於潛在競爭對手的不作為或不合理的經營戰略，這樣的護城河不夠堅固，一旦競爭對手複製這種低 成本優勢或是發明新成本流程後，這種成本優勢往往轉瞬即逝。

　　獨一無二的世界級資產的競爭優勢，並不侷限於地下資源的採掘業，如巴西鸚鵡紙漿公司，用來生產紙漿的桉樹在巴西長得最快，用少量的資本生產更多的紙漿，從而成為世界上規模最大、成本最低的紙漿生產企業。

　　成本優勢的最大法寶是規模，只有規模優勢創造的護城河，才是最長久的。而固定成本相對變動成本的比值越高，規模效益就越大。規模帶來的成本優勢 可分為三個層次：配送、生產和利基市場。大型配送網絡或者對利基市場的統治(如小城市的有線電視網絡、高端工業泵等)，可以為企業創造同樣強大的競爭優 勢，它往往是超寬經濟護城河的源泉。

　　在論述護城河的來源時，多爾西並沒有提到優質產品、高市場份額、有效執行和卓越管理。他認為這是最常見的虛假護城河，是四個陷阱。他還提醒大家 必須注意投資企業的競爭態勢，緊盯護城河遭到侵蝕的種種跡象。如技術變革對技術創造型企業護城河的破壞性，行業結構的變遷對企業競爭優勢帶來的永久性破 壞，一個企業在沒有護城河的領域尋求增長帶來的破壞等。

　　多爾西還有一項特別有價值的研究：按行業分類寬、窄護城河，其中，消費品領域和金融服務業成為擁有寬護城河比例最高的行業，這剛好印證了巴菲特最核心的兩大投資領域，也是他心目中長壽村坐落的地方。(上海證券報-陳理)

挑選好股票是艱難的

書名 《股市真規則》作者 (美）帕特·多爾西 出版社 中信出版社
　　
　 成功的投資是簡單的，但實現起來並不容易。

　 20世紀90年代大牛市中的神話，在本質上也只不過相當於一個年收益率15％的儲蓄賬戶。當你挑選一本致富的書，看一看CNBC（美國國家廣播公司電視 台），再開立一個在線賬戶，你就已經走在了通往財富的路上。不幸的是，當泡沫破裂的時候，很多投資者發現，事情看上去太好通常都不是真的。

　 個股的選擇需要大量艱苦的工作、訓練和時間的投入（和金錢的投入一樣）。希望以很少的付出賺取大量的金錢，就如同希望第一次拿起球杆的人就能打出一輪精彩的高爾夫球一樣不現實。

　 這是一個壞消息。但好消息是，成功選股的基本原則，並不依靠那些難以理解的選股工具，也不是昂貴的軟件和高價的諮詢報告。任何人都可以以很低的成本獲得並在股市裡做得很好的全部要求，就是耐心、對會計學的基本理解、投資哲學和適度的懷疑，這些都不超過一般人的能力範圍。

　 基本的投資過程很簡單，就是公司分析和股票估值。如果你避免了把一家好公司和一隻好股票兩個概念相混淆的錯誤（因為二者有很大的不同），你就已經比很多市場參與者領先了。（想一想思科公司在2000年100倍的市盈率，這是一家好公司，但它的股票卻是糟糕的股票。）

　 記住，買入一隻股票意味著你要成為一家公司的合夥人。對待你的股票要像對待你的生意一樣。你會發現，你要關注重要的事情，比如現金流量；而在另一些事情上就要較少關注，比如在某一特定日子股票是漲還是跌。

　 作為一個投資者，你要努力的目標應該是發現優秀的公司股票並在合理的價格買入。好的公司可以創造財富，伴隨著公司價值的增長股票價格也會有所反應。而在短 期內，市場可能是反覆無常的。有些優秀的公司可能會賣出一個火暴的高價，因為人們對公司美好前景的預期使風險投機被認為是有價值的。但在一個長時間段中， 股價會趨向於上市公司本身的價值。

　 重要的是公司

　 如果你希望成為一個成功的長期投資者，你必須親自動手弄清楚你手中股票所代表的上市公司。當一家公司做得好時，它的股票往往也跟著上漲；當公司處於困境 時，它的股票也會表現不佳。一種創新型的牙膏並擴大了市場份額，其結果使公司的股票戲劇性地上漲。這些清楚地表明：公司的基本面對股價有直接的影響。

　 這些原理只適用於長期的投資。在短期內，股票價格受到大量與公司潛在價值毫無關係的因素影響而被動。我們堅定地提倡關注公司的長期表現，因為短期的價格運動是完全不可預測的。

　 回想20世紀90年代後期的網絡狂潮，優秀公司（當時也令人煩心）像保險公司、銀行和房地產公司的股票，以低得令人難以置信的價格交易，即使這些股票的內在價值沒有變化。而與此同時，那些沒有盈利轉機的公司卻正在以數十億美元的估值交易。

　 長期的路徑

　 即使市場有短暫瘋狂後觸頂回落的趨勢，我們也相信，預測市場的行為是不值得的。在這點上，我們並不是特立獨行。在過去大約15年的時間裡，我們仔細研究了 成千上萬的基金管理人的談話，發現沒有一個基金管理人花費時間思考市場短期走勢；相反，他們把目光盯在他們能夠長期持有的被低估的股票上。

　 這樣做的理由是，在短期價格走勢上下賭注，意味著要做大量的交易，短線交易提高了稅賦的負擔和交易成本。短期資本利得稅率幾乎是長期資本利得稅率的兩倍， 並且持續交易意味著你要更頻繁地支付佣金。像這樣的交易成本會大大拖累你的投資組合，使稅賦和交易成本最小化是你擴大長期投資回報的最簡單也是最重要的方 法。

　 我們在對共同基金回報的長期研究中已經證實，高換手率的基金通常比它們深思熟慮的同行們回報率低，相差的幅度在超過10年的時間裡大約平均為每年1.5個 百分點。事實上並不只有這麼多，因為年收益率10％和年收益率11.5％，對於一個1萬美元的投資來說，10年後幾乎差了3800美元。這就是煩躁不安的代價。

　 要有確信的勇氣

　 最後，成功的股票選擇意味著你要有與眾不同的勇氣。任何公司的投資價值都永遠存在著互相衝突的看法和見解，做出最好投資的公司往往選擇的是衝突最厲害的意 見。因而，作為一個投資者，你應該建立起你自己的股票估值原則和投資哲學，而且你不會因為讀到一則負面消息或者電視上一些煽風的名嘴一離開就輕易改變你的 觀點。投資成功依賴個人的原則，不管別人是否同意你的投資觀點。

　 讓我們開始吧

　 我寫本書的目的，就是要告訴你怎樣獨立思考，忽視周圍的噪聲，作出有利可圖的長期投資的決定。

　 第一，你需要發展一套你的投資哲學，成功的投資建立在五個核心原則基礎上：1．做好你的功課；2．尋找具有強大競爭優勢的公司；3．有一個安全邊際；4．長期持有；5．知道何時賣出。

　 建立一個可靠的投資組合應該以這五個原則為核心。一旦你瞭解了這些原則，你就可以開始學習怎樣考察上市公司了。

　 第二，我要講到什麼不該做，因為規避錯誤是全部策略中最有用的策略。在第二章，我將回顧投資者最容易犯的錯誤。如果你能避免這些錯誤，你就可以整裝出發了。

　 在第三章，我將告訴你怎樣通過分析競爭優勢，把一家知名的好公司從普普通通的公司中挑出來。我將解釋競爭優勢是怎樣幫助知名公司保持它們的頂級地位的、為 什麼競爭優勢能把長期的勝利者和一閃而過的企業區別開來等問題。瞭解一家公司的競爭優勢的來源，是透徹分析一家公司的關鍵所在。

　 第四章至第七章將要告訴你怎樣通過閱讀公司的財務報表分析上市公司。首先，我要描述財務報表是怎樣表達財務信息的——報表的科目意味著什麼，不同的報表是 怎樣結合在一起的，等等。一旦你知道如何閱讀資產負債表和利潤表，我將告訴你五個步驟，我們把所有數字按照上下文關係放在一起，會發現一家公司真實一致的 情況。我也將告訴你如何評估一家公司的管理。

　 在第八章，我們關注怎樣發現激進的賬戶。我將告訴你如何觀察危險信號，讓你把投資組合發生崩潰的可能性降到最低。

　 在第九章至第十章，我要告訴你的是股票估值。你將學習投資估值的基本理論，像市盈率這樣的比率在何時是有用的，如何算出股票是在內在價值以上還是以下交易。最便宜的股票常常不是最好的投資，而看起來貴的股票當我們換個角度看時又往往是便宜的。

　 第十一章提供了兩個研究的個案。我將應用前面各章展示的分析工具，分析兩家真實的公司，你能看到實際進行分析工作的基本過程。

　 第十二章，我將解釋10分鐘測試。一個快餐式的清單能幫助你把不值得花時間去研究的公司從值得徹底深入研究的公司中剔除出來。

　 這本書的結構和我們倡導的基本投資過程是一致的：發展一套投資哲學，弄清楚公司的競爭環境，分析公司和股票估值。如果按照這個過程去操作，你就可以避免大錯誤，你也將成為一個好的投資者。

　 作者簡介:帕特·多爾西,晨星公司股票分析負責人，他既是晨星股票分析師團隊的領導，又定期為Morningstar. Com供稿。

中國是否成為下一個日本?

　　如果中國政府能夠把經濟發展的實惠高明的均勻的分攤給每一個國民的話，而不是只是東南沿海的居民富裕、不只是個別階層的人富裕，而是所有勞動者都富裕，那麼我認為，中國避免泡沫破滅的打擊、實現可持續的經濟發展是相當有可能的。

　　——日本首任財務副大臣村上誠一郎　　

　　中國2010Vs日本1990

　　對於日本泡沫經濟時代有著清晰記憶的一代日本人，一定會驚異於歷史的相似。日本在泡沫未破裂之前的盛世景象，彷彿正在它的鄰居——中國重演。

　　強力的出口、顯著的貿易順差、來自美國的本幣升值壓力、瘋狂上漲的房地產價格……但當前的中國和當時的日本卻又如此不同：中國擁有一個13億人口的龐大市場；中國有自己的防衛力和糧食自給力，不用像日本一樣看美國臉色行事；中國政府能動用國家財政資金刺激內需……

　　中國會成為下一個日本嗎？

　　人民幣無需猛烈升值

　　在日本看來，由美國主導的促使日元猛烈升值的《1985年廣場協議》可以說「暗害」了日本。幾十年後，同樣擁有對美巨大貿易順差且是美國最大「債主」的中國，再一次成為華盛頓四處抱怨的對象。這一次美國指責「中國操縱貨幣匯率」、「人民幣價值被嚴重低估」。

　　「中國的貿易盈餘很多，因此也持有了很多外匯。美國現在在做同樣的事情，就是讓人民幣升值，美元貶值。但中國很聰明，自然不會那麼做。」日本首任財務副大臣村上誠一郎在接受東方早報採訪時直截了當地說道。

　　「當年日本也持有大量美國國債。結果日元升值，美元貶值，導致自己的債權一下子減半。中國應當注意到前人的失敗，警惕這樣的事情發生。儘管你購買美國國債可以有較高的利率，但是一旦匯率被美國施壓上升，那點國債利息和因匯率上升的損失是沒法比的。」

　　日本佳能全球戰略研究所研究主幹、原日本銀行北京事務所所長瀨口清之也認為，人民幣匯率並不需要多大的升值。

　　「隨著中國經濟實力的增加，內需的提高，國內的生產水平和生產量已經不夠滿足內需，便需要進口來填補內需缺口。所以我個人預測今後中國的進口會 越來越大，出口越來越低，所以中國的貿易順差會越來越低。從這一角度來考慮，中國今後的進出口會越來越平衡，應該不需要太猛烈的人民幣升值。」瀨口說。

　　瀨口同時表示，目前，中國的出口增長率應該已達到世界第一。「一般來說，達到了第一增長率之後增長的速度會越來越慢，因為達到第一之後需要更多 的研發力量，現在的中國能利用美國、日本、德國以前的經驗和技術，所以比較簡單的就能提高自己的力量，但是達到最高的水平後需要自己研發新的技術，這需要 技術和力量的支持，所以那時候出口增長率增長就會比較慢。」

　　社會財富分配關係重大

　　村上誠一郎認為，中國目前與當年的日本最大的不同在於中國擁有一個13億人口龐大的、尚未完全開發的市場。

　　「因此，如果中國政府能夠把經濟發展的實惠高明的均勻的分攤給每一個國民的話，而不是只是東南沿海的居民富裕、不只是個別階層的人富裕，而是所有勞動者都富裕，那麼我認為，中國避免泡沫破滅的打擊、實現可持續的經濟發展是相當有可能的。」

　　縮小貧富差距應是中國接下來最重要的課題。「現在中國的貧富差距確實有點過大了。能買得起三四百萬房子的大有人在，上不起學看不起病的也大有人 在。日本即使最上層的社長和下面社員的差距也不是很大。另外，比如我們這些國會議員，雖然全國1億幾千萬人當中只有500人左右能當議員，但我們的工資也 不是那麼高，比我工資高的有一大堆人。」村上說。

　　然而，何時能夠成功開發這個龐大市場的需求，仍然是個未知數。2009年，中國政府通過巨額的財政刺激計劃保證了經濟增長率，然而家電下鄉等刺激需求的政策並不可持續。當需求回歸正常，財政無法繼續刺激，風險便會出現。

　　「奧運會完了，世博會完了之後，能不能產生那麼多需求。如果產生不了的話，4500萬日元的房子，一下子降到1000萬、500萬也不是沒有可能。」村上誠一郎說。

　　身為華人的旅日媒體人徐靜波從「中國人要面子」的民族性反駁了村上的上述觀點——中國的樓市的剛性需求依然很大。「東京90%年輕人是租房結 婚，但在中國，你沒有一套房子，誰會上門？首付付不起，父母親給。」不過他也承認，「沒錯，這種(要面子)心態會成為經濟發展的動力。但這種動力的背後， 是血和淚，是幸福感的降低。」

　　而中國獨立的國家地位對於避免重蹈日本的覆轍有決定性作用。

　　「中國有比日本強的地方，那就是自己擁有軍事力量和糧食，能夠喂飽自己，能夠保護自己。日本為什麼會發生這些事情？歸根到底，還是因為日本的軍 事力和糧食是依靠外國，所以當被要求這要求那的時候，根本沒有討價還價的資本。」村上說，「中國的糧食自給率的目標是96%，自己也有能夠保衛自己的軍 隊，所以，不需要事事順從別人。」

　　《朝日新聞》原編輯委員會委員山田厚史更言簡意賅：「中國可以把擁有的美國國債當成外交的工具，但日本不能。」

　　謹防「自信過剩」心理

　　與記者接觸的多名日本政經界人士都不約而同地提到，在經濟和金融工作中，最難抓住的是「人心」。而眼下中國人的心態，與當年日本國民的高度相似，值得警惕。

　　徐靜波對東方早報表示，在泡沫經濟時期，國際社會普遍相信日本即將取代美國，成為全球頭號經濟體，這與現在經濟學家們對中國的預期很像，「現在的中國人和當時的日本人一樣，認為自己的國家處在一個上升通道中，明天一定會比今天好。」

　　《朝日新聞》一名匿名的金融記者向東方早報直言，這其實是「自信過剩」——與當年的日本人一樣。

　　上海交通大學日本研究中心主任王少普說，日本政府當時實行趕超美歐戰略，發展迅速，這一定程度上造成了上述「自信過剩」的國民心理。同時，趕超戰略為了提高效率，政府對經濟干預很深，銀行也與貸款企業形成長期穩定合作關係，所謂「主銀行制度」。

　　而在泡沫經濟過程中，正是由於政府對經濟的干預、主銀行制度滋生的腐敗和人情，導致了放貸的氾濫，助長了泡沫。

　　村上誠一郎在指出上述中國與日本的相似情況的同時表示，中國今後在微觀經濟層面，需要進行嚴格的銀行監督，並整頓銀行破產制度，防止可能出現的銀行破產。(東方早報-王國培 )

國內高鐵大躍進：未來3年投資9000億

　　隨著高鐵建設進入集中收穫期，中國也將進入高鐵時代。

　　從北京到天津半小時，從石家莊到太原1小時，從武漢到南京不到3小時……隨著高鐵大範圍地投入運營，中國高鐵開始走進國人的視野。據鐵道部副部 長王志國透露，到2012年，全國鐵路營業里程將達11萬公里以上，其中新建高鐵達1.3萬公里，以「四縱四橫」為骨架的快速客運網基本形成，北京到全國 絕大部分省會城市形成8小時內交通圈，標誌著中國鐵路全面進入高速鐵路時代。

　　營業高鐵已達6552公里

　　中國高鐵的建設源自2004年，國務院批准的《中長期鐵路網規劃》就提出，到2020年，將建設高鐵1.2萬公里以上，並在2008年將這一數 字上調到1.6萬公里。按照這一規劃，京津高鐵和石太客運專線相繼建成，其中，京津高鐵創造了高速鐵路世界第一的商業運行速度——350公里/小時，而全 長189公里的石太(石家莊-太原)客運專線將從北京西到太原原本10小時的行程，縮短到了3個小時。

　　根據國家鐵道部的數據顯示，2009年，中國高鐵快速發展，全國鐵路投產新線5557公里，其中客運專線2319公里。一批重點項目建成投產， 寧波-台州-溫州、溫州-福州、福州-廈門等客運專線相繼建成通車，特別是世界上里程最長、時速350公里、全長1068.6公里的武廣高速鐵路開通運 營，也讓外界驚呼，中國進入了高鐵時代。

　　據鐵道部副部長王志國介紹，目前我國投入運營的高速鐵路已達到6552營業公里。其中，新建時速250-350公里的高速鐵路有3676營業公里；既有線提速達到時速200-250公里的高速鐵路有2876營業公里。

　　未來3年投產2.6萬公里

　　鐵道部部長劉志軍在2010年全國鐵路工作會議上表示，預計2010年到2012年，新線投產達到2.6萬公里，其中客運專線9200公里。到 2012年底，我國鐵路營業里程將達到11萬公里以上，其中客運專線和城際鐵路將達到1.3萬公里。按照客運專線每公里造價1億元計算，未來3年高鐵的投 資額將達到9000億以上。

　　「今後幾年，我國高速鐵路建設將進入全面收穫時期。」王志國表示，隨著高鐵網絡的建成，鄰近省會城市將形成1至2小時交通圈、省會與周邊城市形成半小時至1小時交通圈。北京到全國絕大部分省會城市將形成8小時以內交通圈。

　　按照鐵道部提出的「四縱四橫」的遠景規劃，到2012年底，我國將超越日本和德國等高鐵起步較早的國家，成為全球高鐵運營里程最長的國家。而到 2020年，加上其他新建鐵路和既有線提速線路，我國鐵路快速客運網將達到5萬公里以上，連接所有省會城市和50萬人口以上城市，覆蓋全國90%以上人 口。

　　記者瞭解到，「四縱」客運專線包括：北京-上海高速鐵路，北京-廣州(深圳)客運專線，北京-哈爾濱(大連)客運專線以及杭州-深圳沿海快速客 運通道。「四橫」客運專線則為：徐州-蘭州客運專線；杭州-長沙客運專線；青島-太原客運專線和上海-成都快速客運通道。此外，在經濟發達和人口稠密的環 渤海、長江三角洲、珠江三角洲、湖南長株潭以及成渝、鄭州、武漢、關中、海峽西岸等城市群地區，還將建設快速城際客運系統，覆蓋區域內主要城鎮。

中國企業重塑全球鐵路市場 具備有組織成本優勢

　　中國企業重塑全球鐵路市場：「一個非常有組織性的新現象」　　

　　中國高鐵正在改變世界鐵路市場格局。

　　中國從2004年作出引進德國和法國等國外高速列車的決定，短短6年間，已經從「引進、消化、吸收」的起步階段，進化到向外輸出階段。

　　昨天，有消息稱，隨著中國鐵路製造商全球競爭力不斷增強的信號突顯，國際鐵路裝備巨頭西門子公司放棄了向沙特阿拉伯70億美元高速鐵路項目(麥加到麥地那)提供火車與設備的最初競標，加入了由中國南車(5.35)、中國鐵建(8.48)組成的中國財團參與競標。事實上，隨著中國鐵路「走出去」戰略的實施，中國鐵路裝備企業在國際市場上展示出越來越強的競爭力和競爭慾望，而這也使得原本平靜的世界鐵路格局變得暗流湧動。

