2012年4月16日星期一

香港藍籌股能否抗通脹為內地藍籌作表率

  編者按:承接上日昇勢,港股週五進一步上揚,恆生指數高開逾300點後,重踏20700點水平,全日在高位徘徊,收市報20701.04點,升373.72點或1.84%,投資者入巿態度積極,全日成交額增加 17.24%,達到618.73億元。相應地,藍籌股也強勢畢現,長實(00001.HK)隨巿向上,重回「紅底股」(百元股)行列,升3%;和黃 (00013.HK)則升1.2%;匯控(00005.HK)、恆生銀行(00011.HK) 等也有超過2%的升幅。此外,內地銀行股、保險股及三大石油股也都受到市場追捧。那麼,香港藍籌股的強勢能否再持續,它們真的能抗風險、抗通脹,為內地藍 籌股作出表率嗎?證券時報記者就此採訪了交銀國際(香港)研究部董事黃文山及香港中文大學財務學系副教授蘇偉文。

  證券時報記者 徐歡

  證券時報記者:能否向內地股民介紹一下香港藍籌股?在過去20-30年以來,真的表現出好的投資價值和抗風險的防禦性嗎?

  蘇偉文:香港藍籌股在過去20-30年中,每年的平均回報有15%左右。但是,香港藍籌股股價升幅超過經濟增長速度並不是一個常態的表現。相對 而言,藍籌股有比較高的抗風險性,除了可以抗通脹外,隨著經濟的不斷發展,投資價值日益提高,風險也相對較低。但藍籌股並不是回報最大的投資對象。因為在 每一個特殊的時期,某一個行業的股票將有比較好的表現。比如說2000年的科技網絡股升幅很大,可以給投資者帶來很好的回報,但是升勢不會持續太久。藍籌 股不會像剛才舉例的股票那樣,在股價上有很大的漲幅;同樣的,也不會有很大的跌幅,因此極具安全性。

  證券時報記者:過去十年中,您覺得哪幾隻藍籌股表現最為出色?哪幾隻藍籌股表現不佳?為什麼?這給投資者什麼啟示?

  蘇偉文:表現最差的是金融股,是受到2008年金融海嘯的影響;表現好的藍籌股有恆安國際(78.1)(01044.HK)等。投資者要牢記,藍籌股不是上了100%的保險,也是有升有跌。此外,就算整體大盤向上走,也不代表個別藍籌股票能夠有同樣高的升幅。

  黃文山:由於香港人口數目少,香港資本市場整體的抗風險性不及國外的資本市場。在過去10年,有許多內地的國企來香港上市,香港股市總市值也日益龐大,但是香港並沒有足夠的人口去支持這麼龐大的股市。在這種情況下,股市顯得尤為波動。

  在這麼一個波動的股市中,香港藍籌股難免受波及,但是,相對比較穩定。過去10年,香港藍籌股中表現最好的是騰訊控股(226.2)(00700.HK),漲幅為4845%;其次是恆安國際(01044.HK),股價在過去10年漲幅為3450%;華潤置地(15)(01109.HK)的漲幅也高達1507%;而和記黃埔(75.5)(00013.HK)、中信泰富(12.86)(00267.HK)、新世紀(002280)發展(00017.HK)、中國銀行(3.27)(03988.HK)、匯豐控股(67.9)(00005.HK)以及中國聯通(13)(00762.HK)等的股價都有不同程度的負增長。

  投資者在選擇股票時,需要注意目標公司是不是處於一個快速增長時期。沒有任何一家公司可以永遠持續增長,或者永遠處於一個高速增長狀態。拿匯豐 舉例,在1980年至2000年這段時期,匯豐經歷了一個快速發展的黃金時期,那段時期什麼時候買入匯豐都有很好的回報。但是,我們可以看到,在過去10 年中,其股價卻表現很差。這是因為匯豐已經過了它的黃金發展時期,目前它已經達到了一定的規模,很難再像以前那樣發展迅速。此外,要捕捉好一隻好的股票, 投資者還需要培養看清楚行業前景的專業能力。

  我還有一個建議是,若股市跌得面目全非的話,投資者可考慮買一些最大的和中國有關的藍籌股,比如中資銀行股、港交所(00388.HK)以及盈富基金(21)(02800.HK)。

  證券時報記者:香港藍籌股跟當時實體經濟的關係是怎麼的呢?它們股價的表現是否跟實體經濟的興衰有關,比如香港藍籌股主要是銀行、地產股為主,那麼地產股的表現,是否跟當地房地產市場的興衰一致?

