黑天鵝投資術
MONEY+記者｜仇曉慧 董冰清
引言：當你知道黑天鵝事件不可預測時，不如把自己最大程度地置身於黑天鵝的影響下，儘可能享受它能給自己帶來的好處。
NOTE
不要把錢投入「中等風險」的投資，而是應該把一定比例的錢，比如85%至90%，投入極為安全的投資工具，比如國債，餘下的10%至15%投入極具投機性的賭博中，用儘可能多的財務槓桿。
儘管再保險公司的業務在過去20年都是賠錢的，但總體沒重大災難，而100年裡只需一次災難就能讓這些公司破產，估值時要考慮這些因素。
足夠的防禦意識能讓你增加躲開風險的幾率。在金融危機爆發前的2008年初，巴菲特公司賬上的現金達600億美元，佔淨資產一半，避險成功。
2012年最容易爆發的黑天鵝——歐債危機惡化、伊朗戰爭爆發、房地產崩盤與地方融資平台債務風險失控。
黑天鵝理論，最早由華爾街傳奇交易員納西姆·尼古拉斯·塔勒布提出。「在發現澳大利亞黑天鵝之前，所有歐洲人都確信天鵝全部是白色的。這是一個牢不可破的信念，因為它似乎在人們的經驗中得到了完全的證實。」
這個隱喻似乎揭示了一種事實——有時候，那些過去沒有任何能確定其發生的證據的事發生了，這件事對我們產生了極端影響，出於人類本性，我們又樂 於在事後去讓它變得可以預測，這些事包括——希特勒上台後的戰爭，東歐劇變，美國1987年大崩盤。2008年全球金融危機後，也爆發了黑天鵝事件——美 國國際集團、貝爾斯登、雷曼兄弟等金融巨頭破產。
令黑天鵝投資家非常不安的是，全球化與網絡化的趨勢，會創造毀滅性的黑天鵝事件。因為全球化並不是只帶來了好處，它還導致全球在互相牽制狀態下 的脆弱性。在工業革命加劇、正在變得越來越複雜的世界面前，經濟生活的複雜性早就自行構成了一種槓桿形式，有效率，但也形成了更危險的週期。
黑天鵝事件的發生，總是讓我們損失慘重，想想2008年A股大盤指數70%的跌幅就非常痛心。
黑天鵝事件對我們的生活帶來那麼大的影響，為何不解讀黑天鵝事件的本質與規律，避免這種小概率事件帶來的重大損失呢？
至少塔勒布在他的投資中實踐得還不錯——他成立的那個叫恩辟利卡的資本公司，旗下的各只基金在次貸爆發後的2008年10月，盈利高達65%至115%。
或許，正因為黑天鵝事件的不可預測，我們更需要適應它的存在。比如，把自己最大程度地置身於黑天鵝的影響下，享受黑天鵝現象的好處。要知道，在某些領域，比如風險投資領域，未知事件可能會給你帶來大得不成比例的回報。
不要相信預測
這聽起來似乎不那麼新鮮。但在黑天鵝的體系中，它是一條非常重要的原則。
在黑天鵝投資家看來，黑天鵝之所以叫黑天鵝，正是因為它的稀有性，同時，它又殺傷力十足。正是由於黑天鵝事件對歷史演變極具影響力，所以，黑天 鵝是無法預測的。這其中的規律是——假如你不得不注意某項預測的話，它的準確性會隨著時間的延伸急劇下跌。就好比2004年12月發生的南太平洋海嘯，如果事先被預見到，居民就會被疏散，預警系統會起作用，就不會造成那麼大的損失。
所以，你一旦認可黑天鵝理論，你用不著相信權威的預測。因為在受黑天鵝事件影響的環境中，我們沒有預測能力，我們對這種狀況是無知的。
雖然一些專業人士總是自以為是專家——因為他們有經驗和數據——但專家並不比普通大眾更瞭解相關問題，只是更擅長闡述而已，如果去問一個投資組 合經理對「風險」的定義，他可能給出一個把黑天鵝事件發生的可能性都排除在外的答案，這些專家的風險預測可能與占星術沒什麼區別。