　　「中國企業正在改變全球鐵路市場的格局，這既因為他們國內市場規模可觀，也因為他們開始參與國際投標，而後者是一種新現象。」阿爾斯通亞太區董事總經理多米尼克·普利康(Dominique Pouliquen)表示。

　　據麥肯錫預測，中國鐵路設備(包括車輛、部件、以及信號系統等設備)市場的規模，將在2004至2008年年均100億美元的基礎上增加4倍——在2009至2013年間達到年均逾500億美元。

　　今年，在全球鐵路設備總支出中，中國有望佔一半以上。

　　西門子懼怕中國競標方

　　據介紹，中國國有公司中國南車股份有限公司(601766.SH，下稱：中國南車)聯合中國鐵建股份有限公司(601186.SH，下稱：中國 鐵建)和北京鐵路局，參與競標沙特阿拉伯一個高速鐵路項目。而原本曾作為與沙特阿拉伯Binladin Group組成的財團成員之一、參與項目二期工程 競標的西門子公司，放棄了向沙特阿拉伯這一高速鐵路項目提供火車和設備的最初競標，改為加入中國南車領導的財團參與此次競標。如果中國南車牽頭的財團獲 勝，西門子將提供信號和電氣設備。

　　中方競標團隊被認為是領跑者——同樣為國企的中國鐵建，是去年贏得該項目一期18億美元建造合同的財團中的成員。

　　一位參加該項目的人士表示：「西門子意識到，只要中國參與投標，自己就不太可能中標，所以，他們決定加入中國團隊，而不是讓自己的某家競爭對手與中國競標方合作。」

　　該項目的最後競標定在5月1日。這條長450公里的鐵路線將緩和一年一度的朝聖期間的交通擁堵情況。朝聖期間會有250萬餘人前往麥加。

　　事實上，這並不是中國鐵路裝備企業財團第一次參與國際競爭。記者瞭解到，中國高鐵正在加速進軍國際市場，626輛雙層不鏽鋼客車出口澳大利亞， 20台大功率內燃機車出口新西蘭，沙特麥加朝覲輕軌鐵路項目進展順利，委內瑞拉中西部鐵路項目已開工建設，與美國、俄羅斯、沙特和巴西等高速鐵路合作項目 取得積極進展。

　　2009年10月，中國鐵道部與俄羅斯聯邦政府簽署了合作諒解備忘錄，將幫助俄羅斯修建高速鐵路，同年11月，美國總統奧巴馬訪華期間，中美雙方發表的《中美聯合聲明》專門提到「雙方歡迎兩國公共和私營機構在高速鐵路基礎設施建設方面進行合作」。

　　在今年3月13日的全國「兩會」新聞發佈會上，中國鐵道部副部長王志國透露，中國正在爭取投標美國的高鐵項目，同時積極加大向歐洲和南美洲出口鐵路技術。

　　「有組織的成本優勢」

　　儘管中國企業剛剛登上全球舞台，而且在質量和技術方面落後於歐洲競爭對手，但它們也擁有一些重大優勢。

　　「價格是它們最具競爭力的優勢，而且它們非常有組織性，還擁有中國國有銀行的資金支持。」阿爾斯通亞太區董事總經理多米尼克·普利康表示。

　　「相比於歐洲和日本等國，中國高鐵具有很強的成本優勢。」瑞銀行業分析師衛強告訴早報記者，在引進了國外高鐵技術的同時，也設置了相關的進入條 件，中國企業現已經將這些高鐵技術消化吸收，因此不存在技術轉讓費或專利費的成本，而國內大規模的高鐵建設，也攤薄了中國高鐵的成本，這也使得物美價廉的 中國高鐵頗受國際市場青睞。

　　衛強稱，在中國大規模建設高鐵之前，高鐵並沒有在一個國家大規模推廣的成熟經驗。如何將高鐵技術在大國家、長距離上運用，中國的經驗和數據正是一些國外項目所需要的。

　　中國高鐵經過近幾年的發展，已經完全具備走出去的技術實力。高速列車和武廣高鐵投用，充分展示了中國高鐵列車製造商的實力。中國南車和中國北車(5.32)(601299.SH)在「引進消化吸收再創新」後，將機車車輛的國產化率逐步提升，與國外的高端機車車輛產品相比，性價比較高，銷售價格具有很強的競爭力。而作為主要的鐵路承建方，中國中鐵(5.74)(601390.SH)和中國鐵建等大型基建企業修建了京津城際列車和武廣高鐵等多項高鐵項目，完全具備了在國外修建高鐵的實力。

　　「他們向全球提供的一攬子方案通常既包括技術解決方案又包括融資方案，因此各國政府很容易決定採用他們的產品。」業內人士稱，直接擁有中國多家 鐵路公司的中國鐵道部通常會協調投標事宜，因此中國企業之間不會相互競爭。鐵道部還會拿出增加龐大中國市場准入權的誘人前景，來鼓勵外資企業加入中國財 團。

　　記者瞭解到，中國往往採用多個上下游企業組成財團的形式參與國際競爭，避免了中國企業內部之間的競爭，並提供一個全過程的服務，這也是中國高鐵的優勢之一。全過程服務除了包括上下游配套，還包括從技術解決方案到融資的內容。

　　今年1月，鐵道部與中國工商銀行(4.86)(601398.SH) 在北京正式簽署了《實施鐵路「走出去」戰略合作協議》，以國內成熟的「鐵路＋金融」整體聯動合作模式推進中國高鐵的海外擴張。其中，工商銀行將向鐵道部規 劃的中國鐵路「走出去」重點項目及企業提供資金支持，內容包括全球現金管理、國際業務、債券承銷、融資方案設計等金融服務支持。

　　分析人士認為，在這樣的一攬子方案面前，各國政府很容易決定採用中國的產品。相比之下，由於中國企業消化了高鐵技術，中國企業在國際市場競爭中逐漸佔據了上風，歐洲企業若想競爭就必須合作。

　　渴望走向世界的中國鐵路業幾乎是在一夜之間崛起的。諮詢公司勞氏船級社鐵路(亞洲)董事總經理伊恩·卡邁克爾(Iain Carmichael)表示，就在3年前，中國企業還不具備本國鐵路系統眾多組成部分所需的技術，例如信號系統和高鐵技術，「但隨著中國企業獲得這些技 術，關係就發生了轉變。現在中國企業佔據了上風，歐洲企業若想競爭就必須合作。」

　　「歐洲廠商抱怨稱，他們根據北京方面的要求向中國企業轉讓了技術，現在中國企業卻利用它們的技術，與它們在國際市場、甚至在歐洲本地市場展開價格戰。」香港載通國際(Transport International)高管歐陽杞浚(Evan Auyang)表示。

　　從2004年，中國鐵道部作出引進德國和法國等國外高速列車的決定起，短短6年間，中國高鐵已經從「引進、消化、吸收」的起步階段，進化到向外輸出階段。尤其是2009年，中國高鐵逐漸轉向「走出去」。

　　目前，中國高鐵形成了以鐵道部為主導、以鐵路關聯企業聯盟為主體，注重發揮中國鐵路產業集成優勢的走出去戰略。

　　在今年1月7日的全國鐵路工作會議上，鐵道部部長劉志軍表示，鐵道部已成立了中美、中俄、中巴、中沙、中委、中緬、中吉烏、中波、中印等境外合作項目協調組，組織國內有關企業開拓境外鐵路工程承包和裝備出口市場。

　　數十年來，高速鐵路行業一直為歐洲、日本和北美的少數企業所主導，如德國西門子、法國阿爾斯通、加拿大龐巴迪以及日本川崎重工等，而中國高鐵的 發力，也讓全球鐵路市場的格局發生改變。阿爾斯通亞太區董事總經理多米尼克·普利康表示，中國企業開始參與國際投標，而這正在改變全球鐵路市場的格局。

　　中國南車董事長趙小剛曾表示：「隨著中國綜合競爭力的提升，我們在材料、工藝、電子技術、液壓等方面的技術日臻成熟和完善，未來十年中國的機電產品將迎來像前十年輕工業品那樣的出口高潮。」(東方早報-欒立 )

迫使日元升值就能緩解美國赤字

　　日本首任財務副大臣村上誠一郎：「日本沒有跟美國 討價還價的資本」　　

　　「經濟最恐怖的地方在於，無論是『景氣』也好，『病氣』(日語中「病」的意思)也好，都有一個『氣』，很難讀懂、抓準。」

　　一直到20年後的今天，58歲的村上誠一郎依然承認，在他搞過的財政、經濟、金融工作中，金融是最難的——因為它的核心是人類的心理，完全讀不懂。

　　1990年，日本泡沫經濟破滅時，村上誠一郎擔任主管日本財政、金融、稅收的最高行政機關大藏省的政務次官，隨後他歷任自民黨副幹事長、眾議院大藏常任委員長和日本首任財務副大臣、國務大臣，親歷了日本泡沫經濟破滅時的驚心動魄和其後長達20年的掙扎。

　　談起目前的全球金融危機，這位資深經濟官員憤憤不平——「製造危機的傢伙們都逃走了，但是世界卻損失了400萬億(日元)，老百姓在哭泣，壞傢伙們卻賺得盆缽滿盈」。「金融就是一場戰爭，只有頭腦聰明的人才能夠贏得這場戰爭。」他感慨。

　　中國貿易盈餘跟日本一樣

　　東方早報：作為親歷者，您如何看日本泡沫經濟產生和破滅的原因？

　　村上誠一郎：上世紀80年代，美國的汽車等製造業在與日本的競爭中處於下風，這導致了美國嚴重的貿易赤字。與此同時，其國內的財政赤字也非常嚴重。怎麼緩解赤字壓力呢？迫使日元升值。

　　為什麼迫使日元升值就能緩解赤字呢？很簡單：日本不是購買美國的國債嗎？比如，如果原來1美元兌200日元，那麼要買1億美元的話，就是200 億日元。而日元升值後呢，如果升到1美元兌100日元，1億美元的國債，就一下子就變成了100億日元。美國的借款一下子就少了一半。同時，日元升值，日 本的出口產業自然就受到打擊。美國當時就是通過逼迫日元升值，來遏制日本的出口。

　　許多人都認為當時的宏觀經濟中存在不平衡，即1980年代日本經常性收支盈餘和美國大幅赤字，特別是美國存在貿易及財政雙赤字。於是美國行動了。日元升值也好，通貨膨脹也好，都是為了減少美國的債務。

　　與此同時，國際社會對日本實行內需主導的發展模式、縮減貿易盈餘施加了非常大的壓力。當時日本的貿易盈餘就和現在的中國一樣。

　　在這樣的背景下，1985年「廣場協議」簽署，日元開始急速升值。升值導致的低利率政策及其對股市、樓市的推動，以及相關的為刺激經濟的設備投資、基礎設施投資等，使得經濟泡沫逐漸形成並膨脹。

　　一般來講，日本這時應該停止對美國的投資。但是，由於擔心美元繼續貶值可能帶來不利，日本繼續對美國投資，購買美國國債。因此，是日本的錢醫好 了美國泡沫經濟的傷口。這麼說來是不是很奇怪？日本作為世界上最大的債權國大受打擊，而像美國這樣貿易和財政出現大量赤字、有著大量借款的國家卻反而很繁 榮。不奇怪嗎？這是我所認為的日本泡沫經濟產生以及成為導致此後20年日本經濟萎靡不振的重要原因。

　　本來，我們是應該建立日元體制，或者至少應該與美國進行更多的交涉，但是直到今天，我們依然實施著跟隨美元的政策。這是沒有辦法的事情。因為日 本的防衛和糧食是依靠外國的。所以當被要求這要求那的時候，根本沒有討價還價的資本。所以，沒有軍力，沒有糧食，沒有建立在這兩項基礎上的百分之百自信的 話，那麼在經濟政策上面，可能就不足以抵抗壓力。

　　錯誤時間執行錯誤政策

　　東方早報：但日本執政者自身沒有犯錯嗎？

　　村上誠一郎：當然，日本銀行的政策也失敗了。有了泡沫，如果銀行把貸款利率提高的話，人們就不會去買房地產買股票了。正因為一直以來的低利率，人們才一直熱心於房地產和股票。借越多的錢，買越多的房產和股票，就能掙越多的錢。

　　實際上，在發現泡沫的苗頭的時候，日本銀行當時應該提高利率，限制貸款條件，控制土地、股市的泡沫。但遺憾的是，日本銀行反而又一次降低利率，這導致了泡沫進一步膨脹。

　　不光如此，到後來泡沫膨脹到無法收拾的地步的時候，日本銀行為了遏制這一趨勢，又突然以一種急踩油門的方式提高利率，導致泡沫一下子崩潰了。

　　簡而言之，在泡沫經濟過程中，日本央行利率政策調整的時間點是完全失誤的。

　　東方早報：在廣場協議前期，有一份「前川報告」，針對當時國際貿易的不平衡，提出要日本擴大內需，調整經濟結構，以緩解日本經濟的壓力。您怎麼看這份報告？

　　村上誠一郎：前川報告把擴大內需放在了很重要的位置。報告裡說，比起拚命建廠房、製造產品、通過出口創造貿易盈餘，我們更應該在日本國內建設道 路、橋樑，促進經濟發展，暫時不賺取外匯。但是我認為某種程度上這個報告使得日本政府的財政狀況變差了，花了很多沒必要的錢。結果，日本不僅金融上壞了 事，財政上也壞了事。得救的是美國，但是日本老百姓卻倒了大黴。(東方早報-王國培)

匯銀家電VS百思買：邊緣的力量

　　低下了頭的張大中終於將大中電器賣給了國美，換來36億元身價奔赴新理想；不肯低頭的張繼升在痛苦與無奈中失去三聯，被迫走上了路途遙遠的官司拉鋸戰；早已低頭多年的陳曉，終於有機會駕駛國美的命運之船，然而在其背後主掌大權的仍然是龐大的黃氏家族。

　　這些曾經在中國家電零售市場呼風喚雨的大腕，都在2008年中經歷了角色的切換。而作為始作俑者，在完成這一切謀劃之後的黃光裕，卻突然一個轉 身，陷入無邊黑暗的牢獄之災，只留下一個倉惶的國美。2008年，因為黃光裕一個人的率性而為，整個中國家電零售市場都在不斷劇烈震動。

　　在強悍者的主導下，家電零售市場正處於秩序崩塌和規則重建的進程中。而以國美電器「類金融」擴張為代表的舊有秩序，顯然不是這個行業的未來。

　　還好，有另外一種力量，雖然他們還不夠強大，他們還沒有在這個領域形成絕對的影響力，但是我們看得到他們正在進行的努力與嘗試，並且不斷地被整個產業鏈上的各個角色所認同。

　　江蘇匯銀電器連鎖有限公司(以下簡稱匯銀家電)和百思買，在家電零售領域，一個是地處中國一隅的區域性公司，一個是雄踞全球的第一大企業，不在 一個量級而少有人放在一起對比。然而它們之間卻有非常微妙的相同點和競爭關係，在主流電器連鎖企業和商業模式面前，它們都小心翼翼地扮演非主流革新者的角 色。在對於產業鏈的修繕和推動中，在對消費者的理解與關懷中，甚至是對於自身商業模式探索的節奏上，兩家企業所展現的姿態又是出奇的相似。

　　模式：出擊藍海與理性回歸

　　匯銀：激情奔赴新藍海

　　2001年，在黃光裕的國美電器已經統一品牌、建立連鎖並打通了產業鏈向廠家直接進貨的時候，曹寬平和他的匯銀家電也意識到家電賣場必須走連鎖 擴張的路線。然而，曹寬平帶著在揚州地區已經小有成就的匯銀家電，前往上海、南京等地考察的時候發現，大城市中的家電零售競爭十分激烈，在資本實力並不足 夠雄厚的前提下，大城市昂貴的場租、人才、營銷成本會很容易將自己拖垮。

　　城市擴張道路已經被對手們封死，曹寬平一個轉身，發現了一直藏在自己背後的農村市場，他開始用目光小心翼翼地打量起這片廣袤的土地。

　　國美和蘇寧都曾在不同的時間點發表過進軍農村的豪言壯語。然而，農村市場消費者分散、產品利潤率較低、物流成本較高、盈利水平弱等客觀原因，都制約著這些先見者規模性進軍的步伐。

　　越是被廣泛當作雞肋的市場，越具有藍海的特徵，關鍵取決於誰能找到藍海的入口。此後的兩年時間，曹寬平不斷地到農村走訪與研究，思考如何把三四級市場做好。經過兩年的研究，匯銀家電於2003年啟動了三四級市場的挺進戰略。

　　解決農村消費者的便捷問題，最為直接的方法就是把電器店開到農民的家門口；而解決三四級市場消費者的信任問題，最有效的方法就是用統一的品牌、 統一的商品、統一的定價、統一的服務開設連鎖店，由容易被消費者信任的當地人來管理。匯銀的一個特色就是讓員工回老家開店。在匯銀工作過的人，自己便成為 連鎖店的老闆，充滿創業的激情；農民消費者經過比對，發現在家門口開的這些匯銀家電店，是城裡來的連鎖店，賣的是和城裡一樣品牌、一樣價格的產品，可以迅 速地送貨上門，而且維修服務也十分便捷，自然十分買賬。

　　百思買：品牌讓位消費者

　　這不是我們熟悉的喧鬧的家電賣場。在店內你會發現貨架代替了櫃檯，統一風格的裝修代替了各式各色的廠家展櫃；這裡很難看到其他家電賣場那種海報 林立的場面，而門口笑容親切的員工也並不會像傳統賣場導購員那樣搶著拉你去看貨；你會發現這裡的貨品並不像傳統賣場那樣按照品牌劃區陳列，在這裡基本上是 電視按「英吋」，空調按「匹」，洗衣機按「升」，冰箱按「開門」，根據購買者的需要分類；而每個型號的電器下面都掛著一個牌子，標註有該款電器適合推薦的 客廳面積、購買人群等。

　　這就是百思買，處處體現對消費者關懷的電器連鎖巨頭。

　　百思買對消費者的最大體貼之處在於，它不允許家電廠商的促銷人員入場促銷。在國內傳統家電賣場中，家電廠商派駐促銷人員入場促銷，最大限度地爭 搶客戶。這些促銷人員經過專業培訓，十分清楚應該以什麼樣的介紹方式打動消費者，而在銷售佣金的激勵下總是不厭其煩，用消費者的話說就是「永遠跟在你身 後，說個不停」。而這在一定程度上就會影響消費者自己對於需求產品與品牌的判斷，甚至最終導致購買了並不適合或並不需要的產品。

　　在百思買的賣場，通過無差別導購的管理模式，消費者的理性需求被最大化尊重。經過專業培訓的導購人員，會根據消費者的需求客觀地推薦真正合適的產品。

　　百思買提出的「與供貨商採取先付款後拿貨」模式，也從根本上顛覆了本土家電零售商賴以生存和擴張的「類金融」模式。

　　百思買是紐約的上市公司，資本市場對其盈利能力要求苛刻，有嚴格的財務考核指標，要保證每平方英呎的銷售產出不能低於一定的數額。而注重績效也 是百思買成功的原因，保持低成本運營，但在信息系統和培訓方面慷慨投入，以保證在高速擴張的同時，可比店舖銷售，單位面積銷售和存貨周轉率一直表現優異。

　　家電零售連鎖的商品同質化競爭最直接的結果就是利潤大幅降低，百思買不擅長「類金融」模式擴張，甚至不擅長壓榨供應商利潤，卻善於從商品管理中尋找新的利潤空間。

　　手機配件、遊戲周邊產品、家居用品、視聽配件和線材，這些以往和家電關聯不大的品類，好像國內的家電巨頭們都不屑一顧，即使賣場中存在也只是作 為品類的補充。然而，這些品類在百思買的門店裡佔有相當的面積，甚至百思買還利用收購企業推出自有品牌的線材等品類產品。這些也許並不是最合適中國市場的 品類，但百思買也在做中國消費者的研究與嘗試。近幾年，百思買往產業鏈上游挺進，通過OEM模式推出自由品牌的影雅(INSIGNIA)液晶電視。

