越南金融市場告急

　　作為亞洲近幾年最為蓬勃的經濟體之一，越南近年積極推動經濟改革，博得世界工廠的讚譽，一度製造了經濟迅速增長的神話。去年下半年還是世界投資機構寵兒的越南，倏忽之間卻從巔峰猝然墜下。

　　今年以來，越南各項經濟指標均已亮起紅燈，樓市股市雙雙大跌，通貨膨脹高居不下，越南盾急跌匯率持續下滑，致使金融市場異常動盪，金融危機一觸即發。5月30日，三大國際評級公司近期先後調低了越南的信用評級。

　　令人憂心的是，印度、馬來西亞、泰國、菲律賓似乎也要步其後塵，越南經濟危機與1997年金融危機有何相似性？會否引發新一輪亞洲金融危機？是否波及包括中國在內的其他新興市場？

　　原因：

　　經濟過熱 通脹失控

　　商務部研究院研究員梅新育接受時報採訪時說，「投資率增長很高，投資率佔GDP35%以上，進口需求增幅相當高，經常性貿易一直逆差，去年達到67億美元，今年前五個月就達到100多億美元。然而越南外匯儲備去年僅為200億美元，根本承受不起。」

　　隨著原油和糧食價格飆升，越南通貨膨脹進一步惡化。食品和油價急漲令通脹火上加油，5月份CPI同比漲25.2％，創下1992年來最大升幅。

　　事實上，越南央行已經制定了一整套政策應對通貨膨脹問題，包括繼續加息、降低經常項目赤字、提高商業銀行準備金率等。此前，越南央行擴大了越南盾對美元匯率的浮動區間至上下浮動2%。隨後幾天，越南盾對美元保持小幅度貶值態勢。然而，政府方面的一系列舉措是否無法跟上通貨膨脹的步伐。

　　經濟學家認為，持續過熱是越南經濟面臨的核心問題，如果越南政府處理不當，通貨膨脹很可能會引發該國更廣泛的經濟危機。瑞士信貸 (CreditSuisse)在上週發佈的一份研究報告中稱，越南眼下正在走平衡木，但情況還沒有糟到非引發一場危機不可的地步。不過，我們對經濟走向和政策取向都很不放心。

　　國泰君安證券研究員認為，越南金融危機產生的主要推動力是通脹失控，而不斷擴大的貿易逆差和政府的財政赤字加劇了其宏觀經濟的不穩定性。「通脹失控的主要動力來源於：通脹預期的高漲、過剩的流動性和強勁的內需。越南通脹失控的主要原因是糧食價格的飛漲。」

　　影響通脹預期最關鍵的因素是存款利率水平，越南央行在5月17日大幅提高基準利率325個基點，並允許商業銀行在基準利率的基礎上上浮50%作為存款利率上限。目前越南商業銀行6個月以上存款利率為14%，貸款利率18%～20%，但這一利率水平仍然遠低於CPI。除了食品，非食品的價格水平5 月同比增長為11.5%，住房、文化娛樂、交通的價格增長都較快。顯示通脹從食品向非食品的擴散，這一方面是生產要素價格（勞動力、資金、原材料、土地等）上漲的結果，另一方面也與越南近幾年過剩的流動性和強勁增長的內需密不可分。越南內需的強勁增長表現在進出口和投資上。

　　「越南貨幣高速增長的主要驅動力來自大量外匯流入和銀行信貸的擴張。其實越南多年來進出口是逆差，但是因為大量的越僑匯款，使得經常賬戶逆差小於淨出口造成的負貢獻」。

　　據瞭解，自從2007年初越南加入WTO後，其逆差迅速擴大。但是迅速增長的熱錢和FDI，不僅彌補了經常項目的逆差，還有盈餘。越南FDI的主要投向是辦公樓和旅遊酒店業，其投資與房地產關聯度太大，結構並不健康。政府為了維持其出口競爭力而人為使越南盾貶值，因此越南央行大量在市場上買入美元，造成了貨幣的氾濫。

　　現象：股市樓市暴跌六成

　　從去年10月3日以來，越南股市已經下跌了六成多，房地產價格與貨幣均出現跳水。

　　與其他新興市場相比，越南股市在過去幾年的走勢波動幅度更大。越南證券交易所指數從2003年10月21日的133點上漲到了2007年3月12日的1170點，漲幅達到了780％。不過跌勢自從2007年10月3日開始，至今跌幅已經超過六成。

　　越南的房地產市場緊跟其後，同樣經歷了慘痛的下跌。有報導稱，胡志明市的房價從2007年底的5600美元/平方米下跌至目前的 2800～3100美元/平方米，下跌幅度達到一半。而在去年年中，投資者曾對這個市場寄予厚望，因為當時越南建築部剛剛提議允許外國人在越南購買房屋，有望為市場注入新的血液。

　　大摩報告稱，越南無論是經常賬目赤字、外匯儲備及通脹情況，都與現時的匯率脫節，因此已出現醞釀貨幣危機的基本條件。該行駐香港分析員StewartNewnham估計，在外匯儲備不足、經濟嚴重失衡及高通脹夾擊下，越南盾將面臨龐大貶值壓力。