  蘇偉文:目前香港房地產股份的表現和以前不一樣。因為香港的房地產公司在海外許多地方都有業務,業務多元化使對其的價值評估不再侷限在香港一個 地區。目前香港房地產公司業務在香港和其他地區的比例為3:7,預計未來5年內會變成6:4,因此相信香港地產商受外地經濟的影響將越來越大。

  黃文山:香港的經濟受內地經濟的影響越來越大。作為一個小經濟體,香港經濟沒有太大的自主走勢,而更多地是受內地經濟的影響。因此,長線看來,香港股市與內地股市的走勢基本一致,只是在短線上,香港資本市場受歐美資金流的影響較大。

  銀行板塊方面,香港本地的銀行如恆生銀行、大新銀行等反映本地經濟,而像匯豐這樣的企業已經是跨境經營,對香港本地經濟的影響就很小了。地產板 塊方面,由於香港樓市在內地買家的哄抬下才節節高攀,如果突然有一天,內地出台政策切斷從內地到香港的資金流,那麼香港的樓市將會受到重擊。因此香港地產 更多不是受本地經濟的影響,而是受內地經濟以及政策的影響。

  證券時報記者:香港藍籌股的派息政策是怎麼樣的?您認為長期持有藍籌股,真如一些人說的如同買入銀行定期存款一樣嗎?

  蘇偉文:沒有一個法律強制規定藍籌股公司一定要派息。根據香港藍籌股公司的一般做法,派發股息在3釐至4釐左右。長期持有藍籌股風險不高,但是 並不是說如定存銀行般穩當。像在金融海嘯時期,所有藍籌股都跌幅慘重,如果那時候需要套現的話,將損失慘重。此外,由於現在香港經濟受內地影響較大,比如 說地產股,內地的樓市政策有任何改變,都將會對香港房地產公司業績有很大的影響,不利的話將使其股價大幅下跌。

  黃文山:一般情況下,香港藍籌股派息率在3釐至6釐之間。香港的藍籌公司派息相對比較穩定,但並不是完全零風險。因為如果全球經濟不好,香港股 市整體下跌的話,藍籌股也難免將下跌。在經濟不好的時候,可選擇防禦性更高的股票,比如一些公用股。這些股票的特性是,在股災中跌得相對不會很深,而在股 市回暖的時候可率先反彈。

  證券時報記者:您認為今年香港藍籌股的表現如何?

  蘇偉文:今年相信藍籌股的表現不會太差。

  黃文山:今年香港股市表現將十分波動,目前還看不太清楚形勢。建議今年投資者運用「相反理論」去選擇入市的時機,即當所有的壞消息鋪天蓋地傳出,即是買入的好時機。而當大家齊聲看好的時候,投資者則要保持警惕。

  今年看好保險股,但是不要選擇中國人壽(20.5)(02628.HK),因為其業績不佳。此外,石油股也有較好表現,比如中石油(00857.HK)

  證券時報記者:你對內地藍籌股有什麼看法?它們的投資價值跟香港藍籌股有何異同?

  蘇偉文:內地資本市場在逐漸成熟,香港藍籌股的高增長時間已經過去。整體看來,內地藍籌股處於高增長的時間更長,因此比香港藍籌股更具備投資價值。

  黃文山:內地的資本市場有個普遍的情況,就是公司股價在上市時候就定價過高,超過其本身的價值,因此時間一長,必然要回歸到合理的價值區間。而內地的投資者似乎也不關注公司真正的價值是多少,更多地卻是受大市氣氛左右,因此內地藍籌股股價更多地是被炒作。

此前有說法表示,A股10年沒有升幅,這極其不正常。因為如果股價起初就在一個合理的價格區間,經過10年多少還是應該有漲幅的。(證券時報)

2012年4月9日星期一

黑天鵝投資術:不相信預測不做中等風險投資

  黑天鵝投資術

  MONEY+記者|仇曉慧 董冰清

    引言:當你知道黑天鵝事件不可預測時,不如把自己最大程度地置身於黑天鵝的影響下,儘可能享受它能給自己帶來的好處。

  NOTE

  不要把錢投入「中等風險」的投資,而是應該把一定比例的錢,比如85%至90%,投入極為安全的投資工具,比如國債,餘下的10%至15%投入極具投機性的賭博中,用儘可能多的財務槓桿。