　　點評：

　　近年以來，在國美與蘇寧在一二級市場瘋狂擴張下，行業資源不斷向這兩家最大的電器連鎖銷售企業集中，家電零售商業模式與產業鏈形態也在按照兩家 企業的強勢意識進行修改。佔用供應商資金、擠壓供應商利潤、擾亂商品定價規律、非理性開設門店、對消費者缺乏人性關懷……這一切顯然不是這個行業的未來。

　　取悅投資者的瘋狂「圈地運動」，從反面助長了國內家電零售的「類金融」式的粗暴擴張思維。在這種瘋狂的擴張面前抵制誘惑、克制衝動，甚至是避免 受到衝擊，是以匯銀家電和百思買為代表的中國家電零售市場邊緣化力量需要面對的難題。出擊藍海，抵達他人之所不能；理性回歸，修煉他人之所不及。匯銀家電 和百思買分別從兩個方向，去淬煉自己商業模式的核心優勢。

　　產業鏈：合縱與連橫

　　匯銀家電：大朋友大生意

　　揚州市中心文昌中路的匯銀家電連鎖揚州店，是匯銀家電連鎖體系中的中心店，記者發現這裡與國美與蘇寧的旗艦店稍有不同。雖然店面營業面積有4000多平方米，但是家電品牌集中度較高，大多集中在國內外比較有實力的品牌特別是合資品牌。

　　匯銀家電連鎖集團總裁助理郭廣忠向記者介紹：「由於匯銀家電賣場從不向家電廠商收取入場費，因此對家電廠商更具有靈活的選擇權，而匯銀家電喜歡結交『大朋友』，做『大生意』。」

　　正是基於這種與「大朋友」做「大生意」的意識，早在2001年，匯銀家電在揚州首先確立了面向大品牌合作的長遠發展戰略，開設了揚州文昌商圈第 一家精品家電購物中心，面積達1000平方米。這家店的開出，不僅使匯銀家電在揚州消費者心目中樹立起了「精品家電」的形象，也標誌著匯銀連鎖的開始。

　　一手交錢一手交貨，本是商貿流通中天經地義的道理，但是實際上商業邏輯往往掌握在強勢資源者手中。國美與蘇寧為代表的企業，便扮演這種強勢者的角色。

　　百思買與供應商的良好合作建立在先款後貨的基礎上，無獨有偶，在百思買尚未登陸中國的時候，匯銀家電已經開始類似的嘗試，並且一直堅持到現在。 匯銀家電直接從供應商那進貨，最初因為在規模上並不具備太大話語權，嘗試先款後貨的交易流程，為的是從供應商那爭取到最好的價格、最好的產品。

　　匯銀家電通常先把5000萬元貨款給供應商，分批拿貨，待匯銀家電賬戶上只剩1000萬元的時候，就再打5000萬元貨款給供應商。相比國美、蘇寧等企業長期佔用供應商的貨款，這種方式自然更受供應商的青睞。

　　先貨後款的流程，表面似乎是將現金流壓力由供應商轉移給了匯銀家電，事實上並非如此。在匯銀家電修訂的新產業鏈中，不但自身與供應商採取先貨後款的操作模式，對於加盟店來講也同樣如此，在向供應商打款之前，匯銀家電已經從代理客戶、加盟店那收到了足夠的預付貨款。

　　「比如說我現在手上有200個客戶，其實我們在向供應商打款5000萬元之前，每個客戶我已經收了20萬元，我就已經收回4000萬元了。」匯 銀家電董事長曹寬平向本刊記者介紹。在匯銀的新產業鏈規則中，一切回歸原始的交易流程，採取先貨後款，整個產業鏈實現了更有效地運轉。

　　在匯銀體系中，最與眾不同的還是其旗下獨立的品牌公司。它服務於匯銀體系下的城市自營店、鄉鎮加盟店和服務維修點，同時，還游離在這個體系之外，做外家人的生意。

　　為了與家電供應商實現更緊密的合作，匯銀家電將運作比較成熟的電器品牌單獨拉出去成立子公司，拿出團隊與資金來運作這些品牌，獲取供應商的區域 代理權，拓展體制外的銷售渠道。比如匯銀格力空調銷售有限公司，所代理的格力空調不但通過匯銀體系銷售，而且還分銷到區域內國美、蘇寧等強勢連鎖以外的銷 售渠道，比如給當地的百貨商場供貨。

　　在2008年，江蘇全省的某品牌空調通過匯銀銷售的就佔五分之一以上。而類似的品牌代理子公司，匯銀家電已經成立了11家之多。

　　百思買：橫向擴張

　　2003年，在曹寬平一頭紮進農村市場的時候，他並沒有太注意，在家電零售領域全球第一的百思買，也已經在這一年悄然來到中國；而首次登陸中 國，最初僅僅是在上海、北京、深圳設立全球採購辦公室專門採購中國品牌電子產品的百思買，更沒有注意到，中國家電銷售市場正在發生一些微妙的變化。

　　第二年的6月，國美電器成功完成對「京華自動化」的借殼，登陸香港證劵交易所；一個月以後的7月21日，蘇寧電器在深圳證券交易所IPO。短短一個月內，中國市場的兩家電器連鎖企業接連上市，引起了百思買的強烈震動，原來這個一直以來被自己當作家電產品產地的國度，同樣蘊含著一個巨大的消費市場。

　　當年的百思買全球副總裁、中國區主席呂維民是進軍中國市場最狂熱的鼓吹者。以2002年對加拿大Future shop成功併購作為標竿，以及呂維民的強烈推動，百思買總部決定將中國開拓成繼加拿大之後的第二個海外市場。為了快速進入，呂維民首先想到的是併購，他 迅速帶隊對中國幾大家電連鎖企業，包括國美、蘇寧、永樂、五星、大中等進行了拜訪、考察。

　　而2004年橫貫在百思買面前的中國家電連鎖企業雖然很多，但是併購的對象已經有限。黃光裕已經開始熟悉資本市場的遊戲規則，許多後來震驚天下 的資本騰挪遊戲已經悄然開局，而國美電器正是自己的一手好牌，自然不肯賣給百思買。在國美與蘇寧的上市示範效應下，規模靠前的永樂電器已經在自己的上市道 路上奔行，大中電器也急於和永樂電器合作，搭上上市的快車，它們也都對百思買拋出的橄欖枝不感興趣。

　　自2004年開始，百思買盯住了在上市道路上節奏稍慢的五星電器。

　　2006年1月，五星電器董事長汪建國曾對外透露6月登陸H股，計劃首期融資4~6億港元。然而在國美、蘇寧以及永樂的瘋狂擴張帶動下，價格 戰、品牌戰、渠道戰壓得五星電器喘不過氣來，不但不能到上海、北京、廣州等核心市場與對手一搏，就連自己的資金鏈也開始吃緊，已經越發等不及證券市場的那 張唾手可得的門票。

　　當2006年百思買再次出現在五星電器面前，希望進行戰略投資的時候，五星電器彷彿抓住了一根救命稻草。2006年5月百思買以1.84億美元購得了五星75%的股份，成為五星電器的控股方。

　　激烈的競爭也造成了對優質物業的哄搶，後果就是自2004年之後店面租金開始大幅攀升。開始房租只佔賣場銷售收入的百分之二三，而後來隨著房租飆升三到四倍，已經達到銷售收入的百分之七八。這意味著家電連鎖企業必須擁有更高的毛利率才能維持贏利。

　　五星電器相比國美與蘇寧，本身在供應商面前的資源優勢就不強，而過度競爭的客觀環境又變本加厲地考驗著這家區域性的電器連鎖企業。因此，在資本市場的門口掉頭轉向外資企業的懷抱，看起來不可思議，其中滋味其實也不難品讀。

　　百思買控股五星電器以後，並沒有立即進入後者的董事會參與決策，在此後的三年內，五星電器仍然按照汪建國的意志在前進。

　　點評：

　　競爭激烈、渠道強悍的家電零售業，經常領受到商品流通環節企圖駕馭整個產業鏈的逼人氣勢。然而商品流通環節的商業模式，既要服務於下游的消費 者，也要得到上游家電供應商的尊重與支持，在絕非壟斷的行業平台上，咄咄逼人的氣勢終將釀成對自己的傷害。匯銀家電與百思買的目標客戶群、擴張戰略存在巨 大差異，甚至商業模式本身的優勢也分處在產業鏈的兩端，在產業鏈關係上的處理方式也不盡相同，但是他們對於建立健康而有序的產業鏈規則，卻有著類似的謹慎 與聰慧。

　　渠道：蜂窩式擴張與拉鋸戰收購

　　匯銀家電：蜂窩式擴張

　　商務部及中國家電協會統計數據顯示，2008年國內家電零售一二級市場的容量已經達到6000億元，而即便是如此龐大的市場，仍然只佔全國整體 市場的32%，剩下的68%份額都在三四級市場。在相對份額較小的一二級市場，已經誕生了國美、蘇寧等大型的連鎖企業，而市場容量更大的三四級市場，仍然 沒有大的零售企業出現，更多是區域性、分散的地方銷售企業。

　　「假如有一家企業，比如匯銀家電，通過資本市場的支持，能夠將三四級市場的渠道『鏈』起來，就不得了了，那就是中國家電零售的『沃爾瑪』，是未來的偉大企業。」匯銀家電董事長曹寬平面對本刊記者，無限豪邁地曝出一個大夢想。

　　2006年，黃光裕曾經揚言國美將實施「農村市場計劃」，聲稱將只在商品採購成本上加價1%銷售，最後也是無疾而終。曹寬平認為造成國美「農村 市場計劃」流產的主要因素，在於國美全國一二線城市佈局的銷售網絡和供應鏈特性，難以支撐更大範圍、更為分散的農村市場的物流需求；而農村不同於城市的消 費觀念，也決定著只有區域本土化的運作模式才能取得消費者的信任。

　　正是基於對這兩個瓶頸的理解與突破，匯銀家電才實現了在三四級市場精耕細作。

　　匯銀家電體系中，在集團與鄉鎮加盟連鎖店之間，還有一種廣泛存在的銷售形態，那就是滲透在各個地級市、縣級市、縣城的自營店。匯銀每到一個地區 發展，總是先將自營店開到那裡，這些自營店賣場一般與街對面的國美、蘇寧、五星門店規模相當，而實際上，自營店承擔的銷售功能，遠不及更為深遠的平台戰略 有意義。

　　匯銀家電的自營店並不採取傳統意義上的以量取勝的佈局策略，而是作為銜接供應商與加盟店的物流平台、針對加盟商和員工的培訓平台以及滿足消費者體驗的宣傳平台等作用而設立。因此，匯銀家電設立自營店，從來不瘋狂圈地，而是審慎地選取合適的地區，逐個出擊。

　　先開自營店，再尋加盟店，配予維修點，匯銀家電每到一個地區，都是按照這種「蜂窩式」順序由點及面的吞下整片三四級市場。

　　在總部所在地揚州，匯銀家電擁有一個兩萬多平方米的大物流中心，主要輻射揚州周邊地區的自營店及加盟店，其他地區的自營店庫房則扮演區域物流中 心的角色。比如在江蘇興化市下屬鄉鎮的加盟店，將進貨訂單下達給匯銀家電後，只需要到匯銀興化市的直營店去提貨，而不用等待由匯銀總部的物流中心發貨；而 匯銀家電接收到加盟店的訂單後，只需要安排相關品牌的家電供應商將貨品配送到興化市的直營店，等待加盟店上門自取。

　　自營店的物流平台功能以及精準的訂單控制，既最大化地節省了物流運輸成本，也節省了倉儲管理成本，還縮短了貨品的供應流程、加快了供貨時間。

　　一方面，自營店作為貨品的物流中轉站，另一方面，這裡也是加盟商的培訓基地。所有的鄉鎮加盟店，在開店之前，都要接受在自營店的經營、管理培訓，家電知識、銷售技巧、經營技巧、管理方法等都從自營店開始，滲透到遍佈每個鄉鎮的加盟店。

　　售後服務是家電零售的重要環節，匯銀家電為了滿足三四級市場消費者的售後服務需求，每兩個加盟連鎖店之間，選取便捷的地理位置設立一個匯銀家電維修點。而這些維修點員工的培訓、日常的管理，也都納入自營店的管理範疇。

　　聚焦三四級市場，深化供應鏈管理，推行自營門店與加盟連鎖相結合，構成了匯銀家電最基本的商業模式架構，在此基礎上，供應商與加盟商都成為產業鏈積極的建設者。得益於這一模式，匯銀家電不斷成長，已經成為蘇皖地區最為強勢的家電連鎖品牌之一。

　　百思買：收編拉鋸戰

　　2006年，百思買控股五星電器之際，五星電器曾經聲稱「新合資公司計劃用3~5年的時間，在中國市場開出800~1000家賣場，並將進軍上 海、北京、天津等特大城市市場。」百思買當時與五星電器聯合的恢宏氣勢，甚至令黃光裕感到恐慌，國美電器立即行動開設仿百思買的高端電器連鎖店鵬潤電器。 然而後來，這句話被當成業內的笑談。

　　百思買收購的五星電器，非但沒有納入百思買中國的管理體系，甚至百思買的第二家門店一直到2008年8月才開業。收購五星之初，或許百思買並不 想立即調整五星的管理層，也或許百思買與汪建國之間另有約定，在此後的三年時間內，控股了五星電器的百思買一直扮演一個戰略投資者的角色。百思買除了在五 星導入信息管理系統，做市場調研和培訓之外，幾乎不插手五星的運營管理。

　　按照百思買的話說，自己還需要研究和瞭解中國的家電消費市場，而且也需要汪建國及其團隊完成二者的平穩對接。然而，一個不爭的事實卻是，正是這關鍵的幾年，國美與蘇寧攜帶上市融得的資金，進行瘋狂的圈地運動，屢推擴張競賽的高潮。

　　業內人士曾經無比期待，百思買和五星電器進行產品採購、後台系統以及庫存管理的整合，形成家電連鎖零售市場的第三極，然而在二者之間，似乎什麼 都沒有發生。根據百思買2008財年報表顯示，百思買中國門店的採購由百思買中國統一運作，與其長期戮力經營的全球採購體系相得益彰，五星電器則依然維持 其傳統的採購模式，由五星總部統一負責；百思買在上海有一個10萬平方英呎的倉庫為其在上海門店服務，而五星電器則運作著大小50個物流基地。

　　在雙品牌戰略、整合過渡期、研究探索階段等諸多藉口下，百思買與五星電器的解釋似乎並不統一。而坊間更多的傳聞似乎表明，百思買早在一開始就希望與五星電器進行採購上的整合，但始終不能如願。

　　由於百思買第一家中國門店開業只審批到上海政府，沒有經過商務部的審批，因此第二家中國門店的審批滯後了一年，原計劃在2007年開門營業，直到2008年才得以審批放行。顯然，在開店這個事情上，百思買沒有得到來自五星電器的太多幫助。

　　好在2008年，百思買終於在中國市場拓展上邁出了重要一步，一口氣在上海開出了6家門店。這正體現出典型的百思買擴張方式——集中進入市場戰略，選擇在同一個城市密集開店，以節約廣告成本並更多地增加與消費者接觸機會。

　　與百思買陸續開店正好相反，在百思買理念的影響下，自2006年開始，五星電器不但在控制自己開店的節奏，而且主要做的事情變成了在不好的地方關閉門店。這與百思買的風格完全吻合。百思買始終宣稱不在乎開店速度，未來也不會在中國進行開店競賽。

　　被百思買控股以後，五星電器最大的變化還是觀念的變化，幾年間國內的家電連鎖都在想著如何圈地、如何做大，而百思買教會五星電器思考如何做強， 如何提高利潤率，如何保證門店的健康盈利。因此，儘管2008年外部環境不好，但是五星電器的利潤、利潤率都是最近六七年以來最高的。

　　2009年2月20日，百思買宣佈，繼2006年首次股權交易之後，已和五星電器就其剩餘股份的全部轉讓達成協議，這意味著百思買將全資控股五 星電器。百思買此番對五星電器剩餘股權的收購代價達到了1.85億美元。這對於汪建國而言，似乎是個不錯的價格。畢竟三年前，75%的股份也僅換來 1.84億美元。而對於百思買而言，實現對五星電器的獨資以後，終於終結了二者三年時間的貌合神離，種種整合工作終於可以提上日程。

　　「在完成獨資之後，百思買將進一步加大對五星的投資，五星今後的發展將要提速。」據百思買聲稱，五星獨資後，百思買在中國仍堅持百思買與五星的 雙品牌運作。百思買當初收購五星看重的是其在本土的品牌力，五星有競爭力的門店主要集中在江蘇等省的二線城市，這正好與百思買在一線城市走高端路線形成差 異化。

　　百思買實現對五星電器的獨資控股之後，在中國家電零售市場上，由僅僅七家門店的邊緣性角色，終於一躍升級成為第三大家電連鎖銷售商。特別是在全球經濟危機的格局下，百思買在美國市場都大面積虧損，而蓬勃的中國市場則為其逆勢而動提供了一種看得到的可能。

　　點評：

　　義無反顧地出發，並不一定能到達預想的彼岸，在商業領域尤其如此。匯銀家電和百思買的另一個共同之處，就是對於渠道擴張的生命線延展保持難得的冷靜。

　　從連鎖發展速度來看，「蜂窩式」並不是最快佔領市場的模式，然而，從滲透效率來看，「蜂窩式」卻又是最為有效的擴張之路。從企業擴張來看，併購並不是渠道佔領的終點，如何有效地重組，完成企業文化的整合和商業模式模型的重塑，更為關鍵。

　　尾聲

　　這是一個敬畏規則的時代，任何商業思維，即使最初賤若草芥，只要找到適合自己的規則，也可以一飛衝天；這又是一個摧毀規則的時代，當產業規則被英武者重新修訂，無論是在產業鏈上游舞蹈，還是在產業鏈下游苟且，也只能命比紙薄。

　　中國的家電零售行業，經歷過規則被敬畏的滋養，也正在經歷規則被摧毀的陣痛。

　　近年以來，傳統家電連鎖企業在一二級市場瘋狂擴張下，行業資源不斷向規模最大的電器連鎖銷售企業集中，家電零售商業模式與產業鏈形態也在按照它 們的強勢意識進行修改。佔用供應商資金、擠壓供應商利潤、擾亂商品定價規律、非理性開設門店、對消費者缺乏人性關懷、對投資者誇耀規模而不是盈利能力本 身……逐漸，在家電零售商與廠商之間形成了產業鏈上下游的對立情緒。

　　顯然，這一切不是行業的未來。

　　能不能再出另一種模式呢？哪怕它們規模還很小，哪怕它們還偏安一隅，但是它們可以修繕產業鏈的危機，它們可以洞察消費者的需求，它們即使不能改 變但可以引導，讓這個行業得以健康、穩定地向前發展。正是帶著這樣一種期待和願望，我們掃瞄了這個行業中被人關注和不被人關注的企業，採訪了著名和不著名 的企業家。

　　顯然，匯銀家電和百思買並不代表這個產業的未來，但是它們在商業模式創新、產業鏈修繕和渠道拓展方面湧現的新嘗試，讓我們頗感欣慰。

　　當然，一切都還不是終點。

　　多年來，匯銀家電在華東農村對各個村莊逐一探測的時候，總能隱隱感到一種從未來射向廣袤農村的目光。當匯銀家電關注它，試圖感受更多點點滴滴信 號的時候，突然間窗子洞然而開，「家電下鄉」的政策撲面而來。而在這場轟轟烈烈的激勵消費政策面前，匯銀家電已經在江蘇、安徽地區開設了22家直營賣場、 400多家鄉鎮加盟連鎖店以及137個售後維修點。

　　而對於百思買而言，一個比2003年登陸中國更為宏大的序幕已經展開。怎樣以一種新的力量，參與到中國家電零售市場的爭奪，並試圖成為中國家電 零售真正的第三極；怎樣以一種新的姿態，把握新的增長點，為抵禦百思買在全球面臨波濤洶湧的全球經濟危機增加砝碼。百思買既機會多多，又困難重重。