　　據悉，越南5月份通貨膨脹率升至13年高點25.2%，越南央行預計今年經常賬目赤字將佔GDP的5%，2009年將達7.5%；據世行測算，越南今年外債規模將佔GDP的30.2%；預計在未來12個月內，越南盾兌美元將貶值超過1/3。

　　5月28日，摩根士丹利表示，越南正步向類似泰銖1997年所面臨的「貨幣危機」。而1997年，當泰國經常項目赤字佔GDP的比例達6.5%時，泰國央行就已被迫調低泰銖匯率，進而引發亞洲金融危機。

　　即使美元兌各主要貨幣今年弱不禁風，但兌越南盾卻升了1.4％，致使老百姓大量拋售越南盾，搶購美元和黃金。高盛報告指出，在惡性通脹下，目前越南盾仍高估，未來仍有下跌空間。高盛分析師認為：「假如越南政策制定者不把越南盾加速貶值考慮進去的話，未來將面臨更多麻煩。」德意志銀行預測，今後幾個月，越南盾還將貶值30%以上。

　　影響：國際游資迅速撤離

　　梅新育認為，國際游資的投機行為一定程度上助長了這一危機。IMF曾指出，2007年1月底，越南20家最大上市公司市盈率已達73倍，遠高於市場正常標準，也大大高於普通新興市場的估值水平。

　　「越南經濟增長較快，所以通常進口增長遠遠快於出口增長，導致經常項目收支惡化，需要依靠資本內流來彌補；而為了維持資本內流，東道國貨幣當局往往又要借助維持本幣高匯率、推進資本項目自由化和金融市場開放等措施來吸引資本。」梅新育說。

　　然而，虛假的繁榮終究難以為繼。梅新育說，當資產市場錦上添花、烈火烹油的「繁榮」達到難以為繼的高度之時，當該東道國資產再也無法給予投機者所期望的高收益率時，越來越多的人將恍然驚覺，抽身脫逃，而東道國貨幣當局此前為吸引資本內流而採取的資本項目自由化等措施又給國際游資抽逃創造了莫大的便利，幾乎發生在一夜之間的資本流動逆轉將使得看空者的貨幣貶值、資產貶值預期「自我實現」。

　　專家：中國經濟不會受到影響

　　中山嶺南嶺南學院金融系主任、中大銀行研究中心主任陸軍接受時報記者採訪時表示，越南經濟危機對中國經濟不會產生太大影響。他說，「越南是一個規模很小的經濟體，與中國在經濟上的聯繫很小，儘管有貿易方面的聯繫，但佔中國整個經濟總量很小部分。」

　　梅新育也認為，中國貨物去年出口越南為67億美元，僅佔中國出口總量的1％，因此對中國出口影響不大。

　　中國及時控制通漲打擊囤積

　　不過，越南此前的經濟狀況與中國有某些相似之處，比如去年以來物價高漲，股市以及樓價都是高速增長。陸軍認為，中國股市已經下挫，物價漲幅也遠不及越南，而且中國政府已經提前採取了有效措施，因此現階段不會出現越南這樣的經濟困局。

　　「中國政策時機的把握好於越南，通脹預期沒有失控。中國在2007年下半年開始，非常及時進行宏觀調控。」專家認為，去年中國經濟過熱，如果當時不對信貸進行收縮，中國現在將面臨的或許不是牛市下半場，而是與越南類似的困境。因此，儘管目前是負利率，但中國的貨幣增速已經放緩，雖然有囤積鐵礦石的現象出現，但通脹預期沒有失控，而且隨著食品價格的階段性回落，CPI 也將短期回落。

　　此外，還有專家認為，在經歷了1997年的亞洲金融風暴後，各國金融系統風險控制已有大幅度提高，同時，東南亞各國在經常性項目上保持多年的大幅度盈餘，各國的外債水平普遍較低，因此，現階段越南經濟危機不會對亞洲產生太強的衝擊。

　　中國外匯儲備和財政盈餘

　　有專家指出，中國目前處於外貿順差，不會引起貨幣危機，但不排除外資撤出。因為人民幣遠期價格已接近現貨，如果發生此情況升值的預期就沒有了，這樣熱錢也會撤出，雖然中國有大量的外匯儲備，經濟也會受到一定影響。

　　國泰君安發佈分析報告指出，與越南不一樣的是，除中國對通脹的控制更早，貨幣從緊對抑制通脹擴散非常有效，且中國是順差國，有大量的外匯儲備和財政盈餘，因此中國不會重蹈越南的覆轍，中國更有可能的情形是有驚無險的渡過此次全球高通脹，期間有所波動，但不會硬著陸。

　　國泰君安分析認為，越南的金融危機很可能會在東南亞地區有所擴散，部分高通脹且經濟基本面較脆弱的國家，很可能被高通脹擊倒，成為下一個受害者，如菲律賓等。但他強調，中國和越南經濟結構上有顯著差異，相信越南的悲劇不會在中國重演。