  儘管再保險公司的業務在過去20年都是賠錢的,但總體沒重大災難,而100年裡只需一次災難就能讓這些公司破產,估值時要考慮這些因素。

  足夠的防禦意識能讓你增加躲開風險的幾率。在金融危機爆發前的2008年初,巴菲特公司賬上的現金達600億美元,佔淨資產一半,避險成功。

  2012年最容易爆發的黑天鵝——歐債危機惡化、伊朗戰爭爆發、房地產崩盤與地方融資平台債務風險失控。

  黑天鵝理論,最早由華爾街傳奇交易員納西姆·尼古拉斯·塔勒布提出。「在發現澳大利亞黑天鵝之前,所有歐洲人都確信天鵝全部是白色的。這是一個牢不可破的信念,因為它似乎在人們的經驗中得到了完全的證實。」

  這個隱喻似乎揭示了一種事實——有時候,那些過去沒有任何能確定其發生的證據的事發生了,這件事對我們產生了極端影響,出於人類本性,我們又樂 於在事後去讓它變得可以預測,這些事包括——希特勒上台後的戰爭,東歐劇變,美國1987年大崩盤。2008年全球金融危機後,也爆發了黑天鵝事件——美 國國際集團、貝爾斯登、雷曼兄弟等金融巨頭破產。

  令黑天鵝投資家非常不安的是,全球化與網絡化的趨勢,會創造毀滅性的黑天鵝事件。因為全球化並不是只帶來了好處,它還導致全球在互相牽制狀態下 的脆弱性。在工業革命加劇、正在變得越來越複雜的世界面前,經濟生活的複雜性早就自行構成了一種槓桿形式,有效率,但也形成了更危險的週期。

  黑天鵝事件的發生,總是讓我們損失慘重,想想2008年A股大盤指數70%的跌幅就非常痛心。

  黑天鵝事件對我們的生活帶來那麼大的影響,為何不解讀黑天鵝事件的本質與規律,避免這種小概率事件帶來的重大損失呢?

  至少塔勒布在他的投資中實踐得還不錯——他成立的那個叫恩辟利卡的資本公司,旗下的各只基金在次貸爆發後的2008年10月,盈利高達65%至115%。

  或許,正因為黑天鵝事件的不可預測,我們更需要適應它的存在。比如,把自己最大程度地置身於黑天鵝的影響下,享受黑天鵝現象的好處。要知道,在某些領域,比如風險投資領域,未知事件可能會給你帶來大得不成比例的回報。

  不要相信預測

  這聽起來似乎不那麼新鮮。但在黑天鵝的體系中,它是一條非常重要的原則。

  在黑天鵝投資家看來,黑天鵝之所以叫黑天鵝,正是因為它的稀有性,同時,它又殺傷力十足。正是由於黑天鵝事件對歷史演變極具影響力,所以,黑天 鵝是無法預測的。這其中的規律是——假如你不得不注意某項預測的話,它的準確性會隨著時間的延伸急劇下跌。就好比2004年12月發生的南太平洋海嘯,如果事先被預見到,居民就會被疏散,預警系統會起作用,就不會造成那麼大的損失。

  所以,你一旦認可黑天鵝理論,你用不著相信權威的預測。因為在受黑天鵝事件影響的環境中,我們沒有預測能力,我們對這種狀況是無知的。

  雖然一些專業人士總是自以為是專家——因為他們有經驗和數據——但專家並不比普通大眾更瞭解相關問題,只是更擅長闡述而已,如果去問一個投資組 合經理對「風險」的定義,他可能給出一個把黑天鵝事件發生的可能性都排除在外的答案,這些專家的風險預測可能與占星術沒什麼區別。

  相信一家上市公司的話也不是什麼好主意,那些上市公司管理人員的業績在短期內無法觀察,他們很多人會操縱公司,顯示出好的業績,從而拿走年終獎——這點不用太過質疑,我們已經歷過太多因突發的負面新聞而暴跌的股票了。

  政府的精準計劃也要當心。因為不少銀行業的監管者受到專家問題的嚴重影響,經常不顧一切地冒險,要知道,這些公僕的利益在於生存和自保。不過,這並不代表政府是無用的,只是要對它的副作用保持警惕。