相信一家上市公司的話也不是什麼好主意，那些上市公司管理人員的業績在短期內無法觀察，他們很多人會操縱公司，顯示出好的業績，從而拿走年終獎——這點不用太過質疑，我們已經歷過太多因突發的負面新聞而暴跌的股票了。
政府的精準計劃也要當心。因為不少銀行業的監管者受到專家問題的嚴重影響，經常不顧一切地冒險，要知道，這些公僕的利益在於生存和自保。不過，這並不代表政府是無用的，只是要對它的副作用保持警惕。
不要浪費時間與預測者——證券分析師、經濟學家爭論，除非是拿他們取笑。
嘗試用槓鈴策略做組合
如果你承認當前社會普遍會犯預測的錯誤，你就知道，大部分「風險管理方法」本身是有缺陷的。
在黑天鵝的投資體系中，股市的運作方式完全不是物理現象。無論是死亡率還是玩撲克牌，物理現象都會體現出預測功能，因為它們大致會遵循統計學家 所說的正態分佈。然而股市的表現並不如此。經濟學家尤金·法瑪曾研究過股價，他指出，如果股市遵循正態分佈的話，那麼股市的大跳躍，按照他列出的五種正態 分佈軌跡，每7000年才會出現一次，然而股市每三四年就會出現一次大幅跳躍。這興許是情緒影響或是其他因素，導致投資者不會按照統計學上的規律去投資。 如果將股市起伏製成圖像，就會出現一個「胖尾」，意思是，分佈圖的頂端與底端，隱藏著比統計學家所能想像出的更遠離中心的事件。
既然那個無法預計的極端事件會帶來極端影響，那你的投資策略就應該選擇極度保守或極度冒險策略，而不是一般保守或一般冒險。
黑天鵝投資家的建議是——不要把錢投入「中等風險」的投資，而是應該把一定比例的錢，比如85%至90%，投入極為安全的投資工具，比如國債，餘下的10%至15%投入極具投機性的賭博中，用儘可能多的財務槓桿，比如期權。
這樣一來，你就不用受錯誤的風險管理影響，也沒有黑天鵝事件能超過你的「底線」傷害你了，因為你的儲備金最大限度地投入了安全的投資工具。同 理，你也可以擁有一個投機性投資組合，但你要確保，如果可能的話，它的損失不超過15%。這樣，你就裁掉了那未知的對你影響巨大的不可計算的風險。
這時候，你不是承受中等風險，而是一邊承受高風險，一邊不承受風險。二者的平均值是中等風險，這樣，你就能在黑天鵝投資框架中獲益。
塔勒布自己正是這種槓鈴策略的實施者，他的交易方式是這樣的——他的帳戶不涉及任何股票和基金，只進行對賭。塔勒布瘋狂地買期權。
不過塔勒布不是那種股票一下跌，他就要償付巨大損失的人。他買的是雙邊期權，也就是說他既買股市上揚，也買股市下挫。據說，華爾街很少有人買期 權買到像塔勒布這種程度。他同時讓自己全部個人財產加上公司儲備的數億美元，都以短期國庫券的形式存在，通過這種方式，他搭建了他認為的最冒險的產品與最 安全的產品的組合。這麼一來，一旦股價出現異常，他不會在雅典一間破舊邋遢的公寓了結一生，而是一夜暴富。
多投資正面意外的行業與公司
既然黑天鵝事件的威力那麼大，那我們如果身處黑天鵝事件中心，是否就能賺到最多的錢呢？比如你做出了能讓公司一下子產生巨額收益的發明——這聽起來似乎還不錯。
然而，研究者托馬斯·阿斯特布羅發現，獨立發明獲得的回報遠遠低於風險回報。風險投資人才是真正賺大錢的人。很多行業確實都是如此，看看經驗記錄就知道——風險投資家比創業者賺錢，出版商比作者賺錢，藝術經紀人比藝術家賺錢。
那我們如何才能做成風險投資家這樣的角色呢？其中的關鍵，就是投資者在區分那些不具可預測的黑天鵝時，要清楚知道哪些是正面意外與負面意外，並儘可能地把握前者。