　　混亂中能否出黑馬，紛爭中是否有新貴，我們拭目以待。(《商界評論》雜誌-張山斯)

中國將呈現全球最大高鐵版圖 3年投資9000億元

　　按照鐵道部提出的最新規劃，到2012年底，我國客運專線和城際鐵路的營業里程將達到1.3萬公里。屆時，我國將超越日本和德國等高鐵起步較早的國家，成為全球高鐵運營里程最長的國家。

　　從2004年鐵道部決定引進國外高鐵列車到2012年中國高鐵營運里程攀升至全球最長，中國鐵路用時不到十年。

　　3年投資9000億 建成9200公里高鐵

　　2008年北京奧運會召開前夕，線路全長120公里、時速350公里的京津城際鐵路在2008年8月1日開通運營，鐵道部副總工程師兼運輸局局長張曙光將之譽為「我國第一條具有完全自主知識產權、運營速度世界最快的高速鐵路」。

　　京津城際鐵路拉開了中國高鐵大規模建設和投入運營的序幕。自京津城際鐵路開通運營後，武廣高速鐵路、鄭西鐵路等高速鐵路相繼投入運營。

　　按照2008年世界高速鐵路大會的定義，「高速鐵路」必須同時具備三個條件：新建的專用線路、時速250公里動車組列車、專用的列車控制系統。因此，我國的客運專線和城際鐵路就是高速鐵路。

　　在2009年，全國鐵路投產新線5557公里，其中客運專線2319公里。一批重點項目建成投產，寧波～台州～溫州、溫州～福州、福州～廈門等 客運專線相繼建成通車，特別是世界上里程最長、時速350公里、全長1068.6公里的武廣高速鐵路開通運營，成為中國高速鐵路的又一里程碑。自2009 年底，京滬高速鐵路累計完成投資1224億元，為總投資的56.2%，總投資額將超過2000億元。

　　據鐵道部相關人士透露，目前，包括京滬高速鐵路等在建鐵路重點工程有277項，開工建設的客運專線及城際鐵路項目已超過40項，建設規模超過1萬公里。

　　鐵道部部長劉志軍在2010年的全國鐵路工作會議上表示，「未來三年我國大規模鐵路建設將進入收穫季節。」預計2010年到2012年，新線投 產達到2.6萬公里，其中客運專線9200公里。到2012年底，我國鐵路營業里程將達到11萬公里以上，其中客運專線和城際鐵路將達到1.3萬公里。

　　根據劉志軍的表述，未來三年客運專線新線投產將達到9200公里，按照客運專線每公里造價一億元計算，未來三年高速鐵路的投資額度將達到9000億以上，年均投資額將超過3000億元。

　　「四縱四橫」客運專線藍圖

　　未來的高速鐵路線路到底如何？鐵道部規劃了「四縱四橫」的遠景規劃圖。具體而言，「四縱」客運專線為：北京～上海客運專線，貫通京津至長江三角 洲東部沿海經濟發達地區；北京～武漢～廣州～深圳客運專線，連接華北和華南地區；北京～瀋陽～哈爾濱(大連)客運專線，連接東北和關內地區；杭州～寧波～ 福州～深圳客運專線，連接長江、珠江三角洲和東南沿海地區。

　　「四橫」客運專線為：徐州～鄭州～蘭州客運專線，連接西北和華東地區；杭州～南昌～長沙客運專線，連接華中和華東地區；青島～石家莊～太原客運專線，連接華北和華東地區；南京～武漢～重慶～成都客運專線，連接西南和華東地區。

　　按照鐵道部原來的部署，鐵道部未來將重點打造三個城際客運系統：環渤海地區、長江三角洲地區、珠江三角洲地區城際客運系統，覆蓋區域內主要城鎮。

　　但隨著國家目前區域振興規劃的相繼出台，鐵道部也相應增加了這些新興區域的規劃部署。

　　根據2004年公佈的《中長期鐵路網規劃》，到2020年，中國將建設客運專線1.2萬公里以上。在2008年底，鐵道部副部長陸東福公佈了調 整後的路網規劃，到2020年，全國客運專線及城際鐵路達到1.6萬公里以上，較原先的1.2萬公里規劃增加了4000公里。陸東福說，「屆時，北京、上 海、鄭州、武漢、廣州、西安、成都等中心城市，與臨近省會城市將形成一至兩小時交通圈、與周邊城市形成半小時至一小時交通圈。」

　　「四縱四橫」客運專線藍圖也遭受到不少非議。部分人士表示，高速鐵路在建成後大量運行高速動車組，原先存在的普通客運列車遭到停運，鐵路有「嫌貧愛富」傾向。

　　但鐵道部為什麼加快高速鐵路的建設呢？鐵道部部長劉志軍在某次會議上說，「中國人均鐵路不及一根香煙長，即便是將來中國鐵路里程達到12萬公 里，路網強度依然較低。」他認為，鐵路還遠遠不能滿足我國經濟社會快速發展的需要，必須加快發展，為人民群眾提供更加方便、快捷、優質、安全的公共服務產 品。

　　投融資改革破解資金缺口

　　大規模高速鐵路建設離不開對巨額資金的渴求，鐵道部近些年來加大了投融資力度的改革。

　　2005年，鐵道部確定了政府主導、多元化投資、市場化運作的鐵路投融資體制改革總體思路。2005年7月，鐵道部出台了《關於鼓勵支持和引導 非公有制經濟參與鐵路建設經營的實施意見》，全面開放鐵路建設、客貨運輸、運輸裝備製造與多元經營四大領域，鼓勵國內非公資本進入。

　　2006年6月，鐵道部又推出《「十一五」鐵路投融資體制改革推進方案》，明確提出鐵路投融資體制改革的總體目標。

　　近期有媒體報導「京滬高鐵將在年內上市融資」，鐵道部相關人士稱，「沒有聽說過這個消息」。按照一般程序，京滬高鐵目前還沒有投入運營，一定程度上不符合上市融資的條件。但前不久鐵道部將京滬高鐵部分股權掛牌60億元轉讓，充分顯示了鐵道部對建設資金的渴求。

　　據悉，今年鐵路將繼續加大投融資體制改革力度，認真落實部省合作協議，發揮地方黨委政府建設鐵路的積極性，擴大合資建路規模。廣泛吸引社會資本 參與鐵路建設，支持保險、信託等機構和民間資本對鐵路建設的投資，構建多元投資主體共同建設鐵路的格局。進一步規範大秦、廣深、鐵龍等鐵路上市公司管理， 充分發揮融資平台作用，加快已經成熟的股改項目上市的準備工作，擇機上市融資。

　　附：高鐵受益股一覽

代碼	名稱	原因
600495	晉西車軸	晉西車軸是目前經鐵道部認可的國內車軸行業的龍頭企業，同時也是我國第一家具有車軸產品出口資格的企業，國內市場佔有率達33%。
600967	北方創業	公司為鐵道部定點生產鐵路貨運車輛的企業之一，主要目標市場為鐵道部招標車、神華集團和企業自備車三大市場，具備了較高的市 場化運作水平，已建立起穩定、廣泛的銷售客戶網絡。在近年鐵道部的貨車整車招標中，公司鐵路車輛產品市場佔有率在全國18家鐵路貨車製造企業中一直穩居前 列。
600458	時代新材	主要生產高分子減震元件等新材料以及鐵路建設用材料，其生產的高科技材料直接供應國產高速火車頭「中國之星」的製造。其研製 的混凝土岔枕套管率先通過了200萬次疲勞試驗，成為我國鐵路提速岔枕套管產品的唯一供應商。新研發的乳化瀝青製品已通過鐵道部運輸局組織的專家評審，將 在京滬等高速鐵路上被大量採用。
601002	晉億實業	作為目前全國規模最大的緊固件生產性企業之一，產品廣泛用於各種物體的連接和緊固，是國民經濟各行各業應用範圍最廣、使用數 量最多的機械基礎件。公司目前還準備將今後的發展重點放在高端緊固件上，而高強度異型緊固件用途廣泛，主要用在高鐵上。目前在高鐵緊固件領域的市場份額為 18.8%。
600808	馬鋼股份	馬鋼車輪公司每年都研發出數十個車輪新產品，滿足了鐵路提速重載的發展要求，保證了鐵路運行時速達200公里的需要，具備了 按世界所有車輪標準或技術要求實施高質量車輪設計開發和製造技術，形成以高速客車輪、重載貨車輪、整體機車輪、城市軌道運輸用輪為主，以港口、起重、機械 行業用輪為輔的產品體系。
000629	攀鋼鋼釩	攀鋼作為中國最大的鐵路用鋼生產基地，重軌是其拳頭產品，公司也將因此面臨極大的市場機遇。近2000億的投資額和巨大的鋼軌需求量，將極大地刺激國內重軌市場的需求。
601390	中國中鐵	前期公司中標了京滬高速鐵路6個標段中的2個，其線路長度和中標價分別佔線路全長的40.1%和中標總價的40.3%。隨著京滬高鐵正式開工，我國鐵路建設將在未來幾年內將步入高增長週期，這將為公司提供廣闊的發展空間。

(中國證券報-歐陽波)

中國命脈革命：高鐵取捨

　　縱觀中國高鐵發展歷程，或許正是在各方爭議之中的不斷演變，才打開並鋪就了一條切合中國國情的高鐵之路　　

　　「中國這麼大的市場，為承載高鐵相關的產品提供了巨大優勢。」

　　中國高鐵正以一種前所未有的速度向前衝刺。

　　2月21日，鐵道部公佈的信息顯示，京滬高鐵全線基礎工程進入收尾階段，軌道工程將全面展開。

　　不出意外，這條全長約1318公里，橫跨中國最繁榮的環渤海與長三角兩大經濟區的高速鐵路將很快開通運營。

　　在這之前的2月6日，鄭西高速鐵路正式投入運營。高達350公里的運營時速，將鄭州至西安的直達時間由6小時縮短到2小時以內。時速同樣高達350公里的武廣高速鐵路，則已於去年12月26日先期投入運營。

　　更多的高鐵線路正在中國版圖上次第展開。

　　根據鐵道部的規劃，到2012年，中國將基本建成「四縱四橫」的高速鐵路網絡，內地的省會城市，除拉薩、烏魯木齊等外，都將包含在以北京為中心的8小時交通圈內。

　　爭議中推進

　　多年來，在中國高鐵快速鋪進的同時，各方爭議始終未能停息。

　　早在上世紀90年代初，京滬高鐵論證工作初起之時，各種聲勢不小的質疑觀點就已露出端倪。

　　從「改建派」與「新建派」之間的膠著不下，到「高速輪軌派」與「磁懸浮派」的激烈爭吵，為了迴避無休止的爭議，中國高鐵一度只能以「客運專線」的面目示人。直到2007年8月29日，國務院常務會議才原則批准京滬高速鐵路可行性研究報告。

　　時至今日，彷彿轉眼之間，高鐵已從一個夢想走到了中國的現實之中。當然，關於技術、安全、融資等方面的遠憂近慮仍在襲來。

　　爭議之路同時也是推進之路。隱匿在種種有關高鐵爭論背後的，其實正是亟待突破的鐵路定價機制以及鐵道部自身的改革。高鐵，不僅為中國的鐵路系統帶來了速度上的提升，還打開了一扇改革的時間之窗。

　　對這些爭議，鐵道部採取了一種寬容的態度直面質疑。縱觀中國高鐵發展歷程，或許正是在各方爭議之中的不斷演變，才打開並鋪就了一條切合中國國情的高鐵之路。

　　速度取捨

　　「在速度上，一些發達國家至少在十幾年之前，就已經掌握了400公里甚至更高時速的技術，但沒有一個國家把運營時速調到這麼高。這是為什麼？」 國家發改委綜合運輸研究所研究員劉斌在接受《財經國家週刊》記者採訪時問道。

　　「我想不是因為技術的原因。鐵路的速度越高，成本會急速上升。任何一種交通工具，都有一個經濟時速。飛機一般時速也就是800公里到1000公 里，實際上飛機能夠飛得更快，像協和飛機的速度能超音速，但最後也被市場淘汰了。」在劉斌看來，交通工具的速度並不是越高越好，要有一個合理的速度。在這 個速度下，使得市場需求、運營成本與乘客的承受能力可以協調起來。

　　劉斌就此認為，時速為350公里的中國高鐵所面臨的首要問題就是成本偏高，而收入要彌補高成本，取決於兩個因素：票價和運量。

　　「500元的基準票價與服務速度相比，不算高。從民航和高鐵的競爭關係來說，在800公里距離內，兩者是基本相同的，這個票價相當於民航的折扣 價。但與一般人的承受能力相比，多數人認為偏高。在這樣的運價水平上，運量能不能達到預期水平，我覺得還值得觀察。因為在這麼一個票價水平下，高鐵面對的 市場應該是和民航是相同的市場。民航市場的總量是相當有限的，因此高鐵的總運量不一定能達到最低經濟運量。」

　　對經濟運量的擔憂並非完全空穴來風。作為中國高鐵的實驗段工程——京津城際高速鐵路開通一年來，客流量維持在每天5萬人次左右，年客運量約為1800萬人次，低於預先估計的3800萬人次。

　　渤海證券分析師張立平則認為，成本偏高與車次安排的頻率密切相關。「比如京津之間的客流量現在還沒有達到那麼高，不一定非得安排15分鐘一趟，半個小時也行。從經濟效益角度看的話，不能只是拿京津城際高鐵做一個樣板工程。」

　　對於350公里時速的爭議，曾參與鐵道部高鐵項目規劃的中國工程院院士王夢恕告訴《財經國家週刊》記者，350公里/小時的速度指標，主要是從 日本，法國、德國的經驗來規劃的。「實際上，高鐵還能更快，像法國高鐵最高創下了574公里的時速。但速度越快，制動時輪子與軌道之間所需的摩阻力越大， 而且雨雪天容易打滑。從一般鋼軌，以及摩阻力的情況來看，350公里/小時是比較合適的。」

　　成本權衡

　　王夢恕說，與200公里的火車經濟時速相比，350公里時速的基本建設費用增加不到10%，「比如隧道斷面加大點，本來60平方做成80平方，開挖面積大點就行了。」

　　鐵道部科學研究院(下稱鐵科院)一位專家認為，從規模化的生產角度來說，350公里時速技術的大面積使用會攤低整體成本，而不會帶來成本倍增。 「如果僅修一條高鐵，成本會很高，但如果繼續修下去，就變成一個普通技術了，成本就會下降很多。中國這麼大的市場，為承載高鐵相關的產品提供了巨大優 勢。」

　　在鐵道部看來，中國高鐵的建設成本並不高。據鐵道部發言人王勇平介紹，中國高鐵的成本投入比國外低很多。原因有三：一是地方政府徵地拆遷方面給 予了大量支持；二是在建設、設備、材料採購等方面的招投標由鐵道部統一協調，竟爭壓低了成本；三是對於國際性的大投標，讓國外廠商之間進行激烈競爭，降低 了技術轉讓成本。此外，人工費用也比國外低。

　　而劉斌則認為，高鐵的成本不光體現在前期的建設成本上，更多的或許體現在後期的運營與維護上。「從時速200公里到350公里，不管是運營、能耗，還是體繫上，成本都要高出很多。」

　　值得一提的是，由於火車的經濟運行時速仍然是200公里，出於「節能的考慮」，京津城際的時速控制在了300公里左右。王夢恕也認為，未來高鐵的運行時速仍將以200公里為主，有快有慢，形成梯次。

　　不過，在鐵道部看來，高標準是出於一種前瞻性的考慮。「隨著中國經濟發展、城市化水平提高、居民收入增加、出行頻繁，對速度的要求也會增加。鐵路與房子不同，不可以拆了再建，鐵路的使用壽命長，現在的高標準是為了防止以後再拆，再擴建，那時的成本會更高。」王勇平說。

　　安全擔憂

　　而對於中國高鐵350公里時速的另一層擔心，在於安全問題。

　　2009年7月，石太客運專線部分路基在暴雨後出現嚴重下沉，造成列車限速運行，被鐵道部認定為鐵路建設工程質量大事故，引發外界對未來高鐵安全的擔心。

　　上述鐵科院專家認為，路基下沉是工程建設中經常遇到的一個技術問題，「某一個地方，由於地基處理不當，引起下沉，是正常的，通過補修，可以達到 工程的要求。」他強調，「鐵路工程建設從來沒有次品率，而是要求全優，要達到至少95%以上的合格率，普通鐵路都是這樣，更何況高速鐵路。這在工程招標的 文件中都有要求和規範，一般要求一次性驗收合格，工程優良率要達到95%以上，這也是施工單位所承諾的。」

　　王夢恕認為，高速鐵路對路基要求很高，在傳統施工方法中，路基要經自然沉降數年後使用，為避免因土質問題造成的路基困擾，現在的高鐵普遍採用了以橋帶路的方式。

　　去年底獲得立項的西成客運專線亦面臨同樣的難題。鑑於寶成鐵路在汶川地震中發揮的巨大作用，由秦入川再修一條的鐵路線被提上日程。國家發改委認 為，秦嶺地區地質複雜，以及承擔貨物運輸的需要，西成客運專線按照250公里時速設計比較合理。鐵道部在報批中則認為，與宜萬鐵路經過地區的溶洞地質相 比，秦嶺的施工條件是具備的，而且250公里時速與其他客運專線網無法很好銜接。

　　對年輕的中國高鐵來說，正式投入運行後還需更多的磨合。「京津城際開通一年多了，前期也有一些中途停車問題，因為系統需要磨合，運營控制、管理需要磨合，這些經驗將來京滬高鐵都會受益。」上述鐵科院專家說。

　　鐵道部則表示，高速與安全並不相悖，安全可靠，是高速鐵路的一個顯著特徵。鐵路部門始終把確保高速條件下的運輸安全，作為最重要的目標，在運營 的高鐵路段不僅在線路基礎、通信信號、列車控制、動車組等方面，採用了具有足夠安全冗餘度的設計，進行了最為嚴格的安全質量控制，確保這些關鍵行車設備質 量絕對可靠，而且建立了若干全覆蓋、立體化、高可靠的安全保障體系，包括安全檢測系統、高科技的車載技術診斷系統、防災系統、治安防護系統等。

　　技術創新路線之辨

　　從1990年京滬高鐵的論證開始，中國就著手討論高速列車的自主創新，因為這是高鐵技術中最為核心的部分。

　　王勇平介紹，自2004年以來，黨中央、國務院領導多次主持研究鐵路機車車輛裝備有關問題，確定了「引進先進技術、聯合設計生產、打造中國品 牌」 的總體要求和「先進、成熟、經濟、適用、可靠」的基本方針，為中國鐵路通過引進消化吸收再創新，加速技術裝備現代化指引了方向。

　　在中國高鐵「元年」到來之際，登上歷史舞台的是鐵道部引進川崎重工、西門子、阿爾斯通、龐巴迪等多家技術，形成的自主品牌「和諧號」，也即CRH動車組系列。

　　資料顯示，CRH5型動車組由長春軌道客車股份有限公司引進阿爾斯通的技術製造生產；CRH2型動車組由青島四方機車車輛股份有限公司引進日本 川崎重工的技術製造生產；CRH1型動車組由青島BSP公司引進加拿大龐巴迪公司的技術製造生產；CRH3型動車組由唐山機車車輛廠引進德國西門子的技術 製造生產。

　　中國高鐵一定程度上依靠技術集成而非完全的自主創新這一現實，令動車組列車在相當多的時候被外界視為「外國」技術而屢遭誤解。

　　鐵科院一位專家說，「比如『運十』，西藏也飛過很多次，但沒有取得適航證，技術、成本、製造工藝等，都限制了它的發展」，這位專家說，「如果要克服我們系統不足的地方，短期內完全靠自主創新是不可能的，隨著知識產權的國際市場化，要加快發展只能靠合作。」

　　王勇平則認為，自主創新有三種形式：原始創新、集成創新和引進消化吸收創新。「鐵道部在引進吸收中三種創新方式都有，按照國際慣例，其中核心技術裡有15%的創新含量，就是自主創新。」

