什麼是美元的特權
格林斯潘在擔任美聯儲主席時說過，在預測美元走向方面，編造模式並不比扔硬幣更高明。美元的走勢難於預測的原因之一，是因為美元價值的變化往往 是美元運動自身的反饋，而且，美元具有其他貨幣所沒有的特權。美國出現金融危機，美元理應下跌，但美元的下跌加深了對其他貨幣資產的恐慌，由於美元的國際 地位，大量資產反而流入美元，美元因此逆向上漲。這種走勢不是純經濟原因造成的，也不是純貨幣功能的體現。在國際金融市場的遊戲場上，美元既是球員，也是裁判。
美元貨幣體制是歷史產物，這個論斷包括了兩個方面。一方面，美元制仍然是現行的國際貨幣體制；另一方面，美元制是因為歷史的惰性而延續下來的， 它不是根據今天的國際貿易和金融實際情況而制定的，美元制是按照二次大戰之後的世界現實形成的。當時成文的國際貿易和金融規則到今天不少已經失效。但這些規則所代表的權力分配和金融秩序，仍然不成文地通過美元制而得到體現。這就是美元的特權。在缺乏統一的國際政策的情況下，美元的特權實際上為國際金融秩序編織了一個無形的政策框架。
最能說明這個問題的也許是一個國家在國際金融中的領導地位。在歷史上，一個國家在國際金融體系中的地位是同這個國家持有的國際儲備相適應的。因為國際儲備反映了經濟實力的變化。美國當年取代英國的地位時就是如此。不過，那是在金本位體制下。當時的國際儲備是無國籍的黃金。今天，因為國際儲備的主要手段是美元，這種邏輯就被修正了。一個國家經濟再發達，外匯儲備再多，只要美元是儲備的主要手段，這個國家的經濟政策就不得不受美國金融政策的影響。因為美元是有國籍的。美元的特權將美國在二次大戰後的歷史地位定格在國際經濟和金融活動中。
美元的特權是從哪裡來的
紐約聯儲去年對美元的國際地位發表過一份報告。根據這份報告，65%的紙幣美鈔在美國之外流通，全球7萬億美元的國際儲備中有2/3是美元資產。全球86%的外匯交易是美元交易。將近一半的國際債務是美元證券。按照紐約聯儲的分析，美元的這種國際地位主要來自三個方面：歷史的惰性、美國的經濟 以及商品的美元定價。
美元能夠保持今天的國際貨幣地位，主要原因是因為沒有其他貨幣可以替代它。這種歷史的積澱使得整個國際金融結構朝著對美國有利的方向傾斜。正如紐約聯儲的報告所指出的，由於美元的國際地位，美國經濟可以避免外來危機的衝擊，減少貿易和金融的交易成本，降低國際商品價格變動對國內經濟結構的影響， 同時，還可以將美國國內的危機和經濟政策傳導到國外。不必發動貨幣戰爭，美元的歷史地位已經給美國的經濟帶來了現成的好處。
美元特權同匯率
通過匯率來調整各國間的經濟關係的機制是一種不完善的機制。固定在一種匯率上，可以給一個國家的經濟帶來好處，也可以帶來損害。費裡德曼認為，1929年經濟危機時，中國因為採用的是銀本位而不是通行的金本位，所以沒有受到衝擊。但因為貨幣的幣值是根據白銀的價值而浮動的，後來，美國政府為了國內政治的需要大量收購白銀，銀價飆升，中國政府的整個金融體系就因此而崩潰。據卡門·雷恩哈特和坎尼斯·羅格夫對現代匯率史的研究，即使在美元同黃金掛鉤的時候，大部分的國家在將貨幣同美元掛鉤的同時，也還是在實行雙重或多重的匯率制，以避免機械地按照同美元的匯率來調整經濟。匯率的僵硬性往往難於滿足經濟發展所需要的靈活性。
1971年尼克松結束金本位制的時候，聯儲主席阿瑟·布恩斯在日記中寫道，這是因為政府完全失去了採取行動的能力。事實上，美元同黃金脫鉤，是因為美國經濟已經無法承受佈雷頓森林體制。今天，美元特權在經濟上並沒有存在的根據：美國經濟的規模無法支持國際美元的活動。二次大戰後，美國的經濟產出是世界強國總數的一半，現在，美國在全球出口中只佔13%；1945年和1980年，85%的全球對外投資來自美國，現在美國的份額只佔20%。歷史已經發生變化，如果借用歷史的慣性，以美元為中心，由美國政府來決定其它貨幣同美元的比率是否合理，那麼，就有可能對其它國家的經濟造成損害。按照麥金農的看 法，正是因為日元在國際壓力下相對美元升值過快，才使得日本失去了合理調整分配結構的歷史機遇。南美和亞洲的新興國家在近30年中遇到的打斷經濟發展的金融危機，幾乎每一次都同匯率政策的失誤有關係。