  不要浪費時間與預測者——證券分析師、經濟學家爭論,除非是拿他們取笑。

  嘗試用槓鈴策略做組合

  如果你承認當前社會普遍會犯預測的錯誤,你就知道,大部分「風險管理方法」本身是有缺陷的。

  在黑天鵝的投資體系中,股市的運作方式完全不是物理現象。無論是死亡率還是玩撲克牌,物理現象都會體現出預測功能,因為它們大致會遵循統計學家 所說的正態分佈。然而股市的表現並不如此。經濟學家尤金·法瑪曾研究過股價,他指出,如果股市遵循正態分佈的話,那麼股市的大跳躍,按照他列出的五種正態 分佈軌跡,每7000年才會出現一次,然而股市每三四年就會出現一次大幅跳躍。這興許是情緒影響或是其他因素,導致投資者不會按照統計學上的規律去投資。 如果將股市起伏製成圖像,就會出現一個「胖尾」,意思是,分佈圖的頂端與底端,隱藏著比統計學家所能想像出的更遠離中心的事件。

  既然那個無法預計的極端事件會帶來極端影響,那你的投資策略就應該選擇極度保守或極度冒險策略,而不是一般保守或一般冒險。

  黑天鵝投資家的建議是——不要把錢投入「中等風險」的投資,而是應該把一定比例的錢,比如85%至90%,投入極為安全的投資工具,比如國債,餘下的10%至15%投入極具投機性的賭博中,用儘可能多的財務槓桿,比如期權。

  這樣一來,你就不用受錯誤的風險管理影響,也沒有黑天鵝事件能超過你的「底線」傷害你了,因為你的儲備金最大限度地投入了安全的投資工具。同 理,你也可以擁有一個投機性投資組合,但你要確保,如果可能的話,它的損失不超過15%。這樣,你就裁掉了那未知的對你影響巨大的不可計算的風險。

  這時候,你不是承受中等風險,而是一邊承受高風險,一邊不承受風險。二者的平均值是中等風險,這樣,你就能在黑天鵝投資框架中獲益。

  塔勒布自己正是這種槓鈴策略的實施者,他的交易方式是這樣的——他的帳戶不涉及任何股票和基金,只進行對賭。塔勒布瘋狂地買期權。

  不過塔勒布不是那種股票一下跌,他就要償付巨大損失的人。他買的是雙邊期權,也就是說他既買股市上揚,也買股市下挫。據說,華爾街很少有人買期 權買到像塔勒布這種程度。他同時讓自己全部個人財產加上公司儲備的數億美元,都以短期國庫券的形式存在,通過這種方式,他搭建了他認為的最冒險的產品與最 安全的產品的組合。這麼一來,一旦股價出現異常,他不會在雅典一間破舊邋遢的公寓了結一生,而是一夜暴富。

  多投資正面意外的行業與公司

  既然黑天鵝事件的威力那麼大,那我們如果身處黑天鵝事件中心,是否就能賺到最多的錢呢?比如你做出了能讓公司一下子產生巨額收益的發明——這聽起來似乎還不錯。

  然而,研究者托馬斯·阿斯特布羅發現,獨立發明獲得的回報遠遠低於風險回報。風險投資人才是真正賺大錢的人。很多行業確實都是如此,看看經驗記錄就知道——風險投資家比創業者賺錢,出版商比作者賺錢,藝術經紀人比藝術家賺錢。

  那我們如何才能做成風險投資家這樣的角色呢?其中的關鍵,就是投資者在區分那些不具可預測的黑天鵝時,要清楚知道哪些是正面意外與負面意外,並儘可能地把握前者。

  在負面黑天鵝現象行業中,意外事件可能會帶來極大衝擊與後果,如軍事、巨災保險或國家安全工作。這也有點好比你在銀行從事貸款業,意外會對你不 利。比如你把錢借出去,最好的情況是收回貸款。但如果借款人違約,你就會損失所有的錢。即使借款人獲得巨大的成功,他也不會支付給你額外的利息。

  據塔勒布總結,正面行業有:電影業、出版業、科學研究與風險投資。這些行業,你總是可以用小的損失換得大的收益。比如出一本書的損失很小,但可能出於某些意想不到的原因,任何一本書都有可能一鳴驚人,不利面很小,而且相對容易控制。

  當你回顧生物科技行業的收益時,你沒有看到火爆的記錄,但可能由於它們發現了治癒癌症的方法——這讓公司在很小的可能性上實現巨大的銷量,比人 們預料的大得多。另一方面,當你考慮到負面影響的黑天鵝行業,你看到的過去記錄很可能高估了相關特徵——回憶一下1982年美國銀行紛紛破產,然而它們在 天真的觀察者眼中可能比看上去更賺錢。保險公司有兩類,一類屬於常規多樣化的保險公司,比如人壽保險,還有危險的、易受黑天鵝事件影響的保險公司,比如再 保險。根據數據,再保險公司的再保險業務在過去20年都是賠錢的,但過去20年沒有發生重大災難,而100年裡只需要一次災難就能讓這些公司破產。所以, 投資者在對受負面黑天鵝影響較大的公司進行估值時,這些負面因素必須納入價值考量體系中。