　　中國有能力監管資本流動

　　至於國際游資在一定程度上加速越南金融危機，同樣遭受國際游資追逐的中國資本市場會否出現相似局面。陸軍認為，中國在對外開放方面一向非常謹慎，對資金進出管理比較嚴格，有能力加強對不合法資本流動的管理。

　　中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際金融研究室副主任張斌，日前接受某媒體採訪時稱，與其他新興市場經濟體經濟過熱、投資過高、貿易逆差不斷擴大不同，中國外匯供給持續大於需求，投資雖然在去年有一定程度的過熱，但今年已經開始調整另外，有別於他新興市場經濟體對資本跨境流動控制不力，中國的資本項目並沒有完全放開，監管部門有能力控制資本流動。

　　相關報導

　　中國A股6月預期先跌後漲

　　有專家認為，6月的中國股市可能重新演繹先跌後漲的震盪走勢，通脹壓力減輕，政策底應能堅守，權重行業估值已近歷史底部，限售股解禁壓力降低。因此，機構認為6 月份市場機遇將大於風險，但受制於投資者信心不足、資金離場和大小非中長期壓力，向上空間有限，市場熱點仍將頻繁更換，不乏結構性投資機會。

　　國泰君安研究表示，6月份，題材概念股可能仍將受到追捧，例如漲價題材、券商和參股券商概念、央企重組、新能源新技術等，這些機會的把握關鍵在於自下而上；對於機構投資者，「精選成長股」和「反向思維」或許蘊涵著更大的投資機會。例如，房地產、石油石化、電力，這些板塊目前遇到宏觀調控，但是未來這些板塊仍存在漲價可能，股價也存在觸底反彈的動能，一旦這些板塊反彈，市場將迎來一輪強勁反彈。

　　擔憂：

　　亞洲金融危機重現？

　　動盪不絕於此。有經濟學家憂心，亞洲會重蹈1997年金融危機的覆轍。事實上，今年以來，越南、韓國、印度尼西亞以及阿根廷等多個新興市場國家一改此前資本流入、貨幣升值的狀況，出現了不同程度的貨幣貶值、資本外流。

　　梅新育認為，目前越南所出現的經濟困局，與1997年亞洲金融危機有很大相似性。「幾乎是同一個模式，經常項目持續逆差+低外匯儲備+資本項目自由化+金融服務市場開放，這樣的組合往往以貨幣危機告終。」

　　大摩報告指出，越南貨幣危機正在醞釀，可能重演亞洲金融風暴。1997年，以索羅斯為首的投機者認為泰銖匯率嚴重偏高，與基本因素脫節，所以在 1997年5月開始拋售泰銖買入美元，導致泰銖急挫。縱然泰國政府採取多個措施應付炒家，包括央行動用逾百億美元吸納泰銖，並禁止當地銀行拆借泰銖給離岸投資者和大幅加息。但在1997年7月2日，泰銖終於失守，泰央行被迫放棄泰銖與美元掛鉤的機制，導致泰銖在之後半年貶值逾五成，並引發一場金融風暴。除了泰國本身，其鄰國亦陸續陷入水深火熱之中。

　　小資料

　　1976年以來越南的三次經濟危機

　　1985年9月14日：越南盾貶值危機，這主要是由越南政府為穩定通脹而主動進行的貨幣改革引起的。貶值後，1美元可兌換的越南盾由原來的200盾增加到3700盾。這次貶值措施在至1986年9月的一年內，引發通脹率持續走高。

　　1997年亞洲金融危機：越南鄰國泰國的貨幣泰銖被嚴重高估後遭拋售是該危機的導火索。由於越南並非東南亞地區最重要的經濟體，該國並未成為危機中人們關注的焦點。但在這場席捲了幾乎整個亞洲的金融風暴中，越南同樣遭受了貨幣嚴重貶值和高通脹的沉重打擊。

　　2007年底至今：第三次危機緣於越南盾連續貶值。為促使越南盾對美元升值並降低通脹，越南央行自2007年底至今先後三次提高每日越南盾兌外幣交易浮動幅度至2％。同時，越南央行設定了每日參考匯率。然而，越南盾情況卻不見好轉。

　　亞洲金融危機

　　又稱亞洲金融風暴，是指1997年發源於泰國，之後進一步影響到臨近亞洲國家，甚至全球貨幣、股票市場和其他資產價值的一場金融大危機。

　　危機首先在東南亞爆發並波及港台。自1997年初起，東南亞地區特別是泰國泰銖受國際投機者的攻擊，泰銖不斷走軟，最終不得不放棄固定匯率制，造成泰銖狂跌。接著菲律賓、馬來西亞和印尼3國貨幣也狂跌。與此同時，泰國、馬來西亞、韓國、印尼與菲律賓短期資金大量進出。

　　隨後危機蔓延至東北亞。從10月底起韓元持續下跌，股市跌幅也超過40％。企業的大量倒閉使韓國銀行呆賬和壞賬劇增，到期應償還的外債卻越來越多。東南亞和韓國的金融風暴很快刮到了日本，使原本就不景氣的日本經濟愈益惡化。

時報記者 凌慧珊 陳永華