　　在他看來，中國汽車工業發展的經驗表明，同樣是「市場換技術」，中國高鐵的最大優勢在於只有鐵道部一個「進口」，沒有內部惡性競爭，鐵路機車車輛製造企業形成「拳頭」，穩握主動權。

　　以鐵路機車車輛生產廠家與德國西門子的技術轉讓談判為例，2004年，中方公開招標引進高鐵動車組技術，西門子公司開出了3.9億歐元的天價技 術轉讓費。最終，日本、法國、加拿大公司中標，德國西門子一無所獲。由此導致西門子股價大跌，談判負責人引咎離華。2005年再次來華談判的西門子不僅將 關鍵技術悉數打包進入標書，技術轉讓費也降到了8000萬歐元。

　　中銀國際首席經濟學家曹遠征指出，創新不能狹義地理解，既然要吸收人類所有文明成果，又要加快經濟發展，「什麼事都要自己做，恐怕也不是個辦法，成本很高，集成創新就很重要，其實中國正越來越朝這個方向走。比如大飛機，也是技術集成基礎上的創新。」

　　曹遠征說，依託中國龐大的市場採購技術轉讓後共同開發，逐漸國產化，逐漸形成中國的技術，不是體現在某一點上是不是自有的，而是整個系統是最好 的。「設計、管理、路網優化這些都是核心技術。從這點看來，中國高鐵對其他產業有示範作用，不是過去簡單的組裝，而是在此基礎上進行更高層次的消化。」

　　王夢恕告訴《財經國家週刊》記者，通過技術引進，目前大部分的高鐵核心技術中方都能掌握，「但有一些關鍵的鑄鋼件，別人做出來不開裂，但我們的產品就是有裂縫。這中間既有材料方面的原因，也有工藝方面的問題，也與我們缺乏高級技師有關。」

　　為了彌補在核心零部件方面的不足，中方也在逐步探索新的道路。

　　2008年8月，南車集團下屬南車時代電氣宣佈收購加拿大半導體公司Dynex Power Inc(下稱Dynex)75%股權，獲得了IGBT(絕緣柵雙極型晶體管)技術。IGBT是關鍵的功率半導體器件，IGBT的好壞直接影響功率的釋放速度。

　　南車時代電氣董秘言武曾表示，Dynex與南車時代電氣的業務存在互補性。收購後不久，在工行的貸款支持下，Dynex斥資1200萬英鎊擴張了兩條6英吋的IGBT生產線。

　　中國高鐵「走出去」

　　讓鐵道部感覺自豪的，是在引進吸收、自主創新高鐵技術的同時，中國也開始尋求向國外輸出自己的高鐵技術、以及承接工程建設，以獲得更大的發展空間。

　　在中國大規模建設高鐵之前，高鐵並沒有在一個國家大規模推廣的成熟經驗。500公里是高鐵的優勢距離。如何將高鐵技術在大國家、長距離上運用，中國的經驗和數據正是一些國外項目所需要的。

　　2009年11月17日，美國通用電器公司和鐵道部在北京簽署備忘錄，雙方承諾在尋求參與美國時速350公里以上的高鐵項目方面加強合作。目 前，通用電器運輸系統集團與鐵道部已成立了專門的高鐵工作團隊，開始同美國各個州的決策者展開溝通，其中包括加利福尼亞州和佛羅里達州。

　　不過，通用電氣運輸系統集團在給《財經國家週刊》記者的答覆中指出，美國高速鐵路項目持續時間很長，目前還沒有明確的時間表。此外，美國高鐵的融資也成問題，美國擬出資130億美元興建十條高鐵，其投資額尚不足中國一條京滬高鐵2209.4億元投資額的一半。(《財經國家週刊》-周玲玲 禹志明)

國家核電董事長：中國2017年用上自主產權大核電

　　世界上最先進的第三代核電技術AP1000花落中國，四台機組先後開工。本刊記者2009年1月曾經採訪國家核電技術公司（下稱「國家核電」），瞭解到中國將率先建成世界上第一座第三代AP1000核電站（詳見《中國經濟週刊》2009年第3期）。

　　1年時間過去，AP1000核電站建設情況如何？國家核電近期召開了包括《中國經濟週刊》在內的24家媒體座談會，國家核電董事長王炳華在會上 介紹了相關情況。記者獲悉，不僅2009年3月29日開工的浙江三門AP1000核電站建設如期穩步進行，而且，中國自主創新取得了重大突破，國家核電已 經開始了CAP1400，甚至CAP1700的研發工作，進展之快，「是外國人做夢也想不到的」，王炳華感嘆道。

　　自主產權第三代核電站

　　明年完成設計

　　何謂CAP1400？它與AP1000有何區別？兩者共同之處在於AP，而A、P分別是Advanced（先進）和Passive（非能動）的 首字母。1000表示裝機容量為125萬千瓦級，而1400表示裝機容量為140萬千瓦。最主要的區別在於「C」，即China的首字母。而 CAP1400即為「中國具有自主知識產權的裝機容量為140萬千瓦的先進非能動核電技術」。

　　「C」標誌著第三代核電技術的中國智慧，而CAP1400則意味著中國的大型先進核電技術品牌概念已經破殼而出。《中國經濟週刊》記者進一步獲 悉，CAP1400核電站將落戶山東威海的榮成市，2011年底將完成初步設計，2013年4月澆注第一罐混凝土，2017年底並網發電。

　　早在2008年2月15日，國務院常務會議就原則通過了《大型先進壓水堆核電站重大專項總體實施方案》，批准由國家核電作為大型先進壓水堆核電站重大專項（簡稱「大型核電重大專項」）的實施主體。為此，國家核電制定了「三步走」戰略：

　　第一步，外方為主，我方全面參與；第二步，我方為主，外方支持。至此，完全具備建設AP1000核電機組能力；第三步，全面自主創新，進入CAP1400研發及工程建設階段，開展CAP1700預研工作。

　　2009年底，由國家核電與華能集團共同出資設立的國核示範電站有限責任公司揭牌成立，將全面負責CAP1400和後續CAP1700的建設和運營工作。此舉標誌著CAP1400核電站進入實質性推進階段。

　　記者還瞭解到，為推動第三代核電技術自主化發展，國家共投入100多億元重大專項發展資金。「按照慣例，一般引進技術時，捨得花錢，但消化吸收時，則有點捨不得了。但在發展三代核電技術上，決策層專門劃出了其中的三分之一，用於消化吸收。」王炳華告訴記者。

　　攜手比爾·蓋茨開發第五代核電

　　2009年11月4日，就在記者參與媒體座談會的這間會議室裡，微軟創始人比爾·蓋茨一行與王炳華的團隊，進行了一場從早上8：45到下午2：45的深度對話。

　　「比爾·蓋茨和我講，他一生要做三件事：第一件是軟件，縮短全世界人與人之間的距離；第二件是他的基金會，力爭消滅非洲的瘧疾，為人類造福；第三件是為人類找到能源持久的利用形式。他最終選擇了核能。」王炳華回憶道。

　　據介紹，AP1000的實質是「熱堆」，即熱中子反應堆，是第三代核電技術。中國目前還在研究「快堆」，即快中子反應堆，屬於第四代核電技術。 但比爾·蓋茨前來商談的是「行波堆」，行波堆集熱堆與快堆於一體，「應該來說，算是第五代核電技術」。王炳華感嘆道，「行波堆了不得，一爐料放進去能用 60年，而燃料原料增值能力是現在運行核堆的100倍。」

　　比爾·蓋茨為什麼找到中國呢？實際上，他的原定行程是先到中國，再到日本，最後一站是印度。結果，他到了中國和日本後，取消了印度行程，決定將國家核電作為合作夥伴。

　　據《中國經濟週刊》記者瞭解，國家核電與比爾·蓋茨已經協定了一個協議，目前工作正在順利開展。

　　中國核電將出口外國

　　在座談會上，記者聽到一句風趣的話：因為要求高、難度大，從事設備製造的工人曾將AP1000戲稱為「挨批1000」。有一家大型企業花長達7個月製造的設備因為質量瑕疵，被迫報廢，等到第二台終於成功上線時，該企業技術總負責人當場潸然淚下。

　　記者瞭解到，實際上，三門核電機組原本是世界上三代核電的第二台機組。第一台原在芬蘭，採用的是法國三代核電技術EPR，但實施中卻已經擱淺了 三年之久，而中國的三代AP1000機組後來居上。不過，中國的第三代核電站建設過程中也充滿了艱難險阻，設備製造、安裝工藝、技術路徑……數個世界第一 在此誕生。

　　「現在，國內核電二代、二代﹢技術的國產化率不到90%，但是，到山東海陽核電二號機組，第三代核電AP1000國產化率已經達到了近 100%。今天的成果並非國家核電一家之功，而是取決於中國核電行業的飛速發展，特別是中國裝備製造業能力的大幅提升。」稱自己「當著記者不說假話」的王 炳華，極其認真地說了這番話。

　　而中國要從「核電大國」變成「核電強國」，最終目標是擁有自主知識產權的大型先進核電技術。

　　前不久，在阿聯酋200億美元核電站項目招標中，韓國企業在與美、法等國企業的競爭中脫穎而出，以具有自主知識產權的APR1400中標，項目 金額高達400多億美金。王炳華坦言，「這件事對我們刺激很大。」在滿足國內核電自主建設發展的同時，走出國門，贏得世界核電大單。這才是中國核電人的夢 想。

　　目前，浙江三門將建6台AP1000核電機組，山東海陽將建8台AP1000機組，而這8台機組的年發電量將超過三峽的年發電量。

　　2014年，在建的4台AP1000核電機組將並網發電。2017年，CAP1400也將並網發電。屆時，「不僅極大地優化了中國的能源結構，而且中國核電走出國門將為時不遠。」王炳華對未來充滿信心。(《中國經濟週刊》-胡雪琴)

保險 VS 租保險 哪種更划算?

　　如果把投保比作選擇住房，投保儲蓄型保險相當於「買」，而選擇消費型保險則好比「租」。如果經濟實力足夠時，買房當然好過租房，但當經濟緊張時，租房不失為一種好的選擇。　　

　　「我每年都及時繳納保費，將來萬一出事了，保險公司肯定會給我一大筆錢。但在保險結束後，一切平安的話，保險公司是否還給我錢呢？」這是許多投保人考慮的問題。

　　保險產品中永遠存在著一個兩難的選擇：不返還保費的產品保額會比較高，而返還型的產品卻讓人總覺得很划算。似乎是一個打左燈、向右行的問題，也經常被消費者比喻為魚和熊掌，可否兼得？

　　買房與租房的比喻

　　儲蓄型保險的設計是把保險功能和儲蓄功能結合起來，如目前常見的兩全壽險、養老金、教育金保險，除了基本的保障功能外，還有儲蓄功能。如果在保 險期內不出事，在約定時間，保險公司會返還一筆錢給保險受益人，就好像逐年零存保費，到期後進行整取，與銀行的零存整取相類似。但據理財師分析，到期後返 還的這一部分的收益率是明顯低於銀行1年定期存款稅後利率的。因此，買儲蓄型保險，實際上相當於多花錢請一個人嚴格管理自己的收支，除非自己的財務自制能 力極弱，否則可以少花這筆錢。

　　這就好比是購買了一套房子居住，雖然每月的按揭費用比房租要貴，但是所有權歸自己。從長遠來看，自然會覺得投資買房是理性的選擇。買了房子，滿足了居住的需求，今後賣出可能還會有一定的投資收益。這點跟儲蓄型保險比較像，特別是一些帶有現金返還功能的保險。

　　而消費型保險就是把保險作為一種純粹的風險保障消費品，不做任何功能附加，如果發生意外，保險這一消費品會發揮賠償保障作用，幫助家庭渡過難 關。但如果到保險期滿，被保險人沒有發生意外，購買的保險就像家裡購買的水、電一樣消費光了，保費也就像所花的水、電費一樣不可能再退還給消費者。但消費 型保險的優勢在於其價格相對於儲蓄型保險低廉，性價比高。

　　有人把消費型保險比喻成租借一套房子居住，物美價廉，但是所有權不屬於自己，價格可能會每年調整(往往是向上漲價，而很少會是向下跌價)。保險 實際上更多是一種消費，用最少的保費買到最多的保障，「四兩撥千斤」，花錢就是買個安心。然後用節省下來的錢進行更高效的投資，這樣自己在有生之年的生活 質量會更高。

　　究竟是「買」還是「租」

　　對於消費型和儲蓄型的重疾保險而言，最大的區別仍然是價格的高低。一般而言，由於消費型重疾險採取的是自然保費，即越年輕保費越便宜，而儲蓄型 重疾險採取的是均衡保費，因此，對於20歲到30歲的投保人而言，消費型重疾險和儲蓄型重疾險的價格相差非常大，投保前者的保費低很多。

　　但對於45歲以上的人群，由於身體素質開始下降，消費型重疾險的保費則開始大幅調高，而儲蓄型重疾險的保費則提升幅度不大。因此，年輕時經濟條件有限，選擇重疾險，可以考慮「租」消費型重疾險，而隨著年齡的增長、經濟實力增強後，再改為「買」儲蓄型重疾險。

　　意外險基本是消費型保險。目前保險市場上意外險產品的價格差距不是很大，一般而言，低風險職業的標準健康者，每一萬元意外保險的參考保費是20元左右。因此，選擇此類保險主要看是否100%覆蓋意外風險，看保險公司的實力及理賠服務水平。

　　保險產品究竟是「租」消費型好還是「買」儲蓄型好，應根據每個人的實際狀況而言，應在不同的人生階段，根據家庭實際狀況適時調整「租」和「買」的比例。

　　保險專家建議，35歲以下年紀尚輕、事業處於成長期、消費開支較大的人群，可重點考慮「租」，選擇消費型定期壽險、消費型重疾險，比例可達到 80%以上。到35歲以上，當經濟實力增強後，則可相應增加儲蓄型壽險和儲蓄型重疾險(即兩全險附加重疾險的形式)的比例。過了45歲之後，主要的家庭責 任都已完成，儲蓄型壽險和儲蓄型重疾險可逐步提高到95%甚至是100%。而意外險則應貫穿於人生的各個階段，投保人可以根據自己各個階段的職業風險和實 際情況，確定相應的保額。

　　案例詮釋明白了以上道理，讓我們以30歲男性投保重大疾病險、保額10萬元為例，來看一下儲蓄型保險和消費型保險的區別所在。該男性在投保之後，可能有4種情況發生，這使得投保不同類型的保險獲得的保障和收益不同。

30歲男性投保實例
某儲蓄型重疾險（一年一保，定期重疾險不在考慮之列），可投保至 65歲		儲蓄型重疾險，保障至 85歲（帶意外、定期壽險保障功能）；若無重大疾病發生，85歲時返還10萬元。
交費年齡	保費	交費年限	保費
30-34歲	440元/年	20年	3554元/年
35-39歲	790元/年
40-44歲	1560元/年
45-49歲	2930元/年
50-54歲	4790元/年
55-59歲	6770元/年
60-64歲	9080元/年

30歲男性4種情況保障收益分析
情況	保險收益分析	結論
情況 1：至65歲時無大病風險發生	消費型共花費 183575元	此回合儲蓄型獲勝
	儲蓄型共花費 153245元，其中現金價值約67000元（即如果此時退保，保險公司需退還67000元）。也就是說，至65歲時，實際用於重疾險的花費為153245元（保費）-67000元（現金價值）=86245元
情況 2：投保5年後（35歲）出險	消費型共花費 3196元	此回合消費型獲勝。由此可以看出，年齡在 35歲前，經濟壓力大的朋友可以購買消費型重疾險產品作保障。當然，35歲後買返還型重疾險價格要稍貴，這點也要加以考慮。
	儲蓄型共花費 22988元（保費）-3756元（現金價值）=19232元
情況 3：投保10年後（40歲）出險	消費型共花費 6902元	此回合單純從出險來看，消費型優勝。但需考慮的是， 40歲後購買的重疾保險產品價格會大增。
	儲蓄型共花費 40742元（保費）-17363元（現金價值）=23379元
情況 4：投保30年後（60歲）出險	消費型共花費 124230元	此回合儲蓄型勝出。此時不論是出險還是不出險，儲蓄型重疾險都有優勢。
	儲蓄型共花費 132190元（保費）-61000元（現金價值）=71190元

《投資與理財》 孫曉宇 已有_COUNT_條評論

巴菲特2010年致股東公開信全文

「股神」沃倫-巴菲特上週公佈了致伯克希爾-哈撒韋公司股東的公開信，以下為公開信全文：

　　致伯克希爾-哈撒韋公司股東：

　　2009年，伯克希爾-哈撒韋的淨值增長了218億美元，從而使我們A股和B股的賬面價值每股均上漲19.8%。在過去45年間，即現任管理層 接管公司以來，賬面價值從19美元升至84,487美元，每年的複合增長率達20.3%*。(*本報告中所有每股數據適用於伯克希爾的A股，B股數據為A 股的1/1500。)

　　公司最近收購了伯靈頓北方聖太菲鐵路公司(BNSF)，這使我們已有的約50萬名股東至少增加了6.5萬名。對於我和我的長期合作夥伴——查理 -芒格(Charlie Munger)而言，所有的股東都瞭解公司的業務、目標、侷限性和文化具有重要意義。因此，我們在每次的年報中都會重申指導我們的經濟原則。今年這些原則 刊登在第89至94頁，我強烈要求你們所有人，尤其是新股東閱讀這些原則。伯克希爾數十年來都在堅持這些原則，在我不在之後的長時間內會繼續堅持。我們還 會在這封信中回顧一些業務的基本情況，希望為新加入的BNSF股東和老股東提供新人輔導課和複習課。

　　我們如何衡量自己

　　我們評估管理層業績的標準刊登在首頁。查理和我一開始就認為，衡量我們完成和未完成的工作要有一個理性和堅定的標準。這令我們避免受到著眼業績並以此為目標的誘惑。

　　將標準普爾500指數作為我們的標竿是一個容易的選擇，因為我們的股東持有某一指數基金幾乎不費什麼代價就能趕上它的業績。那麼，他們有什麼理由為我們僅僅創造同樣績效而掏錢？

　　對於我們而言，難度更大的決定是如何衡量伯克希爾相比標普500指數的進步。只用股價變化來衡量也有很好的理由。實際上，在一段較長時間內股價 是最好的考驗。不過，每一年的市場價格可能會極其不穩定，即使涵蓋時間長達10年的評估也會被衡量期的首尾時間愚蠢的高或低價極大扭曲。微軟的史蒂夫-鮑 爾默(Steve Ballmer)和通用電氣的傑夫-伊默爾特(Jeff Immelt)對此就有體會，他們在執掌這些企業時都遭遇股價變動令人留鼻血的地步。

　　衡量我們每年進步的理想標準或許是伯克希爾股票每股內在價值的變動，奈何這一價值的計算方法難以與精確搭邊，所以我們運用了一個粗略的替代標準 ——每股的賬面價值。依靠這一標準有其自身的缺點，我們在92和93頁對此進行了討論。此外，大多數企業股票的賬面價值都低估了內在價值，在伯克希爾當然 也是如此。總的說來，我們業務的價值要比其賬面價值高得多，而且在我們十分重要的保險業務中差額龐大。即使如此，查理和我認為，我們的賬面價值(雖然被低 估)，是追蹤內在價值變動的最得力工具。運用這種衡量標準，正如本封信開篇一段所言，自1965財年以來，伯克希爾賬面價值每年的複合增長率達 20.3%。

　　我們應該注意到，如果選用市場價格作為我們的衡量標準，伯克希爾的業績看起來會更好，自1965財年年初以來的年複合增長率達到22%。令人驚 訝的是，由於這一溫和的年複合增長率差額，45年以來，市場價值的年增長率達到801516%，而賬面價值的增長率為434057%(如第二頁所示)。我 們的市場增長率更高，這是因為在1965年，伯克希爾股票以營收不佳的紡織資產賬面價值一個合適的折扣出售，而如今伯克希爾股票一般以其一流業務的賬面價 值溢價出售。

　　總之，第二頁的表格傳達了三個信息，其中兩個為正面信息和另一個極為負面。首先，在從1965至1969年開始、以2005至2009年結束的 五年一個階段的時期內，我們賬面價值的增速都超過了標普500指數的增速；其次，雖然我們在市場向好的幾年中落後於標普500指數，我們在該指數業績消極 時一直超過了它。也就是說，我們的防守好於進攻，這也可能持續下去。