  不過這裡存在難以控制的一面,就好像技術性公司蘊含的收益也很大,因為人們總是樂於花錢買泡沫故事,然而一旦這個技術成為泡沫,有利面會縮小,擴大不利面。

  風險投資家的優勢在於能敏感地區分正面意外與負面意外,並把平衡的控制權掌握在自己手裡。他們與「人云亦云」的投資者不同,會先投資某家投機性的公司,此時正面影響大,然後再將股份賣給缺乏想像力的投資者,自己直接成為黑天鵝受益者。

  所以,在這些不確定性面前,更能找到正面意外的投資者才能獲益。

  這個思路與槓鈴策略的極端投資部分有些類似——你必須得從正面影響的黑天鵝事件中獲益,有時候你甚至不需要對不確定性有精準的理解。而在只有非常有限的損失的時候,必須儘可能主動出擊,大膽投機,才能收穫更大的超額利潤。

  做足不可預測的防禦

  雖說黑天鵝本身是不可預測的,但我們有充分的意識後,就能做好足夠的防禦。

  一個典型例子是,巴菲特在2008年避過了金融危機。金融危機爆發了,雷曼倒了,但巴菲特沒有倒,他還趁機大量投資:211億美元投資道氏化學、通用電器、高盛、瑞士再保險和箭牌公司的優先股,260億元美元收購伯靈頓鐵路。

  這主要得益於巴菲特具備在黑天鵝事件環境下,對可能發生的最壞情況的預防意識。在金融危機爆發前的2008年初,巴菲特公司賬上擁有443億美元的現金資產,加上留存的2007年度營業利潤170億美元,累計現金達到600億美元,佔到公司淨資產一半。

  換句話說,應對黑天鵝的最好方法就是,保持防禦性的「冗餘」。這個冗餘,就是說一個人在風險投資時,要要保持高比例的現金存量。

  防禦與槓鈴策略中的安全部分比較一致——想想塔勒布為自己儲備的大量短期國庫券吧!除了保持現金外,還有一條個人和機構非常重要的節律,可以降低經濟生活中90%的黑天鵝風險,就是——不要用債務進行投機。

  期權是一種什麼玩意兒?

  想像一下新浪股票正以50美元的價格在交易。你是一個投資商,然後有個期權交易員走到你面前,給你一項提議,他說,在未來3個月,他可以用45 美元賣給你新浪的股票。你很熟悉新浪,你知道這只股票在未來3個月鮮有跌個10%的可能,於是你們成交了。你支付了每股10美分的期權價格。如果股價真的 跌了,你就必須按照承諾賣出期權。如果新浪股票相對平穩,你每股10美分的交易費就變成了純利潤。如果真的大幅下跌,那對方的利潤就大了,因為他從你手上 以每股10美分的價格買了100萬股期權。如果每股跌到了35美元,那他就能以35美元的價格買入100萬股,而你就要償付每股45美元的代價。

  TIPS:2012年黑天鵝事件提示

  歐債危機惡化

  隨著希臘債務重組計劃的成功,始於2009年底的歐債危機終於暫告段落,但神話依然在駛向噩夢。一方面,從2012年4月15日起,歐豬五國還 有1127億歐元債務將在上半年陸續到期;另一方面,希臘債務重組計劃的成功是建立在債券持有人的巨大犧牲上的。如果歐豬五國的其他國家效仿希臘的做法, 歐洲金融系統勢必遭受重創。

  以上這些措施遭到了希臘民眾的強烈反對,也因此讓即將到來的希臘大選成了歐債危機懸而未決的政治隱患。假如民眾的抗議使現任政府倒台,新一屆政府能否履行緊縮計劃?

  風險類型:海外市場系統風險

  傷害指數:★★★★

  極端風險:銀行業危機蔓延為金融危機,歐洲經濟衰退,中國出口和來自歐洲的投資受影響。

  伊朗戰爭爆發

  市場對於伊朗局勢的看法眾說紛紜,增強了這只「黑天鵝」的不確定性和傷害指數。一旦伊朗戰爭爆發,後果會怎樣?