在負面黑天鵝現象行業中，意外事件可能會帶來極大衝擊與後果，如軍事、巨災保險或國家安全工作。這也有點好比你在銀行從事貸款業，意外會對你不 利。比如你把錢借出去，最好的情況是收回貸款。但如果借款人違約，你就會損失所有的錢。即使借款人獲得巨大的成功，他也不會支付給你額外的利息。
據塔勒布總結，正面行業有：電影業、出版業、科學研究與風險投資。這些行業，你總是可以用小的損失換得大的收益。比如出一本書的損失很小，但可能出於某些意想不到的原因，任何一本書都有可能一鳴驚人，不利面很小，而且相對容易控制。
當你回顧生物科技行業的收益時，你沒有看到火爆的記錄，但可能由於它們發現了治癒癌症的方法——這讓公司在很小的可能性上實現巨大的銷量，比人 們預料的大得多。另一方面，當你考慮到負面影響的黑天鵝行業，你看到的過去記錄很可能高估了相關特徵——回憶一下1982年美國銀行紛紛破產，然而它們在 天真的觀察者眼中可能比看上去更賺錢。保險公司有兩類，一類屬於常規多樣化的保險公司，比如人壽保險，還有危險的、易受黑天鵝事件影響的保險公司，比如再 保險。根據數據，再保險公司的再保險業務在過去20年都是賠錢的，但過去20年沒有發生重大災難，而100年裡只需要一次災難就能讓這些公司破產。所以， 投資者在對受負面黑天鵝影響較大的公司進行估值時，這些負面因素必須納入價值考量體系中。
不過這裡存在難以控制的一面，就好像技術性公司蘊含的收益也很大，因為人們總是樂於花錢買泡沫故事，然而一旦這個技術成為泡沫，有利面會縮小，擴大不利面。
風險投資家的優勢在於能敏感地區分正面意外與負面意外，並把平衡的控制權掌握在自己手裡。他們與「人云亦云」的投資者不同，會先投資某家投機性的公司，此時正面影響大，然後再將股份賣給缺乏想像力的投資者，自己直接成為黑天鵝受益者。
所以，在這些不確定性面前，更能找到正面意外的投資者才能獲益。
這個思路與槓鈴策略的極端投資部分有些類似——你必須得從正面影響的黑天鵝事件中獲益，有時候你甚至不需要對不確定性有精準的理解。而在只有非常有限的損失的時候，必須儘可能主動出擊，大膽投機，才能收穫更大的超額利潤。
做足不可預測的防禦
雖說黑天鵝本身是不可預測的，但我們有充分的意識後，就能做好足夠的防禦。
一個典型例子是，巴菲特在2008年避過了金融危機。金融危機爆發了，雷曼倒了，但巴菲特沒有倒，他還趁機大量投資：211億美元投資道氏化學、通用電器、高盛、瑞士再保險和箭牌公司的優先股，260億元美元收購伯靈頓鐵路。
這主要得益於巴菲特具備在黑天鵝事件環境下，對可能發生的最壞情況的預防意識。在金融危機爆發前的2008年初，巴菲特公司賬上擁有443億美元的現金資產，加上留存的2007年度營業利潤170億美元，累計現金達到600億美元，佔到公司淨資產一半。
換句話說，應對黑天鵝的最好方法就是，保持防禦性的「冗餘」。這個冗餘，就是說一個人在風險投資時，要要保持高比例的現金存量。
防禦與槓鈴策略中的安全部分比較一致——想想塔勒布為自己儲備的大量短期國庫券吧！除了保持現金外，還有一條個人和機構非常重要的節律，可以降低經濟生活中90%的黑天鵝風險，就是——不要用債務進行投機。
期權是一種什麼玩意兒？
想像一下新浪股票正以50美元的價格在交易。你是一個投資商，然後有個期權交易員走到你面前，給你一項提議，他說，在未來3個月，他可以用45 美元賣給你新浪的股票。你很熟悉新浪，你知道這只股票在未來3個月鮮有跌個10%的可能，於是你們成交了。你支付了每股10美分的期權價格。如果股價真的 跌了，你就必須按照承諾賣出期權。如果新浪股票相對平穩，你每股10美分的交易費就變成了純利潤。如果真的大幅下跌，那對方的利潤就大了，因為他從你手上 以每股10美分的價格買了100萬股期權。如果每股跌到了35美元，那他就能以35美元的價格買入100萬股，而你就要償付每股45美元的代價。