　　一個大的負面因素是，隨著公司規模的增長，我們的業績優勢大幅減少，這一令人不快的趨勢勢必會持續下去。可以肯定的是，伯克希爾擁有許多出眾的 業務和一批真正優秀的經理人，並以一種不同尋常的企業文化運營，使他們能夠最大限度發揮自己的才幹。查理和我相信，這些因素隨著時間的推移將繼續創造好於 平均水平的業績。但是，巨大數額已經形成紮根，而我們的未來優勢(如果有的話)會是我們的一小部分傳統優勢。

　　我們有所不為

　　很久以前，查理制訂了自己最遠大的雄心：「我只想知道我將喪生何處，那麼我就絕不會去那個地方。」這些智慧受到了偉大的普魯士數學家雅各比 (Jacobi)的啟發，他將「反向，一直反向」作為解決難題的幫助。(我也知道這種反向方法在一個不那麼崇高的層面上也會起作用——倒唱一首鄉村歌曲， 你會重新得到房子、車子和妻子。)

　　以下這些例子體現我們如何在伯克希爾應用查理的思想：

　　查理和我避開我們不能評估其未來的業務，無論他們的產品可能多麼激動人心。過去，即使是普通人也能預測到汽車(1910年)、飛機(1930 年)和電視機(1950年)這些行業的蓬勃發展。不過，未來則會包含會扼殺所有進軍這些行業的公司的競爭動力，即使倖存者也常常是鮮血淋漓地離開。

　　由於成群競爭者爭奪主導權，查理和我能夠明確預見某個行業未來會強勁增長並不意味我們能夠判斷其利潤率和資本回報會是多少。在伯克希爾我們將堅持從事其未來數十年的利潤前途似乎可合理預測的行業。即使如此，我們還是會犯下許多錯誤。

　　我們絕不會依賴陌生人的善舉。「大到不能倒」不會是伯克希爾的退路。反之，我們可以想像的現金需求與自身的流動性相比微不足道，這是我們的事務安排方式。此外，我們量多且多樣化的業務的收益將不斷注入新的流動性。

　　2008年9月，當金融體系陷入癱瘓之時，伯克希爾為該體系提供流動性和資本，而不是求助者。在危機頂峰時期，我們向企業界投入155億美元， 這些企業否則可能只能向聯邦政府求助。其中，9億美元投入了三家倍受尊敬、以前均安全的美國企業以提高它們的資本金，這些企業刻不容緩需要我們投出無形的 信任票。其餘的65億美元實現了我們為收購綠箭提供資金的承諾，這樁交易在其他交易充滿恐慌時順暢完成。

　　我們為維持自己的一流財務實力付出極高代價。目前我們照例持有的相當於200多億美元現金的資產帶來的收益很少。但是，我們睡得安穩。

　　我們往往讓自己的眾多分支自主經營，我們不會實行任何程度的監督和監視。這意味著我們有時會遲於發現管理層問題，偶爾他們的運營和資本方面的決 策，如果要我們給予建議可能不會同意。然而，我們大多數經理人都很好運用了我們授予的自主權，保持著一種在大型機構鮮見的、以股東為導向的珍貴態度。我們 寧願承受一些糟糕決策造成的有形代價，也不願遭受由於僵化的官僚作風而決策過於遲緩或者根本沒有決策帶來的大量無形代價。

　　收購BNSF之後，我們現在擁有25.7萬名員工和數百家運營分支。我們希望增加這兩方的數量，但絕不允許伯克希爾成為一個充滿各種委員會、預 算報告和多級管理層的某種巨頭。反而我們計劃以一批單獨管理的中型和大型企業的方式運營，這些企業的大多數決策都在運營層做出。查理和我將把自己的角色限 於募集資本、控制企業風險、挑選經理人和制定他們的薪酬。

　　我們沒有嘗試去討好華爾街。基於媒體或分析師評論進行交易的投資者不是我們喜歡的類型，反而我們希望合作夥伴是因為希望對自身理解的企業進行長 期投資、並認同這個企業所遵循的政策而加入伯克希爾。假如查理和我要與一些合作夥伴加入一家小企業，我們會尋找與我們志同道合、瞭解共同目標和共有命運會 促進股東和經理人之間幸福的企業「婚姻」的合作者。企業發展到巨大規模也不會改變這一事實。

　　為了形成一個相容的股東人群，我們努力與所有者進行直接和提供有用信息的溝通。我們的目標是告知如果我們的處境調換，我們想要知道什麼。此外， 我們努力在週末一早在網上公佈季度和年度財務信息，因此給予你和其他投資者非交易時段的大量時間來仔細琢磨我們這個多樣化的企業發生的事情。(美國證券委 員會的最後期限偶爾迫使在非週五披露。)短短數段不能充分總結這些問題，也不足成為新聞記者尋求的那種奪人眼球的新聞標題。

　　我們在去年一個事件中看到原聲摘要報導也會出問題。在長約12,830個字的年度信中有這麼一句話：「例如，我們確定經濟在整個2009年或者 這一年之外處境艱難，但是這一結論並不告訴我們市場會上漲或下跌。」許多新建機構報導了(實際上是大肆宣揚)這句話的第一部分，而對這句話的結尾隻字不 提。我認為這是可怕的新聞報導，受到誤導的讀者或觀眾很可能會認為查理和我在預測股市會出現糟糕狀況，雖然我們不僅在這句話中還在他處明確表示我們根本不 是在預測股市。任何受到這些煽動者誤導的投資者都付出了巨大代價，道瓊斯指數在這封信公佈之日以7,063點收盤，在當年以10,428點收關。

　　考慮到我們所經歷的這類事情，你會明白我更願意我們與你之間的溝通儘可能地直接和完整。

　　讓我們轉到伯克希爾業務的一些具體問題。我們有四大業務部分，每一部門的資產負債表和營收帳目都各具特色。因而，如果按照財務報告標準做法把它們混雜在一起會妨礙分析。因此，我們會把它們分為四個單獨業務進行展示，這也是查理和我看待它們的方式。

　　保險業

　　我們的財產險業務一直是公司發展壯大的發動機，它為我們取得了驚人的成績，並在未來的時間裡繼續充當這一角色。當前財產險公司帳面資產超過其有形資產淨額155億美元。當然，通過我下面對財產險領域經濟模式特點的解釋可以瞭解到，這些公司的價值要遠遠超過其帳面價值。

　　保險公司運營模式的突出特點即預先收取保險費用而滯後支付客戶索賠。在一些極端情況下，如一些企業工人的事故賠償，滯後期甚至能夠達到幾十年之 久。這種當前籌集資金而滯後支付的模式使得我們能夠得以持有大量資金，我們稱之為「流動資本」。儘管這部分資本最終將會流向客戶，但同時，我們能夠利用這 部分資本進行投資並為伯克希爾-哈撒韋帶來利潤。儘管不斷有保單及索賠被建立，但我們所持有的流動資金受保險交易量的保障仍能基本保持穩定。因此，隨著業 務增長，我們的流動資金也會越來越多。

　　如果公司收取的保險費用超過了最終賠償及運營費用支出總額，那麼我們除流動資金的投資收入外還獲得了承保盈利收入。這種組合為我們提供了免費使 用投資資本的機會，更有利的是，我們甚至還因為持有這部分資金而獲得了費用。當然，這一理想結果也產生了強烈的競爭，這種競爭使得近幾年大部分時間裡財產 險行業整體在以虧損局面運營。事實上，這種虧損是整個行業為其所持有的流動資金支付的費用。並且，通常這一成本並不高。當然，不可避免在某些災難年中，保 險業損失的成本會超過其流動資金帶來的收入。

　　以我或許存有偏見的觀點來看，伯克希爾-哈撒韋擁有全球最好的大型保險運營機構，並且無疑我們也擁有世界上最好的經理人。自1967年進入保險 領域至2009年底，我們的流動資金從當時的1600萬美元上升至620億美元。更重要的是，我們已連續7年實現了承保盈利運營。我很有信心，在未來的大 部分時間裡，我們也將能保持承保盈利的驕人局面。如果現實發展正如我的預計，那麼我們的流動資本將是免費的。即儘管持有多達620億美元的存款，我們仍可 以在不必支付利息的情況下，使用這部分資金進行投資為我們帶來利潤。

　　我再次強調，免費使用流動資本並不是整個財產險行業的普遍現象，在大部分時間裡，保險費並不足以支付客戶要求的索賠及公司運營費用。伯克希爾- 哈撒韋取得的成績僅僅是因為我們擁有眾多出色的經理人完成了那些非比尋常的業務。我們保險公司的那些首席執行官們值得我們所有人去感謝，是他們使得伯克希 爾-哈撒韋的價值增加了數十億美元。

　　* * * * * * * *

　　在此，我很榮幸地介紹一下我們這些明星CEO們：

　　首先讓我們始於GEICO公司。沒錯，就是因其8億美元的年度廣告宣傳預算而為股東所知的GEICO公司。CEICO首席執行官托尼-奈斯利 (Tony Nicely)18歲進入公司工作，現年已經66歲的托尼仍然每天跳著踢躂舞來上班，正如我在79歲時所做的一樣。我們都為從事自己熱愛的事業而感到幸 運。

　　GEICO同樣也給予了客戶們溫暖的感覺。自伯克希爾1996年接手GEICO以來，其市場佔有率由2.5%上升到了8.1%，即淨增了700 萬投保人。這些投保人或許是因為我們的壁虎形象可愛而與我們取得聯繫，但他們最終選擇了從我們這裡購買保險產品儲存大筆款項，並且因為對我們服務與價格的 肯定而成為了我們穩定的客戶。

　　伯克希爾通過兩個階段完成了對GEICO的收購。1976年至1980年，我們出資4700萬美元購買了GEICO約三分之一的股份，多年來， GEICO通過本身發展完成了大量的再次購買使得我們所持有的股分上漲至50%左右。1996年1月2日，我們再次以23億美元現金的形式購買了 GEICO剩餘的50%股份，這一價格大概是我們最初購買價格的50倍。

　　華爾街流行的一個小笑話很好地詮釋了我們這段經歷：

　　——客戶：「很感謝你幫助我以5美元的價格買進了XYZ股票，我聽說現在它已經漲到18美元了。」

　　——經紀人：「是的，這才剛剛開始呢。事實上，由於該公司表現強勁，相比5美元時，在18美元買進會甚至賺得更多。」

　　——客戶：「見鬼。我就知道我應該再等等的。」

　　GEICO的增長在2010年可能會有所減緩。儘管我們「低成本」的特點無疑會在未來給我們帶來可觀的業務，但由於市場總的汽車銷售量大幅下 跌，美國車輛登記數目實際上也在下降。此外，高失業率使得越來越多的司機放棄了保險。1995年，GEICO是全國第六大汽車保險公司，而現在，我們的排 名已經上升至第三位。企業的流動資本也由27億美元上漲至96億美元。同樣重要的是，GEICO在伯克希爾管理的14年裡，其中的13年均實現了承保盈 利。

　　1951年1月，當我在20歲以一名學生的身份參觀GEICO時就因它而激動，感謝托尼，因為今天的GEICO更加令我感到喜悅。

　　* * * * * * * *

　　伯克希爾歷史上的一項重大事件發生在1985年的一個週六。在阿吉特-賈殷(Ajit Jain)進入我辦公室的那一刻，我立即意識到我們找到了一個超級明星。阿吉特被迅速任命負責小型國家賠償和再投保業務運營。多年來，阿吉特將這一業務發 展成為保險領域最卓越的業務之一。

　　如今，在僅擁有30名員工的情況下，阿吉特領導的團隊在許多保險領域的交易額都創下了歷史新高。三年前，他接手了勞埃德的巨額債務，僅一份合同 的交易金額就達到了71億美元。2009年中，他談成的一項人壽保險再投保合同將在未來50年左右的時間裡為我們帶來500億美元的保險費。

　　阿吉特的業務特點正好與GEICO相反。在GEICO，我們擁有數百萬的小額保單年復一年地被更新。然而阿吉特簽定的保單數量很少，但其影響很大。在全球範圍內，阿吉特是人們在尋求為巨大而非同尋常的事物購買保險時想到的第一人。

　　如果有一天，查理、阿吉特和我共在一條正在下沉的船上，而我們當中只有一人能獲救的話，那麼就救阿吉特吧。

　　* * * * * * * *

　　我們的第三大保險業發電站就是General Re。幾年前，這家企業還處在困境之中，而如今，它卻是我們保險領域裡一塊閃閃發光的寶石。

　　泰德-蒙特羅斯(Tad Montross)領導下的General Re在2009年完成了突出的承保盈利業績，並且為我們提供了罕有的大筆流動資金。除了財產險業務，泰德和他的夥伴們使人壽險的再投保業務也得到了良好發展。

　　去年，我們終於擁有了General Re全部100%的股份。泰德和我今年9月將前往科隆，去向那些經理人為伯克希爾所做出的突出貢獻表示感謝。

　　除上述三大動力，我們還擁有一些規模較小的保險公司，他們中的大部分都專攻保險業中某個不常見的特殊領域。總的說來，他們一直在良好運轉，從下面的數據中可以看出，這些小型保險公司一直為我們提供穩定的流動資本。查理和我十分重視和感謝這些企業以及他們優秀的經理人。

　　下面是我們保險業四個構成部分財產險和人壽險業務記錄：

　　(單位：百萬美元)

　　企業名稱 承保盈利 年流動資本

　　 2009 2008 2009 2008

　　General Re $ 477 $ 342 $ 21,014 $ 21,074

　　BH Reinsurance 349 1,324 26,223 24,221

　　GEICO 649 916 9,613 8,454

　　Other Primary 84 210 5,061 4,739

　　總計 $1,559 $2,792 $61,911 $58,488

　　* * * * * * * *

　　最後，是我的一項懺悔。去年，董事會結束了一項成本昂貴且成績不佳的業務，其慘敗完全是由自身造成的。

　　多年來，我一直努力思考為數百萬忠誠的GEICO客戶提供一些附屬產品，不幸的是，我終於想到了。向客戶推銷我們自己的信用卡這一想法閃現在我 的腦海中。我推測GEICO的投保人極有可能擁有良好的信譽，假如我們發行了具有吸引力的信用卡，他們可能會更青睞我們的業務。遺憾的是，我們的業務方向 是正確的，但卻採取了錯誤的形式。

　　在我覺醒前，我們在信用卡運營上的損失已達到了630萬美元，並且通過出售投資產品還額外損失了4400萬美元。值得強調的是，GEICO的經理們始終沒有對我的想法產生興趣，他們曾給予我提醒，我不得不承認我確實年紀大了。

　　公用事業

　　伯克希爾公司擁有中美能源控股公司(MidAmerican Energy Holdings)89.5%的股份，後者在公用事業方面業務廣泛，其中主要包括：(1).Yorkshire Electricity and NorthernElectric，它擁有380萬終端用戶，是英國第三大電力公司；(2)。中美能源，它服務著72.5萬電力用戶，主要集中在愛荷華； (3).Pacific Power and Rocky Mountain Power，服務著西部六州的170萬電力用戶；(4).Kern River and Northern Natural pipelines，通過它運輸的天然氣佔美國用量的6%。

　　中美能源控股有兩位了不起的管理者戴夫-索科爾(Dave Sokol)和格雷格-亞伯(Greg Abel)。另外，我的老友瓦爾特-斯科特(Walter Scott)及其家族也持有該公司部分股權。同戴夫、格雷格和瓦爾特的十年合作讓我深信，我們再找不到比他們更好的搭檔了，他們是真正的夢之隊。

　　有些讓人掃興的是，中美能源還擁有全美第二大房地產經紀公司HomeServices of America。這家公司有21個地方品牌和1.6萬個代理商。儘管去年對於房屋銷售而言仍是恐怖之年，但HomeServices取得了還算不錯的業 績。另外，該公司還收購了一家芝加哥經紀公司，並且我們還將在合理價格水平上尋求收購其他高質量的經紀公司。

　　中美能源控股公司主要運營數據：

　　 收入(百萬美元)

　 　2009 2008

　　英國公用事業 248 339

　　愛荷華公用事業 285 425

　　西部公用事業 788 703

　　在建項目 457 595

　　家庭服務 43 (45)

　　其他(淨) 25 186

　　運營收入(未扣除公司權益和稅收) 1,846 2,203

　　各種能源* — 1,092

　　股權(非伯克希爾) (318) (332)

　　股權(伯克希爾次級債) (58) (111)

　　所得稅 (313) (1,002)

　　淨收益 1,157 1,850

　　伯克希爾可用收益** 1,071 1,704

　　欠其他債務 19,579 19,145

　　欠伯克希爾債務 353 1,087

　　*包括1.75億美元分手費和9.17億美元投資盈利

　　**包括伯克希爾09年3800萬美元和08年7200萬美元利息(扣除相關所得稅，括號中為負值)

　　我們所轄的電力公司在很多領域提供壟斷性服務，與客戶在多方面形成共生關係，客戶依賴我們為其提供一流的服務和未來的投資。發電項目的審批和建 設，以及主要電力設施的轉移工程浩大，所以我們必須長遠考慮。如果我們希望這些公司的管理者以客戶利益為重，為客戶賺取更多的回報，我們就必須為未來的需 求鋪路。我們必須自力更生，而非寄希望於我們的管理者各自為戰。

　　戴夫和格雷格確保我們正為此而努力。國家研究機構一致認為我們的Iowa and Western utilities在行業中名列前茅。同樣，根據Mastio公司對43家企業的排名，我們的Kern River and Northern Natural properties位列次席。

　　此外，我們不但著眼未來，而且斥巨資用於環保事業。自從我們10年前收購中美能源公司以來，從未派發過紅利，而是將其用於擴大再生產領域。一個 明顯的例子是，我們的Iowa and Western utilities公司在過去3年中盈利25億美元，但同期用於風能發電的投資是30億美元。

　　中美能源控股公司以社會責任為重，注重社會信譽，並因此受益：除個別情況外，我們的投資幾乎都取得了較為合理的回報，進而我們可以儘量滿足企業的生產需要。我們相信，我們能夠從我們的投資中受益。

　　早期，查理和我曾規避資本集中的產業，例如公共事業。截至目前，最好的投資依然是那些投入少，回報高的企業。幸運的是我們擁有一批這樣的企業， 而且還想擁有更多。不過，伴隨伯克希爾日益強大，我們目前有意投資大資本運營企業。我們認為，伴隨投資數額增長，這樣的企業更容易取得合理的回報。如果我 們的預期正確，我們相信伯克希爾將如虎添翼，在未來幾十年中雖不能取得巨額收益，但是應該可以超過平均水平。

　　伯克希爾-哈撒韋收購伯靈頓北方聖太菲鐵路公司與我們的電力公共事業公司具有很大的相似之處。兩者都是向消費者、社區以及整個國家的經濟發展提 供基本服務，兩者都需要進行大量投資，都必須進行前瞻性規劃，最後兩者都需要明智的監管者提供收益的穩定性，以便我們可以滿懷信心地進行投資。

　　我們發現公眾與我們的鐵路企業之間存在某種「社會契約」，這種關係與公用事業非常相似。無論某一方推卸責任，雙方都將受害。所以，我們認為雙方應該相輔相成。政府如果不評估大型電力和鐵路系統，就幾乎無法預測其潛在經濟實力。

　　未來，伯靈頓北方聖太菲鐵路公司的業績可能併入公用事業部分，因為二者不但經濟特徵類似，而且他們所用貸款並非伯克希爾擔保。伴隨市場起伏，他們的收入和投資規模巨大。總之，儘管我們投入了巨大的時間和資金成本，我們預期這些行業將在今後為我們帶來更多的收益。

　　製造業、服務業和零售業

　　伯克希爾在這些行業中業務眾多。首先讓我們瀏覽一下其資產負債表和損益表。

　　資產負債表 09/12/31 (單位：百萬美元)