  若伊朗爆發軍事衝突,波斯灣石油供給或霍爾木茲海峽石油運輸可能中斷,原油價格將進一步升高。自去年11月8日國際原子能機構宣佈伊朗曾嘗試發展核武器至今,布倫特原油價格已經累計上漲近11%,接近去年127美元/桶的最高點。

  中國經濟同樣難逃石油價格上漲的影響,工業企業的成本將提升,銷量可能回落。工業品成本提高加上國內成品油價格可能的上調,國內通脹水平重新面臨上行風險。

  風險類型:國際地緣政治風險

  傷害指數:★★★★

  極端風險:能源漲價導致全球經濟增長放緩、歐債危機加劇,中國工業生產下降、通脹加劇。

  房地產崩盤

  熱衷於唱空樓市的經濟學家謝國忠最近在接受採訪時表示,今年房價可能下跌25%,未來3年則下跌一半。茅於軾給出的預測更加驚人,儘管沒有說明具體期限,但他認為房價在未來可能下降60%。這等於敲響了房地產業的末日之鐘。

  有的投資者會認為只有房地產崩盤了,才可能「真正買得起房」。但假如房地產業真的土崩瓦解,受傷的還是中國的實體經濟。另外,雖然地方政府靠出 賣土地獲取收入是導致房價居高不下的「惡因」之首,但必須承認的是,如果收入顯著下降,那麼地方政府的基建投資也會受到影響,財政壓力也會更大。

  風險類型:國內宏觀經濟系統風險

  傷害指數:★★★★★

  極端風險:中國經濟出現硬著陸,同時金融業危機和地方債務危機爆發。

  地方融資平台債務風險失控

  長期以來,以地方政府為主體主導投資建設的經濟模式是拉動地方GDP增長的主要動力,但這種投資是很多地方的財政收入不能滿足的。拿重慶來 說,2011年,其GDP約為1萬億元,財政收入2908億元,而財政開支則高達3961億元,財政赤字為1053億元,佔GDP的10.5%。根據國際 上通用的財政赤字評價標準,赤字佔GDP3%即為警戒線。地方政府無法還債,備受衝擊的仍然是銀行業。審計顯示,80%的地方債務是銀行貸款。銀行為避免 地方政府違約會選擇延展地方政府債務到期日,可這無法解決根本問題。假如中央政府為地方政府兜底,影響更慘重。

風險類型:地方政府信貸風險

  傷害指數:★★★★

  極端風險:銀行壞賬率上升,導致銀行業出現危機;同時通貨膨脹重現。

好運

連平:利率市場化 把握時機創造條件穩步推進

我國債券市場仍有待進一步改革發展。成熟的債券市場是實現利率市場化的重要條件。

  協同、高效的金融安全體系有待建立健全。利率市場化關鍵步驟的推進將對銀行構成四大挑戰,即定價風險、信用風險、流動性風險和業務轉型風險。因此,迫切需要加速建立健全金融安全體系。

  密切相關的配套改革有待加快步伐、協同推進。

  不能生搬硬套發達國家和部分發展中國家利率市場化的做法,必須正視中國的國情。

  記者萬荃利率市場化一直以來都是中國金融改革中最受關注的內容。事實上我國的利率市場化改革已經進入最後的攻堅階段。那麼目前在深化推進利率市場化的進程中還面臨著哪些制約因素?又應如何把握時機,創造條件,穩步推進利率市場化改革?日前本報記者就相關問題專訪了交通銀行首席經濟學家連平。

  記者:人民銀行副行長胡曉煉在十一屆全國人大五次會議新聞中心記者會上回答記者提問時表示,人民銀行一直十分重視利率工具在宏觀經濟調節中的價格槓桿作用,整個利率市場化進程在有序地推進。有觀點認為,有什麼樣的金融市場模式就會有什麼樣的改革路徑,請問您是怎樣看待我國金融市場模式影響我國利率市場化改革路徑的?