美元特權與市場
美元在佈雷頓森林條約失效後仍然擁有特權，在一定程度上同新自由學派的學說有關。新自由學派在這方面有兩個觀點：第一，如果政府完全撒手不管， 金錢流動自身能夠有效地指導經濟活動；第二，只要訴諸匯率市場，貨幣就能準確地找到自身的價值。格林斯潘在2004年說，他認為外匯市場已經有效到能夠隨時通過匯率反映出所有的相關信息。換句話說，一種貨幣只要進入市場，它的價格就是正確的。因此，因為外匯市場每天有4萬億美元的交易量，所以，美元的特權 是通過價格而得到市場認證的。
市場不是一個抽象的概念。市場有有效的、完善的、參與充分的和監管完善的市場，也有低效的、初級的、不具代表性和過度投機的市場。金融交易不僅是商品競價的過程，而且是心理角逐的過程。美元的匯率市場是個相對成熟的市場。不過，即使在這個市場裡，決定美元價值的並不只是美國經濟。這次埃及政局動 盪，儘管美國經濟正在好轉，人們並沒有像金融危機時那樣紛紛湧入美元資產尋求避風港。因為投資者對美聯儲的量化寬鬆政策和美國政府的債務狀況抱有顧慮。
另一方面，人民幣的匯率市場是一個不成熟的市場。國內使用外匯的企業和個人很少能夠直接進入外匯市場。人民幣的海外流通量也很有限。在歷史上， 以出口型經濟為主的國家的貨幣幣值總是被高估。同時，新興經濟體在上升時期貨幣的幣值也總是被高估。這些因素加在一起，使得人民幣匯率市場成為一個相對容易受投機力量影響的市場。投機的力量有可能將人民幣的幣值推到一個同經濟發展現實不相符的高度。以日元的情況為例。布隆博格編制的有一個相關性加權的貨幣指數，數據從1975年開始，包括了10個主要美國貿易夥伴的貨幣。根據這個指數，以這組相同的貨幣為對照，美元在35年中只上升了3%，而日元在同期內則上升了將近400%。美元市場的有效性並不等於說人民幣也有一個有效的市場。人民幣匯率市場尚不成熟，要分析人民幣的合理幣值，需要立體地考查它同多種貨幣的關係，而不能侷限在它同美元的平面的比值上。
美元特權為美國金融政策提供的優勢
太平洋投資管理公司的首席執行官格羅斯最近諷刺地說，他在大學讀經濟學時，教科書只提到貨幣是交易的媒介和財富的載體，現在他才領悟到，在以金融為中心的資本制度 下：貨幣更重要的功能是用錢來造錢。在《福布斯》最有錢的400個人中，將近1/4是靠以錢生錢而致富的。按照格羅斯的說法，聯儲的量化寬鬆政策實際上是用錢為手段，從老百姓口袋裡挖錢。因為這個政策所造成的實際負利率和貨幣貶值都意味著人們手中現有財富的銷蝕和轉移。如果美元只是美國的貨幣，這種情況會侷限在美國。但是，因為美元的特權，量化寬鬆政策的去槓桿化效應就通過美元傳導到全球。於是就有了美國製造通脹，其他國家防止通脹的局面。
巴利·埃森格林是匯率理論和國際貨幣體制方面的專家。他指出，2007年金融危機時美元貶值了8%，由於美元在國際金融體系中的特權，美國的債務用美元結算，美國支付國外投資者的利息和股息也用美元支付，美國的對外債務因此減少了4500億美元。與此同時，由於美國國內使用的始終是美元，美元相對其他貨幣的貶值對美國國內人民的生活基本沒有影響。人們往往將人民幣同美元匯率的問題歸結到出口商品的競爭力上。其實，人民幣的升值勢必帶動美元的貶值。人民幣是否升值對美國債務的影響要遠遠大於對美國出口貿易的影響。
伯南克推行量化寬鬆政是有他的理論根據的。他去年11月在16國歐洲央行會議上指出，因為國際上目前缺乏協調各國經濟的統一政策，因此，在新興國家和發達國家之間出現了兩種不同的復甦速度和經濟週期。他認為，在這樣的情況下，正確的做法是採用兩套不同的金融政策。對美國來說，為瞭解決兩種不同發展速度的不協調，在金融方面可以做兩件事。一是調低美國的利率，一是促使新興國家貨幣對美元升值到位。通過買進政府債券來實行量化寬鬆政策，可以起到一箭雙鵰的作用。不過，如果沒有美元特權的存在，量化寬鬆政策的效果會非常有限。