　　資產

　　現金及現金等價物 3,018

　　應收賬款和票據 5,066

　　存貨 6,147

　　其他流動資產 625

　　總流動資產 14,856

　　商譽及其他無形資產 16,499

　　固定資產 15,374

　　其他資產 2,070

　　合計 48,799

　　負債和股東權益

　　應付票據 1,842

　　其他流動負債 7,414

　　總流動負債 9,256

　　遞延稅 2,834

　　有期債項 6,240

　　股東權益 30,469

　　合計 48,799

　　損益表(單位：百萬美元)

　 　2009 2008 2007

　　收入 61,665 66,099 59,100

　　營業支出(包括折舊) 59,509 61,937 55,026

　　折舊 1,422 1,280 955

　　利息費用 98 139 127

　　稅前收入 2,058* 4,023* 3,947*

　　所得稅和少數股東權益945 1,740 1,594

　　淨收入 1,113 2,283 2,353

　　*不包括採購賬戶調整

　　2009年全球經濟衰退使我們旗下幾乎所有的製造、服務及零售企業都受到了嚴重影響，但分銷企業麥克萊恩(McLane)卻是個例外。麥克萊恩主要的業務是向零售商店提供日用品、食品及其它非食品類貨物，迄今為止其最大客戶是著名零售企業沃爾瑪。

　　格雷迪-羅齊爾(Grady Rosier)領導下的麥克萊恩2009年創下了稅前3.44億美元的收益紀錄。麥克萊恩擁有一系列實物資產，包括3242輛拖車、2309輛牽引機及總 面積達1520萬平方英呎的55個分銷中心。當然，麥克萊恩最重要的資產是格雷迪-羅齊爾。

　　我們的一些公司儘管銷售下滑，但盈利增長，這主要歸功於其領導才能，以下是成就這一事實的首席執行官名單：

　　公司 首席執行官

　　Benjamin Moore (化妝品) Denis Abrams

　　Borsheims (珠寶零售) Susan Jacques

　　H. H. Brown (製造業和鞋業零售) Jim Issler

　　CTB (農業設備) Vic Mancinelli

　　Dairy Queen John Gainor

　　Nebraska Furniture Mart (家具零售) Ron and Irv Blumkin

　　Pampered Chef (廚房用具直銷) Marla Gottschalk

　　See』s (製造業和糖果零售) Brad Kinstler

　　Star Furniture (家具零售) Bill Kimbrell

　　上述個別企業所屬行業深受危機影響，但Marmon和Iscar卻能夠脫穎而出。儘管銷售減少27%，弗蘭克-普塔克(Frank Ptak)領導的Marmon公司創造了稅前利潤增長13.5%的歷史新高，弗蘭克的成本管理彌補了收益下滑。

　　無論戰爭、衰退還是競爭都無法阻止位於以色列的Iscar公司前進的步伐。世界其他兩家小型切割工具的主要供應商年內大半時間虧本運營。儘管 Iscar業績也明顯下滑，但是依然盈利。一旦製造業復甦，Iscar將再創新高。由Eitan Wertheimer, Jacob Harpaz 和Danny Goldman組成的領導團隊對此翹首以待。

　　此外，我們擁有的與住宅及商業建築有關的業務在2009年都遭到了嚴重衝擊。Shaw, Johns Manville, Acme Brick和MiTek的稅前收入是2.27億美元，較2006年建築業高潮期的12.95億美元減少82.5%。上述企業仍將奮力掙扎，但其競爭力依然 完好無損。

　　伯克希爾去年最主要的問題是航空業務公司NetJets。多年來，NetJets曾將自身發展成為該行業最突出的企業，它擁有的飛機總價值超過其三大競爭對手的飛機價值總和。

　　總體上說，NetJets在該行業中的支配地位仍是毋庸置疑的，但其管理運營上存在問題。在我們擁有NetJets的11年中，共稅前虧損總計 達到了1.57億美元。同時，截至去年4月，公司債務由最初的1.02億美元飛漲至19億美元。如果不是有伯克希爾對其債務提供擔保，恐怕NetJets 已經倒閉了。顯然對於NetJets走到今天這個地步我難辭其咎，但幸運的是我們已經獲得救援。

　　中美能源(MidAmerican Energy)公司傑出的建立者及管理者大衛-索科爾(Dave Sokol)於去年8月成為NetJets的新任CEO。他改革了舊有的領導方式，使目前公司債務下降至14億美元，並且繼2009年驚人地虧損了 7.11億美元後，使公司實現了穩定的贏利運營。

　　更為重要的是，大衛採取的措施絲毫沒有損害NetJets前任首席執行官Rich Santulli對於安全和服務的嚴格要求。大衛和我對於上述標準非常讚賞，我們及家人的出行幾乎都乘坐NetJets的航班，而且公司的許多主管和經理 也是如此。我們從不指定特殊航班和服務。我們與其他乘客一視同仁，支付同樣的價格，享受同樣的服務。簡言之，我們自給自足，在航空業奮力前行。

　　金融及金融產品

　　住宅建築公司Clayton是我們在這一領域的主要企業。當然，Clayton並非一直佔據著首要位置。10年前，該領域三大製造企業 Fleetwood、Champion and Oakwood擁有著行業44%的產量，但所有這些公司現在都已經破產。同時，整個行業的產量也從1999年的38.2萬套下降至2009年的6萬套。

　　當前，整個行業的雜亂局面主要源於兩個原因。首先，行業發展前景取決於美國經濟能否實現復甦，它決定了美國所需的住房數量。2009年， 55.4萬套的市場新建房屋創下了近50年來的最低記錄。但這似乎是一個好消息。為什麼這麼說呢？曾經，住房市場年供應量約為200萬套，但另一方面，市 場需求量每年僅為120萬套，所以人們認為新建住房下降是一個好現象。供求不平衡的狀態持續幾年後，國家必然要想辦法改變這一情況。

　　這一情況的改變通常有三種途徑。第一，與「汽車換現金」計劃相似，毀掉大量的房屋；第二，通過鼓勵青年人同居加速人們對住房的需求，但這一辦法只有在當事人自願的情況下才能得以推行；第三，減少新建房屋數量，使其增長率低於家庭組建率；

　　我們的國家理智地選擇了第三種途徑。在未來一段時間裡，住房價格將會遠遠低於泡沫時期水平，當然，這在給售房者或信貸方造成損失的同時，能夠使 購房者從中受益。事實上，幾年前那些無法承擔購房壓力的家庭現在發現擁有一套住房成為了他們力所能及的事，因為房地產市場泡沫已經破裂。

　　第二個原因是企業建造的房屋因其住屋抵押貸款匯率與政府機構所提供的匯率之間存在著懲罰性的差異而在行業競爭中處於劣勢。下面我將解釋一下為什麼匯率的不同會給大量低收入美國民眾及Clayton公司雙方均造成影響。

　　住房抵押貸款市場受政府通過房地美及房利美表現出來的條例控制，其信貸標準佔有絕對的優勢，因為他們擔保的抵押貸款能夠實現證券化，並且實際上 均將其轉變成聯邦政府義務。擁有資格享有這種擔保的房屋購買者，可以獲得利率僅為5.25%的30年期貸款。此外，作為維持超低利率水平的舉措之一，目前 這種貸款已大量被美聯儲購買。

　　相比而言，幾乎很少企業建造房屋的購房者有資格獲得受此擔保的抵押貸款，他們所要負擔的利率水平達到了9%。對於那些採取現金支付方式的購房 者，Clayton的住房擁有著極高的購買價值，然而，如果購房者需要申請住房抵押貸款，事實上大部分購房者都屬於後者，那麼利率上的差距足以抵消企業建 造住房在價格上的吸引力。

　　去年，我曾解釋了為什麼我們的貸款者收入不高但卻表現出了更好的信用，因為他們的態度決定了一切。他們購買房屋是為了居住其中而並非打算從轉售 中賺上一筆。通常，我們的貸款者在選擇貸款時，更多地是考慮自身實際償還能力，並期待著某天他們能最終還清貸款。當然，如果他們失業、離婚或者遭遇了嚴重 的健康問題，我們也有可能面臨違約問題的發生，但他們並不會因為房屋的價值下降而放棄償還貸款。即使當前失業壓力劇增，但Clayton的違約行為仍很適 度並且沒有我們製造出重大麻煩。

　　我們也曾努力使客戶能夠享有更多的優惠，並且截至目前也取得了一些像征性成功。如果我們的限定條件不被放寬，不向那些符合首付和收入標準的購房者打開更低成本的資金條件，企業建房的發展空間注定將會越來越小。

　　儘管在這樣的情況之下，我仍相信Clayton在未來的時間裡能實現盈利運營。我們擁有一位將伯克希爾的利益視為自身利益的最好的CEO人選凱 文-克萊頓(Kevin Clayton)，我們還擁有物美價廉的一流產品和不斷進取的信念，並且，伯克希爾也將會繼續以其信譽為Clayton的抵押貸款提供支持。當然，我們同 時不得不承認，即使這樣我們也無法將信貸利率降低到政府機構所能提供的水平，這一障礙將會限制我們的銷售，損害到Clayton和大量尋求低成本住房的美 國家庭的共同利益。

　　下面的圖表說明了去年的經濟危機對我們的家具和拖車租賃業務造成了多麼嚴重的影響。儘管他們的競爭地位仍如以往一樣牢固，但我們還沒有看到這方面業務有任何反彈跡象：

　　稅前收益(單位：百萬美元)

　 　2009 2008

　　淨投資收入 $278 $330

　　人壽及養老金業務 116 23

　　租賃業務 14 87

　　Clayton 187 206

　　其它收入 186 141

　　不計投資及金融衍生品盈虧的總收入 $781 $787

　　(上表金額包括伯克希爾於2009和2008兩年分別向Clayton收取的1.16億美元及9200萬美元的擔保費用；)

　　2009年底，我們已擁有全國第三大商業抵押貸款服務商Berkadia公司50%的股份。除了擁有2350億美元的投資管理資產外， Berkadia是最初出現住房抵押貸款時的重要操作者，在全國擁有25間辦公場所。儘管在接下來的幾年裡商業房地產將面臨巨大的挑戰，但長遠地看， Berkadia將擁有可觀的發展機會。

　　我們在Berkadia的合作夥伴是喬-斯坦伯格(Joe Steinberg)和伊恩-卡明(Ian Cumming)運營的Leucadia。幾年前，當伯克希爾收購陷入困境的Finova時，我們就曾有過愉快的合作經歷。當時，喬和伊恩所做的努力遠遠 超出了其份內工作，所以當他們與我聯繫共同購買Berkadia時我感到很高興。

　　我們也將第一次的冒險經曆命名為Berkadia，所以讓我們將這次稱為Berkadia的兒子，未來的某天，我將會在寫給股東的信中談論Berkadia的孫子。

　　投資

　　下面是年末市場價值超過10億美元的普通股票投資

　　(成本和市值單位：百萬美元)

　　截至09年12月31日

　　持股數量 持股公司 持股比例(單位：%) 成本* 市值

　　151,610,700 美國運通公司 12.7 $ 1,287 $ 6,143

　　225,000,000 比亞迪 9.9 232 1,986

　　200,000,000 可口可樂 8.6 1,299 11,400

　　37,711,330 康菲石油公司 2.5 2,741 1,926

　　28,530,467 強生公司 1.0 1,724 1,838

　　130,272,500 卡夫食品公司 8.8 4,330 3,541

　　3,947,554 韓國浦項制鐵集團公司 5.2 768 2,092

　　83,128,411 寶潔公司 2.9 533 5,040

　　25,108,967 賽諾菲－安萬特 1.9 2,027 1,979

　　234,247,373 英國特易購 3.0 1,367 1,620

　　76,633,426 美國合眾銀行 4.0 2,371 1,725

　　39,037,142 沃爾瑪 1.0 1,893 2,087

　　334,235,585 富國銀行 6.5 7,394 9,021

　 　其他 6,680 8,636

　　 持有普通流通股總額 $34,646 $59,034

　　*這是我們的實際成交價格，同時也是我們的稅基，GAAP「成本」在幾個個案中不同，這是由於提高賬面價值或減記帳面價值的不同要求。

　　不僅如此，我們在道氏化學、通用電氣、高盛、瑞士再保險和箭牌的不可交易債券中持倉，總成本是211億美元，賬面現行價值是260億美元。我們 在過去十八個月收購了五個倉位。除了它們給我們提供的巨大的資產潛力之外，這些持有給我們帶來了總計21億美元的年度分紅和利息。最後，我們擁有76， 777，029股(22.5%)的BNSF鐵路，之後賬面價值達到85.78美元每股，但是隨後併入了我們對整個公司的收購。

　　2009年，我們最大的賣出是康菲石油(ConocoPhillips)，穆迪(Moody's)、寶潔(Procter & Gamble)，以及強生(Johnson & Johnson)(後者的賣出在我們今年早期持倉後發生)。我和查理相信所有這些股票都很可能在將來以更高的價格成交。我們在2009年初賣出了一些，為 道氏和瑞士在保險籌集資金，然後今年賣出一些來籌備BNSF的收購。

　　我們去年曾告訴你，公司和市政公債市場存在非常罕見的情況，這些證券與美國財政部的相比非常便宜，我們通過幾項採購支持了這個觀點。但是我應該做的更多。這樣大的機會非常罕見。當天上掉金子的時候，應該拿桶去接，而不是管子。

　　2008年初，我們擁有443億美元的現金資產，之後我們獲得了170美元的經營收益。然而，在2009年，我們的現金減少到了306億美元 (其中80億用於BNSF採購)，我們在過去兩年已經用了很多錢。那是一個投資的理想時期：常伴隨恐慌的氛圍。那些投資者為了毫無意義的保證而付了更高的 價格。最後，在投資中起作用的是你對所花的成本以及這個業務在隨後的十年或二十年的盈利，儘管只是在股市上買入一小部分。

　　* * * * * * * * * * * *

　　去年我詳細的介紹了我們的衍生品合約，引起了爭議和誤解。關於這個問題，請登陸網站www.berkshirehathaway.com。

　　之後我們改變了幾個倉位。一些信用合約到期了。10%的股票指數合約也改變了：期限縮短，成交價減少。這些改變中沒有金錢易手。

　　去年中提高的幾點現在需要重申一下：

　　(1)儘管不能確保，但我認為我們的合同總值將持續給我們帶來利潤，即使把投資收入大幅波動考慮在外。 我們的衍生品浮存金——並不包括在之前提到的620億美元保險浮存金中，幾乎達到63億美元。

　　(2)只有少數合同要求我們無論如何交付抵押保證金。去年，股市和信用市場價位走低，我們的支付要求是17億美元，只是我們擁有的衍生品相關浮存金的一小部分。當我們支付抵押保證金的時候，我們所支付的抵押品仍然在給我們賺錢。

　　(3)最後，這些合同的帳面價值會有大的波動，這會很大程度上影響我們的季度報告盈利，但是不會影響我們的現金或投資持有。這個想法很適合2009年的環境。這裡有去年從衍生品股值中帶來的稅前季度收益：

　季度 收益 (損失) (單位：十億美元)

　　1 (1.517)

　　2 2.357

　　3 1.732

　　4 1.052

　　正如我們所解釋的，這些大幅震盪不會使我和查理高興或者煩惱。當我們報告給你的時候，你仍將區分這些數字(就像我們確實實現了收益或損失一 樣)，這樣你就可以更清楚地看到我們所經營業務的盈利情況。我們很高興我們持有這些衍生品合同。至今我們已經從它們所提供的浮動中獲利頗豐。我們希望繼續 通過這些合同賺取更多的投資收益。

　　我們長期以來一直投資我和查理認為錯誤定價了的衍生品合同，正如我們嘗試錯誤定價的股票和債券一樣。事實上，我們在1998年第一次報告我們擁 有這些合同。我們一直都在警告衍生品給社會和相關人士帶來的危險，這可能是毀滅性的，當這些合同導致交易對手風險和/或舉債經營風險的時候風險達到頂點。 在伯克希爾，這從來沒有發生過，將來也不會。

　　讓伯克希爾遠離這些風險是我的職責所在。我和查理相信一位CEO一定不能忽視風險控制。這太重要了。在伯克希爾，我發起並監控每一項衍生品合 同，除了在少數幾家的分公司運營相關的合同，例如中美能源控股公司(MidAmerican)和General Re再保險公司。如果伯克希爾出現問題，那就是我的問題，決不會是風險委員會或者首席風險辦公室的責任。

　　* * * * * * * * * * * *

　　我認為，一個大型金融機構的主管委員如果沒有建議CEO為風險承擔全部責任，那麼他們就是不負責任的。如果CEO不能勝任這項任務，那麼他應該擔任其他的工作。如果他無法做到，而政府需要投入資金的話，他和他的委員會應該承擔很大責任。

　　搞糟幾家全國最大金融機構的運營的不是股東。然而他們加重了負擔，他們在失敗的時候拋掉了持有價值的90%或更多。總之，他們在過去的兩年中的 四次最大的金融颶風中已經損失了超過5000億美元。如果說這些持有者是「跳樓(Bailed-out)」，那麼簡直都是對「跳樓」這個詞的嘲諷。

　　儘管如此，一個失敗公司的CEO們和主管們都毫髮無傷，而且還活的很好。正是這些CEO和主管們的行為應該改變：如果他們的公司和國家被他們的 不負責任傷害了，他們應該付出代價，而不應該由公司或者保險來買單。在很多情況下，主管都從過多的金融胡蘿蔔中獲利，應該在他們的職業生涯中加入一些大棒 了。

　　一個不愉快的事實

　　我們旗下的子公司去年為了現金做了幾項小型併購案，但是我們對BNSF鐵路的大型收購要求我們發行95000股伯克希爾股份，這接近已公開發行的6.1%。我和查理對發行伯克希爾股票的喜愛，正如我們享受結腸鏡檢查前的準備工作一樣。

　　我們不喜歡發行股票的原因很簡單。如果不是做夢以現在的市價賣掉全部伯克希爾股票的話，為什麼要以幾乎同樣低的發行價賣掉公司如此大的一部分呢？

　　評估換股併購時，目標公司的股東不僅注重認購公司股份的市場價，同樣也希望交易能夠給他們帶來所放棄的那些自己股份的內在價值。如果低於其內在 價值，在僅交換股票的情況下，一般不可能成交。我們不能用一個被低估的股票去交換一個被完全反應價值的股票，這會損害股東利益。

　　打個比方，公司A和公司B規模相同，且每股都是100美元。它們的股票市面上都賣80美元每股。

　　A公司的CEO非常自信但不夠精明，他用1.25股去換B公司的1股，並告訴主管們B公司每股100美元。然而他沒有認識到，他將讓他的股東們 為B公司的每股支付125美元的內在價值。如果主管們沒有異議，那麼交易就成交了。B公司的股東將擁有A公司和B公司聯合資產的55.6%，而A公司的股 東只擁有44.4%。並不是A公司的每個人都是這次不明智交易的受害者。它的CEO將經營一個兩倍大的公司，帶來更多的名譽和利益。

　　如果是認購公司的股票被高估，情況就不同了：這會對認購者有利。這就是為什麼股市到處存在的泡沫將不可避免帶來一系列發行。如果按照他們股價的 市場價值，他們可以多付款，因為事實上他們在使用偽幣。這種認購週期性發生。在二十世紀六十年代末的特殊時期，這種圈套很多。事實上，某些大公司就是通過 這種方式建立起來的(當然沒有當事人公開承認內幕，但是私底下有許多消息傳出來)。

　　在BNSF鐵路的認購中，出售方的股東恰當地評估了我們所提出的100美元每股的報價。然而我們的成本卻稍高於此，因為這100美元是以股票形 式。我和查理都相信股票的價值超過這個市場價。幸運的是，我們在市場上現金購買了BNSF的一大部分，因此我們的成本中只有30%是用伯克希爾股票購買 的。

　　最後，我和查理認為，雖然要用股票支付30%的價格，但是這是我們一直以來所熟悉和喜歡的業務，並且能夠給我們帶來220億美元可支配的現金。 額外的好處是，將由邁特-羅斯(Matt Rose)經營公司，我們對他很信任。我們同樣願意在幾年內再投資幾十億美元，如果能得到合理的回報。但是這還不一定。如果我們需要用更多的股票來認購， 那就沒有意義了。我們會得不償失。