  連平:利率市場化是我國金融改革的核心內容,對人民幣匯率形成機制改革和資本項目貨幣可兌換有著十分重要的影響,因而是下一階段金融改革的關鍵。當前,由於多方面條件日臻成熟,此項改革已進入最後的攻堅階段。改革到了關鍵的階段,因而走好最後的一步至關重要。應避免一蹴而就的心態,摒棄畢其功於一役的推進思路,堅定目標、找準時機、創造條件、積極穩妥地有序向前推進。

  迄今為止,我國仍是典型的銀行主導型金融體系。從各項主要的金融指標看,銀行業在我國金融格局中均處於主導地位,是金融服務實體經濟的主力軍,也是宏觀調控的主渠道。因此,利率市場化關鍵步驟,必須充分考慮銀行業、尤其是中小銀行的財務承受能力、風險管理能力和生存發展空間,按照實事求是、循序漸進的原則加以推進,避免對金融穩定、宏觀調控乃至經濟運行帶來不必要的負面影響。從銀行業自身的競爭格局來看,我國各類銀行業機構的實力差別較大,部分中小金融機構的抗風險能力偏弱。

  在當前存款保險制度、市場退出機制還有待建立健全的情況下,利率市場化關鍵步驟的推進可能會給中小金融機構帶來較大的衝擊,尤其是可能對中小銀行具有明顯壓力的流動性風險,從而影響其生存和發展,對此有必要保持高度警惕。

  從我國金融市場的情況看,雖然近年來部分市場發展很快,但其規範程度還有待提高、市場深度還有待拓展,如發行制度問題、市場分割問題、金融產品創新問題等。這些問題的存在都會影響市場基準利率體系的有效構建和金融機構利率風險對沖能力的真正提高。因此利率市場化改革必須兼顧各方、協調推進。

  從宏觀經濟角度看,利率市場化改革關鍵步驟的實施應找準合適的時機。目前我國仍處於經濟持續快速發展的時期,加上制度因素作用,信貸資金的長期需求依然較為旺盛;貨幣政策以穩健為基調並偏緊操作,整個社會的流動性同樣略顯偏緊;銀行業、特別是中小金融機構的存款增長較為緩慢、存貸比處在偏高狀態。在這種情況下,如果一夜之間將存款利率上限放開,一方面可能導致存款市場利率迅速跳升、中小銀行流動性風險可能加劇,甚至造成金融市場較大的動盪;另一方面,更為重要的是,在信貸需求旺盛的條件下,資金成本大幅上升必然導致銀行同步提高貸款利率,將大部分或者全部的新增成本轉嫁到借款客戶身上,從而對實體經濟帶來負面衝擊。

  因此,利率市場化有必要根據金融體系的實際情況和宏觀經濟的運行態勢,把握時機,創造條件,穩步推進。未來二三年,隨著我國經濟增長速度的平穩放緩,尤其是投資增速的回落,信貸需求會相應減弱,同時貨幣政策也可以相應有所鬆動,流動性偏緊狀況會逐步改善,銀行存款來源緊張狀況也將趨於緩解,作為關鍵步驟的存款利率市場化就可以有序漸次推進。

  記者:伴隨著債券市場、貨幣市場以及外幣市場的利率市場化改革的陸續完成,推動存貸款利率的市場化並實現市場化浮動將成為下一步中國利率市場化的主要任務。您認為在此進程中還面臨著哪些制約改革推進的因素?

  連平:首先,我國債券市場仍有待進一步改革發展。成熟的債券市場是實現利率市場化的重要條件。無論是利率風險的防範、利率產品的定價,還是貨幣政策的傳導,都離不開一個有效的債券市場。目前,我國的債券市場發展還不夠成熟,尤其是還存在一定程度的市場分割;我國債券發行採取的是審批制,而不是國際上通行的註冊制;債券市場的產品種類、特別是衍生產品不夠豐富,這些都會對利率市場化關鍵步驟的推進構成一定製約。

  其次,協同、高效的金融安全體系有待建立健全。利率市場化關鍵步驟的推進將對銀行構成四大挑戰,即定價風險、信用風險、流動性風險和業務轉型風險。因此,伴隨著銀行業整體經營風險的加大,迫切需要加速建立健全金融安全體系,包括建立適合國情的存款保險體系,完善危機預防體系和危機處置體系,切實管理好系統性金融風險、確保利率市場化關鍵階段的金融穩定。

  第三,密切相關的配套改革有待加快步伐、協同推進。我國生產要素價格體系尚未完全理順,價格型、間接式的貨幣調控模式還有待建立,人民幣匯率形成機制還有待完善,資本項下貨幣可兌換尚需大力向前推進等。這些相關改革都可能在一定程度上制約利率市場化關鍵部位改革的推進速度和推進效果。

  尤其需要指出的是,不能生搬硬套發達國家和部分發展中國家利率市場化的做法,我們必須正視中國的國情。我認為,未來利率市場化關鍵部位改革能否平穩有效推進,與我國政府職能調整和經濟增長方式轉變密切相關。如果地方政府投資衝動依然很大、國有企業的預算軟約束依然存在、重要領域民營資本仍不能有效進入以及要素價格沒能全面反映成本,信貸資金飢渴和利率不夠敏感的情況仍將繼續存在,宏觀調控不得不趨向收緊。在這種情況下,關鍵部位改革的進一步推進很有可能導致總體利率水平的大幅上升,對經濟金融造成負面衝擊。

  記者:伴隨著利率市場化的推進,商業銀行的盈利模式也必將發生轉變,未來不能完全、長期地依賴於存貸款利差。您認為商業銀行應如何完善和創新經營管理模式與定價機制?