TIPS：2012年黑天鵝事件提示
歐債危機惡化
隨著希臘債務重組計劃的成功，始於2009年底的歐債危機終於暫告段落，但神話依然在駛向噩夢。一方面，從2012年4月15日起，歐豬五國還 有1127億歐元債務將在上半年陸續到期；另一方面，希臘債務重組計劃的成功是建立在債券持有人的巨大犧牲上的。如果歐豬五國的其他國家效仿希臘的做法， 歐洲金融系統勢必遭受重創。
以上這些措施遭到了希臘民眾的強烈反對，也因此讓即將到來的希臘大選成了歐債危機懸而未決的政治隱患。假如民眾的抗議使現任政府倒台，新一屆政府能否履行緊縮計劃？
風險類型：海外市場系統風險
傷害指數：★★★★
極端風險：銀行業危機蔓延為金融危機，歐洲經濟衰退，中國出口和來自歐洲的投資受影響。
伊朗戰爭爆發
市場對於伊朗局勢的看法眾說紛紜，增強了這只「黑天鵝」的不確定性和傷害指數。一旦伊朗戰爭爆發，後果會怎樣？
若伊朗爆發軍事衝突，波斯灣石油供給或霍爾木茲海峽石油運輸可能中斷，原油價格將進一步升高。自去年11月8日國際原子能機構宣佈伊朗曾嘗試發展核武器至今，布倫特原油價格已經累計上漲近11%，接近去年127美元／桶的最高點。
中國經濟同樣難逃石油價格上漲的影響，工業企業的成本將提升，銷量可能回落。工業品成本提高加上國內成品油價格可能的上調，國內通脹水平重新面臨上行風險。
風險類型：國際地緣政治風險
傷害指數：★★★★
極端風險：能源漲價導致全球經濟增長放緩、歐債危機加劇，中國工業生產下降、通脹加劇。
房地產崩盤
熱衷於唱空樓市的經濟學家謝國忠最近在接受採訪時表示，今年房價可能下跌25%，未來3年則下跌一半。茅於軾給出的預測更加驚人，儘管沒有說明具體期限，但他認為房價在未來可能下降60%。這等於敲響了房地產業的末日之鐘。
有的投資者會認為只有房地產崩盤了，才可能「真正買得起房」。但假如房地產業真的土崩瓦解，受傷的還是中國的實體經濟。另外，雖然地方政府靠出 賣土地獲取收入是導致房價居高不下的「惡因」之首，但必須承認的是，如果收入顯著下降，那麼地方政府的基建投資也會受到影響，財政壓力也會更大。
風險類型：國內宏觀經濟系統風險
傷害指數：★★★★★
極端風險：中國經濟出現硬著陸，同時金融業危機和地方債務危機爆發。
地方融資平台債務風險失控
長期以來，以地方政府為主體主導投資建設的經濟模式是拉動地方GDP增長的主要動力，但這種投資是很多地方的財政收入不能滿足的。拿重慶來 說，2011年，其GDP約為1萬億元，財政收入2908億元，而財政開支則高達3961億元，財政赤字為1053億元，佔GDP的10.5%。根據國際 上通用的財政赤字評價標準，赤字佔GDP3%即為警戒線。地方政府無法還債，備受衝擊的仍然是銀行業。審計顯示，80%的地方債務是銀行貸款。銀行為避免 地方政府違約會選擇延展地方政府債務到期日，可這無法解決根本問題。假如中央政府為地方政府兜底，影響更慘重。
風險類型：地方政府信貸風險
傷害指數：★★★★
極端風險：銀行壞賬率上升，導致銀行業出現危機；同時通貨膨脹重現。
《好運》
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