　　* * * * * * * * * * * *

　　我曾參加過幾十次股東會，討論認購案，通常，一些價格高昂的投資銀行給主管們提供諮詢。不可避免的，銀行家向給股東會的詳細評估了被收購公司的 價值，強調其價值遠遠比市場價值。在長達五十年的股東生涯中，我從沒聽到任何投資銀行(或管理層！)討論公司所得到的真實價值。當交易涉及認購方股票的發 行時，他們只使用市場價值，甚至在知道認購方股票被嚴重低估時仍然這麼做。

　　當股票被低估時，而主管從顧問獲得理性意見的方法看起來只有一種了，僱傭第二顧問，來反對提議的認購案，若交易不成交則得到酬勞。沒有這個，我們得到的建議永遠都是，「不要問理髮師你是不是該理髮了。」

　　* * * * * * * * * * * *

　　我忍不住要告訴你很久以前的一個真實故事。那時我們在一個管理良好的大型銀行擁有一些股票，幾十年來法律都不允許認購。之後法律允許認購，我們的銀行立即開始尋找可能的交易。銀行經理們本來都是很有能力的銀行家，這時卻像沒見過女孩的男孩子。

　　他們很快盯上了一家較小規模的銀行，經營也很好，提供同樣的金融服務。我們的銀行以較低的價格售出，幾乎接近賬面價值，而且價格/收益比很低。然而，那家小銀行被美國其他大型銀行哄抬，其價值幾乎達到賬面價值的三倍。不僅如此，他們要的是股票，而不是現金。

　　自然，我們的同事答應了。「我們需要顯示我們開始認購了。而且這只是很小的交易。」他們這麼說就好像只有對股東造成很大傷害才能成為阻止他們的理由一樣。查理的反應是，「我們是否應該慶幸在草坪上撒尿的是吉娃娃，而不是聖伯納。」

　　這家小銀行的老闆可不是傻瓜，他提出了談判中的最後一個要求。當時他的措辭可能比較含蓄，「在合併後，我將成為你的銀行的大股東，這是我淨資產中很大一部分。你們必須保證，你們再也不做這麼蠢的交易了。」

　　是的，這個合併案通過了。小銀行的老闆賺了錢，我們則賠了錢。大銀行——現在規模更大了——的經理們卻活得更滋潤了。

　　年會

　　去年有大約35000人參加了年會(1981年僅12名)。隨著股東人數的增加，今年可能有更多人參會。因此，我們將對慣例做一些改變。儘管如此，我們對大家的熱情歡迎不減。我和查理將與大家見面，回答問題，最好還能讓你們購買更多的產品。

　　今年的年會將在五月一日週六召開。同往常一樣，哈奎斯特中心的大門會在早上七點準時敞開。八點半放映一部新的伯克希爾影片。九點半直接進入問答 環節並持續到下午三點半 (中間在哈奎斯特用午餐)。在一個短暫的休息後，我和查理將在三點四十五分做會議總結。如果你決定在問答環節離開，請在查理講話的時候走(但要快，他講話 很簡短)。

　　離開會議去做的最佳活動當然是購物。我們將在19萬平米的相鄰大廳裡擺滿各種伯克希爾商品。去年大家買東西都很努力，銷售額破了紀錄。今年大家還可以做的更好。(友情提示，如果我發現銷量上不去將會很生氣，並把出口鎖上)。

　　政府僱員保險公司(GEICO)將設一個展台，有來自全國的優秀顧問為您服務，竭誠為您提供汽車保險建議。GEICO將給您一個股東折扣(通常 是8%)。我們開展業務的51個區域中的44個都允許了這個特別優惠。(額外提示：這個折扣可以累積在其他優惠上)把你現在的保險拿來，看看能否再省點 錢。我相信你們中至少50%可以。

　　一定要光顧書蟲書吧。它提供30餘種書和DVD，其中有兩本我兒子新出的書：《哈佛碎片(Howard』s Fragile)》，其中有采自全球的照片和評論，另一本是：彼得的生活由你造就(Peter』s Life Is What You Make It。)。完成家庭三部曲的是我妹妹的處女作《桃瑞斯自傳(Doris』s biography)》，這本書講述了她著名的慈善活動。還有《可憐查理編年史(Charlie』s Almanac)》，這是我合夥人的故事。它是出版屆的奇蹟——從不打任何廣告，然後每年都在網上售出上千本。如果您需要將買的書郵寄回去的話，旁邊就有 郵遞服務。

　　如果您是一位骨灰級購物狂——或者只是喜歡到處看看，可以在在週六中午到下午五點光顧奧瑪哈機場東側的伊里亞特飛機(Elliott Aviation)。NetJet公司的飛機艦隊將讓您心跳加速。

　　有一個隨信附件告訴您如何獲取參會憑證，來參加會議和其它活動。至於航班、酒店和汽車租賃，我們仍將與美國運通(800-799-6634)合 作，為您提供專門的服務。卡洛爾-彼得森(Carol Pedersen)將一如既往為我們處理相關事務，我知道這很繁雜，在此對她表示感謝。酒店房間可能很難找，但是通過卡洛爾應該能訂到。

　　內布拉斯加家具商場(NFM)位於72街上道奇和太平洋之間，佔地77英畝，在這裡我們將召開「伯克希爾週末」特價促銷。要得到伯克希爾折扣，你必須在四月二十九日週四到五月三日週一之間光臨並出示參會證。本季 特價包括了幾個大牌產品，這幾個牌子通常是沒有任何折扣的，但由於是股東周末，所以有例外。我們感謝他們的支持。NFM在週一至週六早十點到晚九點開放， 週日是早上十點到晚上六點。週六下午五點半到晚八點，NFM都舉行燒烤晚會，邀請所有與會者。

　　在博希姆珠寶(Borsheim's)，我們將再次召開兩場股東專場活動。首先將是一個雞尾酒招待會，在四月三十日週五下午6點到晚上10點。 然後是一個大型聚會，在五月二日週日早上九點到下午四點。週六，我們將開放到下午六點。我們將在博希姆週末迎來大批顧客。為了您的方便，股東優惠將從四月 二十六日週一持續到五月八日週六。在此期間，請出示您的參會卡或者股東證明來享受優惠。開奧拓來，帶奔馳走。我的女兒告訴我買的越多，省得越多。

　　週日，在博希姆外面的大廳，兩屆美國國際象棋冠軍帕特里克-沃夫(Patrick Wolff)將以一敵六，盲棋應戰挑戰者。著名的達拉斯魔術師貝克(Norman Beck)將進行精彩表演。今年的特別活動能夠是我一位朋友的再次光臨，她就是邢延華(Ariel Hsing)，全國頂級乒乓球運動員(將來很有可能獲得奧運會獎牌)。今年14歲的邢延華四年前參加過年會，打敗了所有挑戰者，包括我。(你可以在 YouTube上參觀我被打敗的過程，只要輸入Ariel Hsing Berkshire即可)當然，我一直在策劃她的再次光臨，她將在週日下午一點出現。所有的股東都可以試試運氣。獲獎者將獲得一籃See's糖果。我們將 準備現成的球拍，但你也可以帶上自己的球拍，如果你覺得有所幫助的話(其實不會有差別)。

　　戈瑞餐館(Gorat's)將在五月二日週日開放伯克希爾股東專場，從下午一點至晚上十點。去年簡直人滿為患。今年我已經讓我的朋友，皮科洛 (Piccolo』s)餐館的唐納-希恩(Donna Sheehan)，我的另一家最愛的餐館，為股東在週日提供用餐服務。我計劃兩個餐廳都去，週日的活動將讓我胃口大開，我在兩家都有最愛的菜。要在葛瑞訂 餐，請在四月一日撥打電話402-551-3733(但不要提前)，皮科洛電話是402-342-9038。

　　遺憾的是，今年我們將不能為外國客人提供特別接待。我們國際客戶去年增加了800個。既然今年要增加更多的國際客人，我和查理決定取消特殊接待。但是我們仍然一如既往地歡迎與會的國際客人。

　　去年我們改變了問答環節挑選問題的方法，會後很多人表示喜歡這樣的安排。所以今年我們將同樣由這三位財經記者主持問答環節，他們將通過電子郵件收集股東的問題，並對我和查理進行提問。

　　這三位記者和他們的電子郵件分別是：財富雜誌記者卡羅爾-盧米斯(Carol Loomis)：cloomis@fortunemail.com；CNBC記者貝基-奎克(Becky Quick)：BerkshireQuestions@cnbc.com；紐約時報記者安德魯-羅斯-索金(Andrew Ross Sorkin)： arsorkin@nytimes.com。從提交的問題中，每位記者將選擇十幾個他認為最有趣最重要的問題。希望你們的郵件儘量簡潔明了，並且不超過兩個問題。(並註明是否介意透露姓名。)

　　我和查理事先都不知道問題。記者們會挑選一些有挑戰性的，這正是我們所喜歡的。

　　我們將在週六八點十五分通過十三台手機抽籤選出問題。在會議上，我將輪流回答記者提的問題和抽中的問題。我們已經將提問時間延長了三十分鐘，所以每組大概能有三十個問題。

　　查理今年86歲，我79歲，我們仍然感到很幸運。我們在美國出生，我們的父母讓我們接受了良好的教育，我們有美好的家庭和良好的健康，我們擁有 的商業天賦給我們帶來了財富，比那些跟我們一樣為社會做出貢獻的人獲得的要多。不僅如此，我們一直以來都熱愛我們的工作，我們通過工作幫助了無數的有才華 的合夥人，事實上這些年來，我們的工作變得越來越引人入勝，簡直可以跳著踢躂舞去上班。如果需要的話，我們簡直願意花錢來保留我們的工作(但請不要告訴公 司委員會)。

　　當然，沒有什麼比同我們的股東合夥人相聚更加讓人開心的了。所以，加入我們五月一日在哈奎斯特召開的年度伍德斯托克音樂節吧。我們在那裡見。

　　沃倫·E·巴菲特

　　董事會主席

　　2010年2月26日

陳東昇：未來每個行業領軍企業三分之一在中國

　　新浪財經訊 亞布力中國企業家論壇第十屆年會於2010年2月26日-3月1日召開，主題為：亞布力10年—企業家思想力。圖為中國企業家論壇理事長陳東昇。

　　陳東昇：謝謝大家給我時間，從今天的閉幕式可以說明亞布力的進步，這次我們開三天會，過去開兩天會，所以不做閉幕式也要做閉幕式，今天是十週 年，所以我這個閉幕式稍長一點，不是講客套話，一般的閉幕式說這個會開得多好，然後感謝大家，最後說明年再見，我這個閉幕式呢，今年是亞布力十年，確實是 很不容易，所以我也想把亞布力十年稍做一個總結，所以亞布力的歷史和成長，亞布力的成果和它的貢獻，我們都期待明天的亞布力。我一直的觀點是，做企業也是 自己體會出來的，三年決定生死，很多人在三年的時間做不下去就倒下去了，這個我們展開講，五年站穩腳跟，八年打基礎，我一想到亞布力正好是這樣一個過程， 怎樣的過程呢，亞布力最早跟大家分享，為什麼田源博士以前這樣說，其實我最清楚的是，1991年的時候我們有一幫人去美國考察，關於外面的集團，當時在國 務院當時定位很高，1991年去美國，看到所有的都是新鮮的，所有的都是震撼的，當時看到價格俱樂部；所以看了溫哥華的滑雪場，回來一定要做滑雪致富，因 為這一代人田源是做期貨，實際上期貨公司的董事長是田源，劉健下來之前是國務院研究所的，也是國家的重要高參，大家就到這裡來建這個滑雪場是這樣的過程， 後來田源去達沃斯開會，所以他覺得這個模式很好，他想建一個中國的達沃斯，這個想法很好，做起來有很多辛酸的過程，這三天我們享受了思想的盛宴，但是我們 一定要記住歷史，不要忘記亞布力的創始人是田源博士。當年，亞布力能做起來，因為現在他在美國，不能夠到現場，所以我覺得應該給他鼓掌，當時是黑龍江省省 委書記宋法棠先生鼎力的支持，十年來黑龍江省政府每年給我們五十萬的經費，不管多麼少，是體現了地方政府對於我們民間的草根級論壇，這樣論壇的一個鼎力的 支持和信任，而且是十年來每一年都是有主管的副省長來致我們開幕酒會的開幕詞，而且在這個過程中，實際上很多領導，我在這裡不一一說了，當時亞布力三年的 時候，最早的時候就是一個概念，亞布力是靠賺錢，還是一個NGO組織，還是成為一個同仁的平台，這個時候發生了極大的摩擦，而且亞布力十年是靠自己，完全 是自給自足的來支撐會議的經費，財政也發生了問題，所以最好是第四年的時候，我們的論壇作出了一個重大的改革，這個改革就是，過去是一家雜誌在主辦，堅定 的把它辦成一個NGO，實際上自發的作為一個非盈利的這樣的組織，同時對於亞布力的機構進行了改革，建立一個理事制，早期參與亞布力的同仁，自然的成為了 亞布力論壇的理事，我想為什麼五年打下基礎，在這裡表明，在四年的時候，在關鍵的時候，我們全力的把兩年的會開好，而且把這個會保下來，進行了大量的人力 財力的投入，說八年打下基礎很有意思。

　　大家知道，這麼多的企業家，剛才都講了，每個人就是一個帝國，每個人的想法都不一樣，論壇就是這樣的，各種聲音，各種想法都存在，亞布力幹什 麼，最後大家一致贊同亞布力就是一個思想的平台，不要扯別的，所以最後我總結說，在這裡不要論公司大和小，不要論誰的錢多和錢少，在這裡就看誰的思想更能 夠綻放光芒，所以在第八年的時候確立了思想的平台，到十年了小有品牌，就是亞布力的思想力，我覺得這個詞用得最好，我們的書中寫亞布力的光芒，這還有一點 過去時代的偉大領袖的光芒萬丈，但是我覺得思想力這個詞用得很好，所以亞布力十年就這樣走過來，那時候提得人很多，現在也不是樹碑立傳的時候，我們只是十 年小有品牌，做一個小小的總結。

　　每年的主題都在這裡，而且每屆的主題，除了第一屆，在互聯網上是Google的搜不出來，剩下的每一屆所有的照片，所有的講演，所有的題目，所 有的照片都有，這就是互聯網的偉大，我是在兩年前把這些資料統統放在一起，所以每一屆的題目，大家可以看到，我的感觸是第五屆的時候，起碼在照片上看不到 有白頭髮了，不到五年的時間，兩鬢斑白，這就是歷史，這就是時間。

　　這一屆的會議大家給予了很高的評價，但是我們知道我們還要繼續努力。第二就是亞布力的成果和貢獻，向大家做一個基本的總結，首先是思想力，企業 家思想的碰撞和交流的平台，我相信我們只要是長期參加，或者過去參加過的，其實這十年有很多故事，大家在會上當場質問南北企業家對話，就像總結一樣，媒體 的力量，股市能漲多少，上次說把股票都要交給老百姓，這十年下來歷歷在目，太多了，基本概念就是一個交流的平台，還有一個原創的思想，再就是形成了企業家 的生態，這個生態就是一種互動。中國的市場經濟成長就是企業在學習市場，政府也在學習市場，互相支持，互相推動。今天的中國不完全說是政府在做市場經濟， 實際上是企業和政府共同學習市場經濟，共同推動市場經濟，這是我們大家的一個看法，讓企業家擁有自己有效的思想空間，這就是亞布力。

　　亞布力還有一個力量就是草根的力量，我記得每次的總結會和閉幕辭上都講，東華那是穿西裝的，我們是穿休閒裝的，在亞布力所有的照片裡面找不到田 源和東昇穿著西裝和領帶，總是穿著休閒裝，因為這是我們的標誌，亞布力就是穿著休閒裝的文化。剛才前面也講了，既不要論企業的大小，也不要論企業的錢多錢 少，這個地方就是評論自由和包容，應該說是一個民族的平台，大家各種聲音都有，這也是十年形成的亞布力的精神，或者叫亞布力的文化，或者叫亞布力主流的核 心的價值。包容的力量有不同的類型我講了，相互影響。亞布力十年走過來，也是見證了中國企業家成長，成熟成功的歷史過程。亞布力是什麼，有人說是思想的碰 撞，有人說是友情的傳承，有的人說是新的生活方式，田源博士在書裡面寫了，亞布力是中國企業家成熟的地標，我感覺這句話非常好，亞布力有很多故事，你們是 成就了亞布力最經典的浪漫的愛情故事。當然在亞布力也有很多生意做成，大家不願意講生意，其實生意做成也不是壞事，我相信大家成了朋友就有生意，過去沒有 朋友，大家不瞭解，今天成了朋友，打一個電話，二話不說，一定辦。這就是大家成為朋友後，形成的一種互相的高度的信任，所以這種在生意上的成功大大的上 升。亞布力還有一個很重要的貢獻，東華的企業年會，王石講的阿拉善，其實亞布力也是中國NGO組織早期的先驅，有很多很著名的阿拉善，數字中國，包括綠林 俱樂部這種休閒娛樂都產生於亞布力。亞布力積聚了中國最有思想，最具創新的企業家，還是這句話，我們並不是代表中國真正的經濟力量，並不敢這樣說，也不敢 說我們都是行業的翹首和領袖，但是一定敢說，這一批人在中國最具思想力，最具創新精神，是最具活力的群體，所以我感覺這就是亞布力的特色或者說貢獻。積累 了企業家的原創思想，我相信亞布力10年，如果再有一個10年，亞布力一定在中國近代，現代商業史上留下它輝煌的一筆。

　　亞布力的明天大家都很期待，實際上我一直跟企業家交流，未來10年是什麼樣？大家也看到了，美國，歐盟，中國巨大的商業經濟體，包括日本是 60%，我們是50%，我感覺商業中一個很重要的指標，就是人均國民總之一定要達到一萬美元，那中國就要達到13萬億，15萬億的體能。第二，今天講到農村的問題，中國未來兩個問題，城鄉一體化，未來10年中國整個經濟發生巨大的變化，城鄉一體化，城鄉一體化就是新型的鄉鎮，新型的城市群體，超級城市崛起 形成的歷史，還有一個沿海地區，像北京國民收入已經是達到一萬元，到了這些，這些多部地區的經濟結構發生了變化，商產業，服務業越來越大，大家知道北京的服務業已經佔到70%，上海號稱國際金融城市，它的服務業還不到50%，或者剛到50%，真正想進入一個服務業為主體的金融中心實際上在北京，所以北京的服務業，北京金融業的貢獻佔GDP達到30%，服務業帶來什麼呢？就是中產階級的崛起，中產階級的崛起概念是什麼呢？就是中國成為一個消費社會的時代到來了。我們經常講，我們國家的經濟結構一定要調，總是投資，拉動，為什麼讓消費者拉動呢？其實很簡單，你沒有進入發達國家。發達國家沒有實現現代化，沒有成 為發達國家這何談所謂的消費拉動，消費拉動一定是一個中產階級成為一個真正的主體階層的時候，消費拉動才可以形成。未來10年，中國基本完成了現代化，中 國的城鄉一體化基本完成了，中國經濟結構服務業的比例應該超過50%，所以到這個時候，應該講我們可以開始和西方的發達國家，就像今天周教授講的，這兩個 海平面應該基本接近，當基本接近的時候，實際上我們相信我們在座的亞布力的企業家一定會誕生，我相信未來每個行業的翹首或者領軍的企業三分之一在中國，三分之一在美國，三分之一在歐盟，所以我相信，我們在座的每個企業家都會順著這個時代，隨著這個時代的進步走向成功，所以未來的亞布力我相信我們一定要堅守 我們穿休閒裝的風格，一定要堅守我們自由、民主、平等的這樣的精神，一定要堅守亞布力形成的這樣的包容的文化，只要我們跟隨中國經濟的大潮，我相信未來的亞布力，大家一定不是說十年後說亞布力是中國的達沃斯，可能未來就要說亞布力就是亞布力。十年磨一劍，在大家共同的呵護和支持下，亞布力應該說小有品牌， 感謝各位相聚於此，希望繼續得到大家的支持，所以我的結束語，我想用馬雲今天的講演，非常精彩：一切在變，但是亞布力的雪不會變，思想力就像雪花，自由的 飄灑，卻又是那麼的美麗，那麼的動人，讓人留下永久的記憶，謝謝大家！