  連平:首先,商業銀行要進一步完善公司治理的架構和機制,健全董事會、監事會和高管層分工制約的體系,按照以人為本、統籌兼顧,全面、協調、可持續的原則,處理好速度、效益、風險、質量的關係,更新經營理念、改進管理方法、規範競爭行為,不斷強化銀行的自我約束能力、自我完善能力、自我調整能力和自我轉型能力,努力拓展業務經營的「藍海」,切實提升差異化競爭和科學發展的水平。其次,要提高風險定價能力。全面考慮資金成本、風險程度、綜合貢獻、客戶關係等因素,從理念、架構、流程、考核、方法、技術等方面多管齊下,建立和完善風險定價體系,做到成本可知、風險可控、收益可計。第三,要全面提升資產負債管理水平。應深化應用內部資金轉移定價機制,完善市場風險管理體系,更加有效地管理流動性風險和市場風險。第四,圍繞服務實體經濟的需要,努力提高金融產品創新能力。

  記者:您認為在推進利率市場化改革過程中,監管層應如何完善、創新金融監管模式?

  連平:首先,應逐步優化貨幣信貸調控模式,從之前以存款準備金率、公開市場操作和信貸額度管理為主要工具的數量型直接調控為主、價格型調控工具為輔的模式,逐步轉變為以基準利率為主要工具的價格型間接調控為主、並輔之以數量型工具的模式。

  其次,鼓勵和支持銀行拓寬業務範圍、優化收入結構。建議從以下三方面入手降低銀行對貸款利息收入的依賴,增加非利息收入來源。一是在風險可控的條件下,繼續穩步推進商業銀行綜合經營試點,通過綜合化經營拓寬收入來源。二是借鑑當年香港在推進利率市場化的同時,允許銀行合理提高服務手續費率的成功經驗,在合法、合規和合理的前提下並輔以適當的監管,允許商業銀行按照市場化原則合理確定服務收費標準,以增加中間業務收入。三是繼續鼓勵銀行在風險可控、合法合規的前提下創新理財產品發行,並在理財產品投資範圍、投資標的等方面予以適當拓寬,為銀行開展財富管理業務創造適宜的外部環境。

  第三,建立存款保險制度。存款保險制度的建立意味著政府對銀行的隱性擔保將變為以法律形式為主的顯性擔保,將有利於防範金融機構的系統性風險,尤其是有助於控制利率市場化關鍵步驟推進過程中中小銀行面臨的流動性風險,確保改革平穩推進;也有利於創造銀行業公平的市場競爭環境,使得各類銀行「站在同一起跑線上」。(金融時報)

2011年北京職工平均工資56061元 同比增11.2%

本報訊 (記者韓宇明)北京市人力社保局、北京市統計局6日晚公佈2011年北京市平均工資。去年全市職工平均工資為56061元,月平均工資為4672元,比2010年增長了11.2%。

  此次兩部門發佈的數據顯示,2011年度,北京市職工平均工資為56061元,月平均工資為4672元。比較前幾年數據,2011年比2010年增加了5646元,增長了11.2%。

  記者隨機採訪了不少市民,很多人都感覺2011年拿到手的工資沒這麼多,「拖了平均工資的後腿」。

  對此,相關部門表示,全市職工平均工資統計並非指實際拿到手的數額。不僅包括基礎工資、獎金、各項津貼和補貼,還包括單位代扣代繳的各項費用。用人單位為職工繳納的社保費、住房公積金等也包含在內。

  按照慣例,每年4月,隨著全市職工平均工資的發布,相應的社保繳費基數也將調整。北京市人力社保局表示,具體調整政策擬於下周公佈。

  ■近年職工平均工資

  2003年 24045元

  2004年 28348元

  2005年 32808元

  2006年 36097元

  2007年 39867元

  2008年 44715元

  2009年 48444元

  2010年 50415元

(新京報)