美國的利率已經接近於零，因此，要把實際利率降低到負值，聯儲只能買進政府發行的證券來。從理論上說，因為聯儲這次是從機構手裡而不是從直接財政部那裡買進政府債券，因此，量化寬鬆政策並沒有增加美元的發行量。但是，由於這項政策以及由此帶來的預期，大量美元被釋放出來，這些美元流入股市、商品和其他資產，對美元形成下行的壓力。因為各國政府、企業和個人持有大量美元資產，也因為國際商品、證券和債務大量用美元定價，美聯儲的負利息和美元的貶值因此直接或間接地將美國金融資產中的泡沫轉移到其他國家的經濟中。在為美國經濟的加快復甦提供條件的同時，它確實起到了迫使其他國家不得不減緩發展速度的作用。
中國的貨幣政策也受美元特權的影響
美元特權在國際金融中的效應就像磁場是物理世界中的效應一樣。美國的金融政策可以從中借力；對中國的貨幣政策來說，因為美元特權的存在，政策動機同實際效益的關係也變得複雜起來。就拿人民幣升值來說，正如卡耐基基金會的尤里·達杜什所指出的，要求人民幣相對美元升值，乍聽上去似乎可以解決國際失衡問題。實際上，人民幣升值對高收入國家、中等收入的製造業出口國以及商品和資源出口國的影響遠非一致。在一定的條件下，它反而會加劇國際經濟關係的失衡。
有人提出人民幣升值可以幫助解決國內的輸入性通脹問題。如果結合美元特權的因素來考慮，事情就遠不是那麼簡單。智利曾經試驗過使用匯率工具來解決通脹問題。它的央行行長去年12月明確指出，智利再也不會通過匯率工具來控制通脹。因為歷史已經證明，這種做法只會給智利的經濟、金融和債務帶來嚴重的災難。
人民幣升值雖然可以提高人民幣的購買力，但是，人民幣的升值意味著美元的貶值，也意味著國內買方擁有更多的金錢在國際市場上對同等數量的商品競價。同時，因為大宗國際商品用美元定價。美元的貶值會導致賣方提高價格。再者，如同我們在日本的情況中所看到的，對人民幣將持續升值的預期會持續推高人民幣的幣值。這些都是導致國際商品漲價的金融因素。事實上，自從2005年人民幣匯改以來，只要人民幣升值，國際大宗商品(CRB現貨指數)就漲價。因為並不只有中國是商品和資源的進口國，所以，這種漲價對其他國家也會形成通脹壓力。對於巴西等資源出口國來說，一方面，美元的貶值會造成它們本幣的相對升值， 熱錢流入現象因此會更加嚴重；另一方面，人民幣升值會導致資源的美元價格相對降低，從而減少收入。美元在國際金融和貿易的定價工具和交易媒介，因此，美元本身價值的變動會改變國際貿易中其他變量之間的相互關係。
美元特權與政策偏差
美國不少經濟學家是貨幣主義者。他們相信金融運作可以決定經濟發展。認為匯率問題可以解決國際失衡的看法也同這種觀點有關。美元的特權更加強了這種錯覺。事實上，金融運作可以轉移財富，但是不能創造財富。量化寬鬆這樣的政策就像是給經濟接氧氣一樣。接氧如果是為了幫助病人恢復自身肌體的正常功能，那麼，這樣的措施是有效的。如果接氧使得病人的正常生活需要依靠氧氣袋，那麼，這樣的措施是有害的。美元鑄幣權的優勢同金本位下一個國家生產金幣的鑄幣權不同。如果鑄造的是金幣，買進金幣的國家和個人通過兌換持有的金幣可以對所有實行金本位的國家索取該金幣所承諾的商品和服務。與此相比，對買進美元的人來說，只有美國是真正必須兌現美元所承諾的商品和服務的國家。美元的特權地位持續越長，美國所負的外債就會越多。
美元的特權是國際金融體系中一個由於歷史原因而存在的現實。它還將存在相當長一段時間。如同引力在人們的日常生活中一樣。它雖然看不見，摸不著，但還是對人的一舉一動發生影響。美元特權的存在對美元價格的走向和各國貨幣政策的實施都有一定的制約和影響。因此，無論是分析美元走向還是制定貨幣政策，機械地套用教科書上的抽象理論都會造成失誤。在運用經濟和金融理論來分析問題和指導政策時，應當考慮到美元的特權可能造成的價格和政策的偏差。(芝加哥期權交易所董事總經理-鄭學勤)
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